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民企并购典型案例 2P
危险性：股民为其埋单。
进攻手法：“左右手互搏”。
自身风险：如何把别人的钱变成自己的钱。
黄光裕 2亿元博得百亿身价
文·长弓
2004年6月，黄光裕终于修成神功：“左右手互搏”，价值仅2亿元的国美电器经过一系列眼花缭乱的变幻，一夜暴涨40多倍，上百亿的财富汇集黄光裕名下。并购手法之精妙，让诸多资本市场的资深玩家瞠目结舌、惊叹不已。
黄光裕的“命门”在哪里？
业内专家详细剖解了国美电器借壳上市的“三步曲”：
第一，新瓶装旧酒，重组国美电器。黄光裕先成立了一家“北京鹏润亿福网络技术有限公司”，自己拥有100%的股权。然后，把北京、天津、济南、广州、重庆等地共18家公司的全部股权装入“国美电器”中，由鹏润亿福持有65%股份，黄光裕直接持有国美电器剩余35%股份。
第二，“穿西装打领带”，变身为中外合资企业。黄光裕先在英属维尔京群岛注册成立一家离岸公司OceanTown，然后通过在该地注册的国美控股（Gome Hodings Lim ited）100%掌控OceanTown。从2004年4月20日起，鹏润亿福将国美电器65%的股权转让给OceanTown，交易金额约为2.274亿港元，国美电器由此改头换面，变身为一家中外合资企业。
第三，由香港上市公司“中国鹏润”（代码0493）收购OceanTown公司，从而持有国美电器65%的股权，实现国美电器借壳上市的目的。
而中国鹏润此次高达83亿港元的收购，却并没有动用一分钱现金，完全是通过增发股份和可换股票据，分三个部分支付。
一切程序冠冕堂皇、合法合规。但东方高圣经理冀书鹏认为，国美电器的市盈率高达46.7（按照83亿港元的收购价格和国美电器在2003年1.78亿元的盈利来计算），这对一个传统行业太高了，“可能不是一个纯市场化的收购行为”。“收购国美电器是定向增发，没让小股东出钱，但小股东的比例稀释了，等于是变相损害了小股东的利益。”
长融短投模式
毫无疑问，上市是为了钱！但在大家眼里，国美这样的公司有的是钱，为什么这么急着上市？
恐怕首先得从它的现金流谈起。在零售业内，有一个公开的“秘密”：在巨大的现金流量中，因为货款结算的时间差，总能有一笔数额不小的“沉淀资金”趴在账面上。一般大型连锁企业的货款结算周期为30—60天，但国美一般只进六七天的货。货卖出去，收进来的是现钱，但它给厂家的却是承兑汇票。据资料显示，2003年上半年国美电器的销售额达到85.16亿元，它的账上怎么也趴着30—40亿元的现金。
国美一直标榜，家电零售和房地产是它的左右手。但据调查，除了最近推出的“国美第一城”以外，黄光裕在房地产并没有太大的动静。他为什么会错失前两年房地产开发的良机？
据冀书鹏分析，用这些钱来开发房地产，尤其是来做一级开发商，一个是不够，二个是风险太大。“用经营性债务来支撑房地产发展，是属于‘短融长投’，德隆就这么倒下的，必须上升到一个比较大的平台来操作。通过借壳上市来融资，再做房地产，股本金是永远性投资，是不包退的，这变成了‘长融短投’了，结构非常稳定。”
如何定价也是一个大的学问。因为是左右手互倒，8亿或80亿，都是随黄光裕说了算。为什么往高了定？冀书鹏认为，关键是涉及到以后的融资能力，“8亿也许是你的净资产，72亿可能是水分和无形资产。把总资产这张饼做大了，大大改善了国美电器的形象，债务融资能力也增大了。”
最让人纳闷的是，在业内人士看来这么高的价位上，为什么像惠理基金、摩根士丹利及Fidelity等国际大基金公司会为黄光裕“埋单”，他们掏的可是25亿多港元的真金白银啊。
机构投资者不怕掏出的真金白银一去不返吗？冀书鹏说：“这些钱名义上给你了，但可能根本没到你手里，而是直接划到一家新的公司里，咱们每人都占有一定的权益，你可以来做董事长或CEO，但得由我来派驻财务总监，这钱谁也私自动不了。”
最恶劣的手段？
作为一个现金流这么巨大的家电零售企业，国美却曾数度传出资金链紧张的传闻，为什么？漏洞在哪里？
据《证券市场周刊》报道，国美电器高层向媒体透露说，国美电器曾向其非上市部分的公司发出命令，要调动1个亿的现金，“结果用了10多天的时间才得以完成”，这导致“公司连一些日常的报销都困难”，“财务部门几乎天天要请银行的人吃饭”。目前，北京国美有数额高达10.7亿元的债务。钱到了哪里去？现在还是一个疑团。
冀书鹏认为，国美不直接上市的原因，很大程度上是因为国美无法说清楚自己一部分钱的用途，“递交的上市材料上，净资产收益率太高，你得解释清楚啊？凭什么资本使用效率这么高？”
在《证券市场周刊》的文章中有一个细节：黄光裕在召开小范围高层会议时，会随身携带一台笔记本电脑。黄会不时给香港的马仔发出“扎几手”之类的指令。“他在炒期货，也炒股票。”因为完全是黄一个人在做，没有人知道具体数额有多大、投资收益如何？黄光裕本人也曾承认，有“大宗交易”存在。但没人知道他指的是什么？
冀书鹏提到了一个专业术语：“dead line”（死亡线）。“在这之前你可能活得象模象样，但生和死到了那一天却立马见分晓，那一天就是结债日。对企业来说，每过一次的年关，它就赚一次，因为它的信誉又积累了一次。第二年厂家做计划时，会把你这个渠道作为首选。你可以继续借用别人的现金流进行扩张或另做它用。但在这个过程中，你必须想着如何把别人的钱变成自己的钱，这就叫‘软着陆’。如果你占用别人的钱越来越多，但你却离把别人的钱变成自己钱的机会越来越远，那就会进入恶性循环。迟早会面临‘dead line’这一天。”
如何才能把别人的钱变成自己的钱呢？冀书鹏指出，最现实也是最恶劣的一种手段，就是包装上市，“原来是别人的钱，一下子变成了永久性的股本金，你再也不用提心吊胆了，亏了就亏了。最后谁埋单？股民！”
（ 责任编辑：单秀巧 ）
