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搜狐财经8月26日讯 首届中国(长沙)投资银行国际论坛在湖南长沙隆重召开，国内外专家、学者，金融机构、证券公司、基金公司代表共商中国投行发展大计。搜狐财经独家图文直播，以下是经济学家巴曙松演讲话题“股权分置与中国的投资银行发展”。
巴曙松：各位嘉宾早上好。非常高兴有机会在这里就投资银行的有关问题跟大家交流一些看法，也十分感谢向市长刚才热情的介绍。我想今天要讲的题目是股权分置与中国的投资银行发展，在世界各个国家的证券市场上，恐怕只有中国的上市公司高管总经理、董事长为了显示自己不参与二级市场的操纵，他会说我根本不关心二级市场的股价，如果在一个没有显著的制度缺陷或者没有股权分置的市场上，一个上市公司的总经理，一个上市公司的董事长，如果不关心它的股价，首先股东就不会让他继续干下去，其次如果二级市场股价的大幅下跌，无论什么原因，可能产生外部的并购行为，产生约束，会有效率更高的投资者把他收购，把原有的经理层解散掉。但是在中国，中国的上市公司，他的总经理会说我是一门心思，一心一意做经营管理的，我不关心二级市场的股价。这反映一个非常深层次的问题，在中国的证券市场上，二级市场的流通股股东和不能流通的国有股、国有法人股、法人股是利益并不一致的两个不同的股东群体，我们把它叫做股权分置，应该就是股权分裂，不同的股东群体之间的分裂，他的利益是不一致的。这是中国证券市场和其它的成熟市场之间最为显著，影响最大的一个差异。
昨天包括今天这些外国专家可能要讲的题目，通常意义上讲都非常有意义，比如说公司的股值，价值的预测。但是，一旦考虑到中国股权分置的现实，几乎所有的国际通行的惯例都在这个问题面前会被扭曲，要重新评价。什么叫股权分置？这就是在与中国上市公司里，有60％到70％，这一部分股份不能流通，整个市场能流通的股份大概只占到30％到40％，在不同的上市公司里比重不一样，但是大概是一个平均的水平。我们不能说它是一个缺陷，因为他是一个历史的现实，因为中国股市在起步阶段，在中国当时计划经济的环境里，要形成证券市场这么一个市场形势，当时在理论上还有很多问题没有解决，因为我们股市设立的时候是在90年代初期，当时主要进行国有企业改制。所以，主要的政府机关，主要的政府决策的领导人担心股市会导致国有资产的流失。国有股份的买卖会导致国有资产的流失。所以就提出了上市公司里应该有国家绝对的控股或者相对控股，甚至当时提到绝对控股比如61％，相对控股33％，都有这种类似的比例都说出来，大家现在想起来可能觉得很可笑，但是这是形成中国股市的一个现实。随此之后当时的国家体改委出台两个文件，一个是股份制的试点办法，一个是有限责任公司的管理意见，其中首次提出来，在中国的上市公司里分成三类股票，国家股、法人股、个人股，国家股分为国家股和国有法人股，当时也没有规定说国家股和法人股不能流通，但是规定了必须要经过有关的审批，在上市公司的招股书里现在还是这样，他在招股书里会讲，本公司的国有股和国有法人股未经批准不得流通。如果说在早期阶段，这个制度对于当时一个计划经济环境下，中国股市的诞生还有一定的积极作用，他体现了中国的改革智慧，折中、平衡，当时推出一个全流通的市场，可能中国股市到现在还没有，不会有像现在这么一个庞大规模1300多家上市公司，130多家上市公司这么一个庞大的规模，但是发展到当前这么一个阶段，这么一个股权结构已经深深地影响到几乎中国股市发展的下一步所有方面。比如估值，昨天教授给大家介绍了很多估值的方法，我相信在座从MBA的教材都能获得类似的知识，但是，对一个中国的一个典型上市公司的估值很难运用估值的方法。因为有60％到70％的国有股和国有法人股按照一块钱面值获取，他不能流通，30％到40％是中国二级市场有10块、20块、甚至30块价格购买，他能够流通。我们通常经常讲市盈率，市盈率是指所有相同股权，相同权利股份的回报和他市场价格的比率，这个计算，股权分置面前是没有意义的。这个市盈率对于流通股股东和非流通股股东意义是不一样的，我们简单把上市公司的盈利和二级市场价格一比，说中国的市盈率这么高，跟国际市场比我们应该有投资价格的，这个比较是没有意义的。因为股权分置面前市场经济条件下通常所用的，包括市盈率，包括估值的方法都被略去。
我刚刚看到《潇湘晨报》，这个报纸反映很灵敏，专门有一篇报道，采访了一下许小年博士。标题非常的有刺激，“千点论的观点不改初衷”，小年博士因为这个结论受到了中国证券市场投资者的广泛的关注和评论，不幸而言中，因为中国股市比如1300多点扣除新股，因为我们现在的股票指数把新股当天的上涨马上记入到这个指数，使这个指数有失真，大家不要看到涨到1300点，实际扣除新股的因素，跟许小年博士当初预言差不多。但是从实际的理由来看，为什么叠到1000点，我跟许博士的看法不一样，许小年博士认为这是一个挤泡沫的过程，我的看法我认为这是股权分置导致的对流通股股东利益的掠夺和侵害。如果这个制度缺陷不做重大的改进，这个侵害和掠夺的过程持续下去的话，中国股市可能还会像许博士讲的，可能比他讲的情况还要悲观，这不是泡沫和不泡沫的问题，这不是是不是具有投资价值的问题，或者说如果股权分置的问题不做重大的改革和改进，不做及时的完善，我们的看法如果对中国股市当前存在这么一个掠夺流通股股权格局不做出重大改进的话，我们对中国股市近期的走向会同样的跟许博士一样，2001年9月说出“千点论”时候还要悲观。为什么呢？因为在这么一个格局下，我们怎么可能指望上市公司二级市场的股票价格能够使得我们的投资者依靠上市公司的盈利，分红使得它有投资价值呢？充其量让国有股，低成本获得股份的国有股和国有法人股，它有投资价值，因为他的成本本来就比较低，上市公司，流通股股份的溢价本来给他带来净资产的增值，而且他还不断地通过退股，类似的这种方式，以股抵债，增发，来不断地侵蚀流通股股东的利益。而流通股股东是最后掏钱的人，因为在股东大会里，董事会里，它是少数，他不能通过用举手表决，用手投票在不能流通的大股东侵害流通股股东利益之前反映自己的意见，他唯一的选择是大股东侵害了他的利益之后，大股东圈了钱，方案定下来之后，大股东以股抵债之后，用脚投票，认赔，黯然离场，这是他唯一的选择。
所以我说股权分置问题是当前和今后一段时间内制约中国证券公司，证券市场发展，投资银行业务发展最大的障碍。是中外资本市场投资银行，我们分析他的时候最大的制度差异。我们不能说它是差距，因为这是中国股市演变的自然路径，我们不同国家的股市它的发展有它自己的逻辑。但是他确实造成了流通股股东在现有的市场环境下处于一个弱势的地位，而他除了用脚投票之外没有其它的选择，这就是股权分置导致的问题。那么股权分置问题就是说从法律意义上来说，这种股权分置的格局或者原来叫股权的分裂，是实际上并没有实现中国公司法所提出的同股同权，实际上使得流通股和不能流通的国有股和国有法人股变成两类权利责任不一样的股票。
