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“国安基金”殷鉴未远，平准基金必须缓行。大陆的证券市场与宏观经济背道而驰，显示其并非资金匮乏所致，因之资金也绝非施救药石
又是一年“519”，尽管市场议论风生，股指依然徘徊在1100点以下，更于5月26日创下六年来的新低。与此同时，已沉寂一段时间的“平准基金”的主张也再度在媒体上流行。
然而救市基金成效几何，在现实操作中有无可行性，都是极具争议的课题。近日，国务院发展研究中心与世界银行就中国的金融稳定和风险防范问题进行了研讨。
中外专家在此的一致共识是，即使政府做出最慷慨的赔付，也只能针对居民在金融机构的储蓄类资产。而在股票市场上采取普遍救助的政策，不仅将带来巨大的财政成本，而且会扭曲风险承担主体的激励机制，带来长期负面的道德风险。
诚哉斯言！以托市为目的的救市基金鲜有成功范例，其中以台湾的“国安基金”教训最为惨烈。
1997年的亚洲金融风暴，在东亚和东南亚引发了广泛的经济动荡，也促使台湾当局酝酿成立一个常态性的金融稳定机制。1999年7月，台湾当局提出设立“国安基金”的设想，2000年1月15日经台湾“立法院”通过有关设置条例，于2月9日公布施行。
“国安基金”横空出世，是通过“立法”程序，使政府的公权力得以介入证券市场的一次尝试，结果证明贻害无穷。“国安基金”当初的设计功能是在紧急状况时，用以维系证券与金融市场的稳定，确保整体经济体系不致受到严重伤害。但至今，“国安基金”成为干扰市场运作机制的包袱，而且管理方式效率低下，操作过程破绽百出，损失惨痛。
“国安基金”缘何失败，它的运作对大陆当前股市有何镜鉴？
“国安基金”由来
早在“国安基金”设立之前，台湾已有过多次动用基金介入股市的先例。
1998年，台湾的多家公司出现了财务问题，致使其股票交易连续暴跌，并拖累大盘出现非正常的下跌。台湾“财政部”成立了稳定股市基金，于当年11月16日协调银行公会、产险及寿险公会、公务人员退抚基金、劳退基金、劳工保险基金等进场撑盘，可投入股市的资金约达2830亿元新台币。然而，股市并未见起色，持续下跌。
2000年批准设立的“国安基金”可运作资金总额为5000亿元新台币，主要来源为两个渠道：
其一是以“国库”所持有的公民营事业股票为担保，向金融机构借款，额度为2000亿元新台币；其二是借用邮政储金、邮政寿险积存金、劳工保险基金、劳工退休基金、公务人员退休抚恤基金所属可供证券投资而尚未投资之资金，其额度为3000亿元新台币。
根据设立之初的规定，启动“国安基金”的法令依据是：因境内外重大事件，国际资金大幅转移，显著影响民众信心，以致资本市场及其他金融市场失序时，经管理委员会决议后才可动用。但在现实中，“国安基金”的目标已完全扭曲，实际上沦为政治性护盘工具。
2000年3月“国安基金”首次启动入市，当时的背景是民进党的陈水扁极有可能选举获胜，台海局势紧张。从2月中旬开始，台湾加权指数巨幅波动，2月21日连续五个交易日下挫，3月13日更创下617点的单日跌幅记录。3月16日起，一连两天“国安基金”动用514亿元新台币进场托市。
同年3月20日到4月1日期间，为了克服投资者对第一次政党轮替后的信心冲击，“国安基金”再动用27亿元新台币拉抬股市。
5月25日，“国安基金”管理委员会获得授权启动，但未有实际护盘行动。之后，在陈水扁上台后半年间，政党恶斗，加上宣布停建“核四电厂”引发政治风暴，股市跌破6000点后继续重挫。10月1日起，“国安基金”先动用300多亿元新台币，后追加900多亿元新台币，进入股市和期货市场。
2000年以后，台湾当局越来越把“国安基金”当成救市的最后一根稻草，但凡内政不畅、经济困顿，引起市场恐慌时，当局便放话说“国安基金”待命入场护盘。但往往只见短期效果，对长期走势无能为力，而且产生的短期效应也逐步弱化。操盘者为了完成“政策指标性”任务，越买越多，越套越多，以致亏损严重。
2004年初，台湾当局再次动用所谓包括“国安基金”在内的“五大基金”为股市托盘。2004年3月4日，在这一举措刺激下，台湾股市自2000年9月跌破7000点三年半后，又回到7034点。而这一状况只持续了半个月，3月22日和23日两天，股市再次下跌640多点。4月30日，股市又跌至6117点。5月17日，股市仅以5482.96点收盘。此后“国安基金”再次进场护盘，同样重蹈覆辙（参见“近年来台湾股市走势”）。
几年搏杀下来，“国安基金”交出了连续巨额亏损的成绩单：到2004年底，按12个月的月均价计算，“国安基金”2004年持有股票价值为543亿元新台币，当年亏损约138亿元新台币，2003年度的跌价损失为223亿元新台币。
在长期投资部分，目前“国安基金”对台糖等股票的长期股权投资资产约358亿元新台币，但产生股权投资损失约6300万元新台币。
取祸之道
“国安基金”的境遇看似偶然，实则必然。
首先，股市作为集中交易市场，理应由供需因素来自由决定价格，这是经济学常识。基于台湾“国安基金”的资本结构和设立目的，这是一种以公权力来保证实现政府行政意志的经济管制行为。
台湾当局通过“国安基金”试图干预市场机制做法的危害性，在2000年3月第一次进场护盘期间就已经显露。当时当局要求以“国安基金”和“四大基金”护盘，市场秩序遭到严重扭曲。股价指数江河日下，从3月15日的8640.3点，直落到12月27日的4614.63点，下滑幅度几近一半。虽然其中有国际景气转坏的大环境影响，但当局介入股市对台湾经济造成的不良影响，也显然难辞其咎。
“国安基金”逢低便入场托市，造成投资者风险意识的减弱和依赖心理；只要股市一跌就指望政府动用“国安基金”护盘，每当“国安基金”一撤退，股市即暴跌不已。
其实这正是人为干扰了市场自我调节的进程，徒然增加了市场自我修复的成本。更严重的是，“国安基金”决定入市与否不是以获取利润为导向，使得股价波动传递的信号失真，市场变得更难于预测，投资者更难作出理智的投资决策。
其次，“国安基金”救市的绩效难以评估，因而也难以操作。理性的投资者在决定自己的预期投资收益时，必然已经理解和准备接受相应的风险，因此股市的起起落落，为具有不同风险偏好的投资者提供了进进出出的机会。市场的供求关系自有调节纠偏的功效，无论大盘指数还是个股，最终都会回归基本形态。
因此，所谓的“市场稳定”很难有客观明确的具体指标。“国安基金”将5000亿元新台币的公众财富置于这种难于明确认定的抽象目标之下，是无法真正达到证券市场管理或社会安定的。
这样的结果是，一方面，导致资源使用的低效率，另一方面，执行主体可以避开民意机构的监督，任意解释自己的入场护盘行为。
第三，历史上不多见的救市基金经验表明，造成股市重挫的原因，必须属于非经济因素时，基金投入股市才能够发挥效用；如果造成股市重挫的原因是属于经济因素，那么即使投入再多的基金到股市，也只能是泥牛入海。
2000年台湾股市大盘下滑严重的原因，经济学家早有共识：高科技产业发展受阻、网络股泡沫化、油价高企，以及美国经济衰退造成国际主要股市指数下跌等等，不一而足。在台湾，则有新上台的民进党政府施政能力不足、台海关系紧张等现实问题，使得投资大众对于其财经政策失去信心，形成股市下跌。然而，台湾当局曲意解释为非经济因素，单纯想以动用“国安基金”强行拉抬行情，前一波的投资尚未出清，又投入新的资金入市，最终无力回天，陷进泥潭。
玩火自焚
“国安基金”的成立，是为了防止股票市场受到外在非经济因素激烈冲击而崩盘，在股市低迷时进场托市，避免大盘行情重挫。这个目的决定了“国安基金”采取的操作策略只能是逢低承接，而且为了拉抬整个大盘上走，它必须选择权重大的股票组合。因此“国安基金”进场的时间和买点、选股等操盘策略往往被人看穿，进而通过做多做空机制套利。
比如，股价指数期货有“价格发现”的功能，且只需要很少的钱就可以通过杠杆放大，影响市场。因此投机者发动狙击时，多从期货市场下手，迫使“国安基金”必须在股票现货和期货市场两面作战，左支右绌。“国安基金”护盘失利，除操作模式已无秘密可言，也有主事者没有考虑授权期限和期指结算的时间落差失误的原因。许多券商和法人机构负责人与一些政府官员往来密切，只要稍加研究政治氛围及“国安基金”运作的模式，自然可以一定程度上掌握“国安基金”的操盘动向，进而从中获利。
“国安基金”最粗糙的操盘经历是在2000年10月到11月期间。当时台湾由于停建“核四电厂”引起政坛巨大纷争，股市跌破5000点。“国安基金”进场托盘，在如此高风险的恶劣环境下，竟然豪赌期货，还跟市场反向操作，分别在同年的10月30日与31日，以及11月9日与10日，买进期货13,749单，这一数字占台湾期货市场整体成交单数的98.09%；到交割期出货时，立刻被投机者大力打压，不到一天，“国安基金”就损失近9亿元新台币。
在此之前，有人认为，有能力的政府可以管理好非赢利性的救市基金进而稳定证券市场，而且不会赔钱。但事实证明，如果基金的管理人追求的目标不是回报最大化，而首要任务是负责稳定大盘的“政策性”义务，其效率必然是低下的。
台湾“审计部”2003年度的政府总决算审核报告中，特别针对“国安基金”提出审核意见：“国安基金”于2000年购入太平洋电线电缆、台湾茂矽电子及德利开发科技等公司股票，投资成本为33.78亿元新台币。
其中太平洋电线电缆由于未能满足台湾证券交易所重编财报的要求，被终止上市；台湾茂矽电子和德利开发科技也被要求停止交易。这些状况显示，“国安基金”的管理者并未妥善处理非系统风险，未随时追踪检讨持股公司的营运和财务状况变化，造成巨大损失。
“国安基金”最为惨痛的教训之一，是证明了一个最为朴素的经济学原理：动用全民公有资金为股市交易护盘，存在着巨大的道德风险。为了执行“政治任务”，“国安基金”在2000年3月高位入市，惨被套牢，不得不向金融机构举债1700多亿元新台币用以购买股票，账面巨额亏损。根据“国安基金”条例第13条规定，如有亏损，由主管机关于下一年的预算中“补贴”；虽然稳定金融秩序符合社会公众的利益，但这种“国库补贴”的做法，等于让全体纳税人来承担部分参与股市交易者的投资损失风险，很容易引发社会对立矛盾。
不仅如此，“国安基金”在证券市场上投资金额庞大，一旦要减持手上的股份，势必引起证券市场上沉重的压力，牵动市场陷于动荡之中，此举与初衷背道而驰。台湾“监察院”的一份审查报告称，根据现在的亏损额度，“国安基金”要解套，起码股价要重回6500点水平，否则难于持平。
台湾“国安基金”的教训前鉴未远，验之当前的沪深股市，很容易得出结论：救市基金必须缓行。一方面，市场对于政府托市的期许很容易形成惯性，而以目前的基金操作水平，更容易受到庄家狙击；另一方面，证券市场自身建设仍远未完善，上市公司质量、监管水平以及结构性问题都未解决。大陆的证券市场与宏观经济的背道而驰，显示出其绝非资金匮乏所致，因之资金也并非施救药石。
对于证券市场的建设，最重要的仍然是基础设施和基本制度的完善。只有跳出既有的思维框架，抛却“头痛医痛，脚痛医脚”的方法论，构建整个市场健康发展的基石方是治本之道。
在此，今年人代会上温家宝总理关于证券市场的五点意见切中肯綮，值得重新体味：第一，提高上市公司的质量，这是根本；第二，要建立一个公开、公正、透明的证券市场；第三，要加强监管，打击违法、违规行为；第四，要加强以制度为主的证券市场的基础建设；第五，要保护投资者，特别是公众投资者的利益。
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（ 责任编辑：张雪琴 ）
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