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2005年2月的经济数据已大体公布完毕。从表面上看，这些经济数据给人的感觉像是眼下早春的天气，杂花生树，乱象纷呈；但仔细推敲体会，其间又似乎透出季节更替的气息，包含着经济短期反弹的韵味，值得留意。
工业生产和投资强劲反弹
1-2月规模以上工业增加值大幅反弹，累计同比增长16.9%；如果考虑2004年2月是闰年的影响，可比的工业增长率将超过18%；对环比数据的检查也显示，1-2月的工业生产增长速度处于多年来少见的高水平，显示工业增长的确出现加速迹象。
同工业生产反弹一致，投资数据也出现大幅度反弹。考虑到去年同期超过50%的增长对基数的影响，今年1－2月固定资产投资同比增长24.5%是一个相当高的增速；从1-2月和12月的月环比看，数据显示增长率为1990年代以来的最高水平，比2004年初宏观调控前达到的水平还要高。
那么造成反弹的原因是什么呢？现在看至少有两个方面的解释：一是统计技术的改善和统计模式的改变。如果我们观察九十年代以来年初投资的环比数据，可以清晰地看到该环比增长率表现出明显的上升趋势，而且这种趋势是独立于周期波动的因素的。这暗示统计技术的改善正在使得年初数据的误差越来越小，其对同比增长率的影响就是系统性地高估了年初的增长率。
二是经济活动本身的反弹。观察投资的细项数据看，其增长主要来自农业、煤炭、石油、电力等政策要“保”的部门，而要“压”的部门的投资增长率仍然很低，甚至在下降。
这暗示2004年4季度的宏观经济政策在加息后可能进行了一定调整，“有保有压”政策的重心在此前可能是“压”，在此后逐步转向了“保”，导致在总量层面出现一定松动，货币信贷增长加速，市场利率走低，并逐步影响到实体经济。
由于基数方面的影响，我们预期3月份的工业和投资的同比增长率会出现明显的下滑，环比数据显示的反弹强度也可能明显减弱；但看起来经济短期反弹的种子也许已经洒落，并会在2季度断续爬升的工业同比增长率中体现出来。
货币信贷增长意外滑落
2月份，货币信贷增长率在经历2004年11月－2005年1月的短暂加速后，再次出现下滑。对历史数据的观察显示，即使剔除2004年1－2月贷款投放较多等基数方面的影响，货币信贷增长率的下滑仍然十分明显。一种可能的原因是巴塞尔协议规定的资本充足率约束的强化迫使商业银行降低风险资产的比重，产生惜贷倾向。
如果这一推断成立，那么这可能意味着未来货币信贷增长率被长期压低，实体经济的贷款加权利率将进一步走高，企业部门融资条件恶化，并导致经济中期内的减速步伐加快进行。
由于人民币升值压力的存在，加之热钱可能持续流入，金融市场的利率水平受到了牵制，并成为制约实体经济利率上升和融资条件恶化的因素，未来的货币政策操作也将对此过程产生影响。未来哪种因素将占上风仍然不得而知，但看起来中长期内惜贷局面再次出现的可能性也许更大。
在2月份的货币信贷数据中，住户部门的新增贷款数量（应该有一半以上是住房贷款）出现显著下降。从零碎的报道和传闻情况看，年初以来，在房价上升最快的上海，部分商业银行先后调高了住房信贷的门槛，而当地的银行监管部门也反复向商业银行提示住房贷款的风险；3月16日，人民银行调整住房贷款优惠利率政策；进一步考虑到高院关于抵押住房处置的司法解释，商业银行对未来住房贷款的发放将会变得更谨慎，这是否意味着全国性的房价飞升将告一段落，是否蕴含着局部市场破坏性调整的契机，值得继续观察。
消费物价恢复上升势头
2月份CPI同比上涨3.9%，幅度之高出人意外。实际上，2004年第4季度以来，消费物价指数一直在快速下跌，这种下降有基数方面的影响，也有食品价格水平下降的干扰。剔除这两方面因素看，核心通货膨胀的压力是在持续积累和释放的。
2月份的物价数据之所以出人意外，是因为食品价格在经过几个月的下降后再次出现了明显的上升，这中间当然有天气因素带来的扰动，但观察国际粮食期货价格水平最近的上升和中国粮食供求平衡状况，有理由相信，食品价格显示它恢复了趋势性的上升过程，也显示它在去年4季度的下降只是个临时的“软块”。
考虑到去年3-5月份基数较高的影响，今年3月以后CPI同比涨幅将回落几个月，但下半年CPI会再次出现加速上升的局面应当是很确定的。
观察CPI月度细项数据看，服务价格指数在去年以来表现出较为明显的和稳定的上升趋势；由于服务业的成本和劳动力工资的联系更密切，结合零星报道的农民工紧张现象以及城镇登记失业率下降等数据看，中国劳动力市场可能正在绷紧，这暗示了工资加速上升和消费稳步提速的前景。
对比服务业和耐用消费品价格指数看，两者之间的背离在扩大，显示不可贸易商品的通货膨胀趋势更为明显，而经济正是通过这样的调整，在静悄悄地吸收着人民币升值的压力。
见一叶落可知天下秋，在2月纷扰的数据中，我们似乎看到了市场机制缓缓转动的轮子，看到了未来经济走向的大致轨迹。
（ 责任编辑：xiaobohu ）
