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三问证监会 发审委自由裁量权制造了道德陷阱?

BUSINESS.SOHU.COM 2004年11月28日12:12 来源:[ 21世纪经济报道 ]
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  在“王小石事件”曝光两周之后,事情有了新的进展。据媒体报道,日前又有两名前发审委委员被拘。舆论界称之为“王小石事件”开始走入深水区。

  其实,一切当在意料之中。“王小石事件”的出现应该不是个案,其根源在于股票发行的制度漏洞。

  虽然目前发现的问题主要集中在2003年之前的老发审委制度之下,但更深一层来看,新发审委制度所改变的其实只是形式问题,没有触及到根本。资金是稀缺资源;发行上市意味着可以公开募集至少数亿资金;股票公开发行后企业净资产将得以大幅提升。资源的稀缺性在证券市场内外形成了巨大张力,这种张力使得把守证券市场通道的任务必然直面巨大的诱惑。(当然,造成上市资源紧俏的原因,还在于没有上市公司退出机制,很多公司尸位素餐,占着位子不走。)

  解决问题的根本办法在于消除这种张力,也就是说全面放开供求关系,让符合发行条件的公司都可以发行,至于能卖多少,由市场决定。然而,现实的困境却在于,这种全面放开供求关系的做法在现阶段并不可行。

  之所以不可行,最根本的原因在于,中国股市的现有价格机制是存在于“两个割裂”的生态环境下的。这两个割裂分别是资本无法自由流动造成的境内外割裂以及股权分置造成的非流通股与流通股的割裂。中国股市现在的价格水平是与这个特定的环境相适应的。这种情况下一旦全面放开供求关系,对于股市的当前价格会构成巨大打击,最终使得场内投资者利益全面受损。

  因此,现行发审委其实主要承担两个职能。一是把关拟发行上市公司的质量;二是控制发行数量。这是一个悖论,为了保护投资者利益,发审委必须继续把住发行上市的这道关口;但另一方面,把关的这种权利又给了他们巨大的寻租空间,可能最终会损害投资者利益。那么,这种悖论之下,改革现行股票发行制度的现实路径何在?

  我们不妨从发审委承担的两个最主要职能入手。第一,把关发行质量。在今年实行保荐人制度之后,通过责权利的进一步明确,把关发行质量的任务已经更多地下放到了保荐人。事实上,相比发审委员们在办公室阅读文件,保荐人在把关发行质量方面更具优势。当然,这个权利下放的过程必须辅以市场的诚信建设等诸多配套行动。

  第二,把关发行数量。其实最大的寻租空间正是产生在这里。比如有十家企业都符合发行上市的标准,但是现实情况又注定了只能发行两家,这种情况下,这十家企业包括其中质量最优的企业都会“心里没底”,公关的冲动于是产生。

  而通过适当的制度安排,这个寻租空间是可以大幅降低的。

  首先,要降低发审委的“自由裁量权”。把发行上市的标准全面制度化、公开化、细节化。尽可能剔除其中的人为判断因素。这样,从人来把关向制度把关过渡,从主观把关向客观把关过渡。

  其次,整个发行环节的流程要全面公开透明化。在拟上市公司发行审批之前,就应该先行公布企业的上市材料,鼓励投资者对材料提出问题;另外,凡是过不了会的企业,是什么原因被阻,一定要有详细的反馈,并且第一时间公开,接受全社会的监督。

  再次,既然现阶段下上市公司数量需要严格控制,那么对于同等条件的公司,就应该引入市场化的竞价机制。而且一定要是向下询价机制,即如果两家公司条件大致相当,那么各自报出自己能够接受的发行价,最后价低者得以发行上市。在判断谁能够上市的过程中,让市场说话。

  股票发行制度的市场化,是中国证券市场市场化进程中的重要一环。在现阶段股市的根本问题没有解决的情况下,一个现实可行的路径是大力降低证监会和发审委的“自由裁量权”,以压缩发行环节可能存在的寻租空间,此过程虽然会使某些部门的既得利益受损,但却是利于市场整体效率提高和效益最大化的大势所趋。



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