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我们相信加息周期会在约12个月内完成，加息的幅度约是100个基点。但是，调节宏观经济的市场化手段，依赖汇率会甚于利率。摩根大通估计，到2005年底，人民币兑美元将会升值7%
文｜龚方雄(摩根大通中国研究部主管及首席经济师)
2005年料将成为中国金融市场改革中极为重要的一年。市场焦点将会从宏观调控及有关软硬着陆问题的争论转移至金融领域的重大政策变动及锐意改革进程。令人期待已久的人民币汇率体制变动将很可能发生于2005年，将有利促进区内的通货再膨胀，并大大增加中国经济实现软着陆的机会，同时亦将由出口及投资推动的经济增长逐渐转变为更多地由国内因素推动的增长。
由于公布的众多经济数据进一步证实中国经济软着陆前景，相关市场基本面逐渐转强。展望未来，我们预计汇率体制将会持续主导大市走势，利率将跟随汇率温和上升。汇率的波动将导致市场随之大幅波动。然而，倘若人民币以循序渐进的步伐升值，吸引大量资金流入香港，从而为恒生指数、H股及红筹股带来支持，市场很可能会间歇性地持续走强。10月底，中国9年来首次加息，大部分市场人士为之震撼，讨论个中的意味和可能的结果。部分人士开始揣测利率将会大幅上升。但是摩根大通的观点，则与加息前并无二致。对于加息时机和幅度的预测，摩根大通在2004年6月首次提出，并在8月和9月加以重申。在此次首次加息后，我们立即将关注焦点从利率转向人民币汇率体制。有关政策预测如下：
我们相信加息周期会在约12个月内完成，加息的幅度约是100个基点。但是，调节宏观经济的市场化手段，依赖汇率会甚于利率。
就第二个问题来看，中国的汇率体制将于2005年发生改变，第一步会是逐渐放宽人民币波动的幅度。我们预计，这个变化很可能在今后3至6个月内就会出现。我们估计，到2005年年底，人民币兑美元将会升值7%。
摩根大通认为，10月份的加息，是所谓的政策正常化的第一步。那些对这一步感到惊讶的人认为，这一轮加息幅度会是300个基点或更多。我们仍然不同意。首先，中国现在不存在内生性通胀的威胁，情况与1993年至1994年的情况截然不同，那时的通胀率位于20%以上水平。通胀增长主要由食品价格引起，但食品价格现已见顶。展望未来，食品价格将趋于稳定，料将令整体通胀率下跌至3%。因此，我们相信，如果仅是消除通胀，加息并无必要。
另一方面，由于整体通胀率从负值水平大幅上升至正值，即使通胀现已见顶，将名义利率调升，让实际存款和实际贷款利率处于合理的水平仍然是有必要的。这一点具有重要意义，因为较低的存款利率持续令大量资金从正规的金融市场流向灰市借贷市场，摩根大通已于早前指出这种现象正方兴未艾。
加息趋势方面，摩根大通预测1年期存款利率在12个月内将合共上升100个基点，这样，根据我们对2005年的通胀预测，提高实际存款利率到约为零的水平。这样的实际存款利率水平，将足以让不喜欢风险的中国居民不把钱借给高风险的灰市。这一轮加息结束时，存贷利差仅会略微扩大。中国的储蓄率已经非常高，但消费意欲仍然较低，所以将实际存款利率推至远高于零是没有必要的。展望未来，我们相信中国的货币政策目标将倾向于鼓励消费，不鼓励储蓄，限制过热领域的投资。因此，大幅加息确实不是最佳的政策选择。
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来源：[全球财经观察]
（ 责任编辑：周克成 ）
