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[聚焦试点启动] 理性看待试点效应扩散
2005-05-1300:01
近期,随着股权分置改革试点工作正式启动,沪深两市出现了较为激烈的震荡分化:以三一重工(600031)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)、清华同方(600100)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)、紫江企业(600210)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)为代表的试点公司受到了二级市场投资者的热烈追捧,并进而带动其它具备试点预期的相关上市公司同步飘红；而与此形成鲜明对比的是,以中集集团(000039)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)、宝钢股份(600019)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)、长江电力(600900)(相关,行情,个股论坛)(相关,行情,个股论坛)等基金重仓股为代表的绩优蓝筹股却出现了非理性的恐慌性下跌。
不可否认,股权分置改革试点所带来的巨大市场变革,在短期之内使得部分投资者对价值评判陷入了迷惘,但若将当前所推行的试点工作放到A股历史的长河中,则无疑是沪深证券市场又一次具有历史意义的事件。随着股权分置解决所带来的上市公司治理结构的改善,后股权分置时代无疑将具备更加坚实的牛市基础。
市场出现非理性特征
当前,股权分置试点等诸多因素所诱发的市场大幅下挫,明显具有非理性的恐慌特征。
表现之一,价值评估体系混乱。已经推出或者预期即将推出试点方案的相关上市公司连续上涨,而那些可能延后推出试点方案的上市公司大幅下挫。部分投资者将试点公司与尚未试点的公司进行价值比较,实际上混淆了两类不同阶段的公司价值,忽略了股权分置改革试点的全景规划。
表现之二,价值标杆迷失。众所周知,股权分置改革试点短期之内并不能改变企业的内在价值,仅仅是一次股东利益的再分配过程,决定企业内在价值的基础仍然是其长期竞争力。在股权分置改革试点过程中,最终方案必然是一个双赢的方案,这也决定了流通股东获得的对价肯定是有限的,一次性的,并不会改变投资者对企业合理价值的基准判断。从目前情况来看,排除部分蓝筹公司的行业基本面预期变化因素,市场显然忽略了价值投资所应关注的长期标杆。
表现之三,周期性的羊群恐慌症。以基金为代表的机构资金曾经在结构性市场中抱团取暖,但这也带来了较为脆弱的机构羊群恐慌症。一旦出现投资者非理性的大规模赎回,或者宏观经济周期的短波动,相关股票很容易出现过度反应。
内在价值仍是中轴线
内在价值是市场长期波动的中轴线,内在价值随着经济增长而不断上升,这就形成了一个可持续的长期牛市。而在此过程中,市场所出现的每一次大幅度的波动,都受到短期因素或者非理性因素的影响。1999年至2001年股市的大幅度飙升,受惠于资金推动与网络股泡沫；而2001年至今的股市大跌,除了正常的合理价值回归之外,非理性的恐慌因素显然已经占据了当前市场的主导地位。
从当前股权分置改革试点初期所出现的短期市场预期混乱来看,投资者显然更加关注每一次试点博弈过程中的利益得失,而忽略了支撑股权分置改革试点博弈的价值基础--企业的内在价值。因此,在短期得失因素占据了大多数市场投资者的思维之后,巨大的企业长期价值往往也因市场持续不断的下跌而被充耳不闻,这就造成了市场历次非理性背离合理价值中枢,往往因为连续恐慌性下跌而持续较长一段时间。但是,对于真正意义上的价值投资者来说,股市的下跌带来了企业投资价值的提升,在中短期非理性因素占据市场上风的情况下,从容买入那些具备长期竞争力的优势公司将获得更大的额外收益。
按照笔者的测算,当前A股市场诸多指标不仅仅已经基本上与成熟市场接轨,而且也已经偏离证券市场长期合理平均回报率约20%以上,市场继续大幅度向下偏离的程度已经十分有限,未来市场内在价值的向心力将越来越强,并且将最终战胜当前市场恐慌所带来的离心力。如果股权分置改革试点并不能改变企业当前价值,而是还有助于提升企业未来价值,那么在当前市场整体已经明显低估的背景下,克服恐慌心理,坚持价值投资将是获得股市超额收益的唯一正确方向。
迎接后股权分置时代
股权分置改革试点的启动是一次意义深远的制度转折,无论短期是涨是跌,市场的利益均衡关系已经被再次打破,而市场的长期利益则得到了新的保障。克服短期利益与狭隘眼光,以开放的姿态、长远的眼光、国际化的视角来重新审视后股权分置时代,我们或许更能计算清楚当前市场被低估的程度。
首先,新股询价相关股票的市场表现就已经表明,新股票在二级市场的交易价格标准总是按照当时的市场价值体系来进行,即使这类价值体系存在不合理成分。同时,10余年的A股市场已经累积了相当一部分国内最优秀的企业,场外资金最终必然要接受当前市场的存量股票,目前阶段仅仅是在寻找更好的时机。对于时机选择而言,在保险资金、企业年金、社保资金、QFII、社会游资等场外机构日益增多的情况下,他们之间已经存在相互博弈的基础。因此,这类机构投资者的渐进买入一旦出现,必将会是一个持续的过程。
其次,前期市场所出现的结构性调整有着不同背景和因素,需要区别对待,但那些具备持续竞争力的优势公司,其股价的长线上涨空间仍将拓宽；而股权分置改革试点先后次序变化所带来的股价结构性调整,则如同短期经济波动和行业景气度波动一样,仅仅能够给投资者带来阶段性的收益,股价最终仍然会回归基本面。
当前市场基本数据一览
市盈率市盈率市净率市净率
(总股本加权) (流通股本加权) (总股本加权) (流通股本加权)
16.94倍20.1倍1.77倍1.69倍
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（ 责任编辑：杜朝华 ）
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