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6月13日和14日，沪深证券交易所先后推出了《权证业务管理暂行办法》的征求意见稿，并一时获得了满堂喝彩。但在我看来，在中国股市发展现阶段推出权证方式，无论是在战略上还是在策略上都极不合适，这是照搬成熟股市经验发展中国股市的又一典型例证，对中国股市的长远发展将不会是以小弊换大利而恰恰是以小利换大弊，因此，权证方式应当缓行。
现阶段的中国股市是一个存在着严重股权分置弊端的市场，这个市场的最主要问题，是市场供求关系失真从而使市场预期处于严重的紊乱之中。由于供求关系的失真以及解决股权分置所带来的预期不确定性，市场正处于迷茫与巨大的波动之中，如果在这种情况下推出明显带有期权性质的衍生品种，特别是推出带有做空机制的权证方式，那就会加剧与放大市场的波动与动荡，也会给本已极不稳定的市场注入更加不稳定的市场变量与制度变量，这无疑会对市场起到雪上加霜而不是雪中送炭的作用。如果权证方式所激活的不是市场的积极因素而是消极因素，那么市场本身所固有的制度缺陷与市场设计新的制度缺陷的叠加效应就会使中国股市陷入更加危险的境地并进一步放大市场的既有风险。
如果把权证方式用于解决股权分置方案的制度设计中来，那问题就会更加严重。
权证方式的最主要特征是市场化博弈，用权证方式解决股权分置的最主要弊端，是否定了流通股与非流通股这两类完全不同质地股票的内在差异，其实质就是用市场化方式来解决股权分置问题，就是2001年国有股市价减持方式的翻版，就是把解决股权分置的对价方式调整到博弈方式，这就不能不对市场运行产生重大的和难以估量的负面影响，并可能对刚刚开始的解决股权分置试点产生颠覆性的结果。退一步说，即使是把权证方式作为解决股权分置的辅助手段，那也很难避免其负面效应。道理很明显，如果采用认股权证的方式并把它作为对价的一个有机组成部分，那无疑就会降低非流通股股东给流通股股东的对价系数及其比例，在这种情况下，流通股股东所获得的实际利益也会相应减少，非流通股股东的利益就有可能会得到更大的增厚。同时，认股权证的实施一方面会给非流通股股东提供快速变现的通道，另一方面又会使市场的供求关系发生过快的甚至重大的改变，进而导致市场重心发生更严重的下移，使得试点的市场环境向更加不利的反向转变。更为严重的是，由于上市公司的非流通股股东持股量大且又集中，而解决股权分置的提案权又掌握在非流通股股东手中，这就使得他们可能或可以利用其所处的制度优势、市场优势与持股优势进行拉高搏傻与沽空搏傻，从而在加大市场风险的过程中进一步侵蚀与侵害流通股股东的利益和权益，使得流通股股东既受到股权分置的伤害又受到解决股权分置的伤害，出现“在一只羊身上剥下两张皮来”的严重后果与消极后果。
必须指出，解决股权分置是当前中国股市一项意义重大而又影响深远的制度变革与市场变革，这种变革的推进需要一个相对稳定的市场环境和一个相对明确的制度安排，没有这样的环境与氛围，改革就既很难向前推进也很难取得应有成效。权证方式不能满足市场的这种要求和制度的这种期待，因此目前应当予以搁置或者缓行。
□韩志国（北京学者）
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