编者按：2005“中国宏观经济走势与产业发展高层论坛” 7月23日至24日在北京召开。央行及银监会领导、国家部委负责人及国家金融主管部门专家、国内外著名银行家和经济学家齐聚一堂就宏观调控下商业银行如何经营和发展等问题共同探讨。搜狐财经作为独家网络支持媒体对本次论坛进行全程报道。高盛亚洲有限责任公司的董事总经理胡祖六先生在对当前的汇率改革问题做精彩演讲并回答现场提问。以下是演讲全文。

　胡祖六：大家好！人民币汇率改革可以说是千呼万唤始出来，这已经企盼很久了经过好几年激烈的辩论，在学术界，在媒体，经过几年辩论以后两天前中国人民银行正式宣布中国放弃了跟美元挂钩的固定汇率，改为参考一揽子货币的汇率政策。对于这么一个决定很多在座的朋友，平常对汇率不太关心，觉得来得太突然有点出其不意，但是对像我这样长期以来一直非常高度的关注，一直在研究，对汇率的理论与改革的经济学家来说，这么一个举动其实是意料之中，这是非常明智的举措，是一个非常重要的政策调整，这是中国汇率制度近十年来第三次重大的根本性调整，第一次应当是1994年元月一号，当时朱副总理领导的改革，把多轨制，当时多重汇率制度不变统一成为有管理的市场，第二个就是97、98，应对亚洲金融风暴的时候中国承诺人民币保持稳定不贬值，7月21号是第三个非常重要的政策行动，这么一个调整，对中国的经济，宏观经济的稳定，对金融的稳定，也对全球经济，以及重要的贸易伙伴美国都是非常大有利益的，都是非常积极正面的。

　　今天想跟大家一起回顾一下过去几年来，我们为这问题，不知道浪费多少纸张、口舌的来争论这个问题，为什么花了这么长时间？而且为什么7月21号中国的调整是非常明智之举，非常积极有意义的，这是因为有管理的浮动汇率制度，一种更灵活跟有弹性的汇率制度符合中国最佳利益。我想有三点最根本的理由。

　　第一中国需要有一个独立自主的货币政策，今天的论坛主题是谈中国的宏观经济走向，货币政策在任何国家，市场经济国家，发达市场经济国家，在新生市场国家，在转轨经济国家，货币政策都是宏观经济政策的重中之重，最最核心的政策。中国为什么需要独立自主的货币政策，这跟中国国情有关系，因为中国不是非常小，比如爱尔兰可以把政策跟英国挂钩，如果是波多黎各可以跟美国挂钩，但是中国是中国，我们是一个大陆型的经济体，我们的经济周期并不总是跟我们的主要贸易伙伴，并不总是跟全球经济完全的吻合，或者说相关系数很低，我为大家举两个例子加以说明。第一例大家可能记得，98、99年的时候，在亚洲金融风暴冲击之下，当初中国一方面出口急剧萎缩，因为周边的国家包括中国香港都是进入衰退，所以外需消失了，中国的出口萎靡不振，同时中国的内需也非常的疲软，因为消费不起，下岗减员的原因，内外需都不行的情况，中国的政策调整，放松货币政策降低利率，但是我们人民币跟美元挂钩，又因为当初美国的经济，1998年、1999年纳斯达克股票还没崩盘的时候，美国经济是过热的，所以政策目标就是缩紧再缩紧货币政策，不能调高联邦储备基准利率，因为中国宏观经济周期需要刺激内需，需要刺激出口，需要利率大幅度走低，但是因为人民币跟美元挂钩，所以非常非常痛苦。

　　第二个例子是2001年，可以说一直延续到现在，反过来的，2001年美国经济经过9.11恐怖主义的袭击，又经过2000年3月份纳斯达克崩溃以后，公司的投资意愿不足，所以美国经济进入了衰退，全球经济也不警惕，包括欧洲、日本，但是中国经济强势反弹，尽管2003年非典影响，但是中国经济还是非常强劲的，而且越来越强劲，而且导致经济过热，像房地产等个别行业、地区泡沫的现象，这种情况下，中国继续缩紧宏观政策包括货币政策，包括大幅度提高利率，刚才听到吴晓灵行长的介绍，央行采取很多举措，但是谨小慎微，这两三年连续提高力度，格林斯潘一年提高利率，这也是不理解，因为人民币跟美元挂钩，我们提高利率，也是美国提高利率以后我们跟着去调整。意味着经济周期不一样，利率也要跟美元挂钩，等于我们没有自己的自主政策，这显然是不符合中国利益的。显然不利于中国维持宏观经济的稳定和金融的稳定，所以人民币应当跟美元脱钩，应当不是一个固定的汇率制度，应该是有弹性的汇率制度，要把握自己汇率制度自主权利。

　　中国处于改革的关键时期，无论国企，银行体系，中西部经济，还有东北老工业经济，都存在薄弱的环节需要扭转，尤其中国2001年进入WTO以后，正在认真履行入世承诺，大规模实行贸易改革，包括削减农产品和工艺品的关税，减少或者消除非关税的贸易堡垒，在零售、金融服务，电信等领域，也在进行前所未有的开放，中国的贸易改革无论的力度还是广度在今后三五年都会远远超出几乎所有贸易伙伴国。这些全方位深远的改革，从长远来说，对使中国经济更加开放更加有效益，但是在过渡时期将不可避免的对中国国内经济，包括产品市场包括我们劳动市场带来冲动，为了有效应对这些冲击，中国有必要实行灵活的汇率，以避免国内与外国经济的严重失衡，这方面看国际有很多教训可以吸取的，当时墨西哥在1993年加入北美自由贸易区，加入之后就犯了一系列的致命的错误，在更加开放的市场经济环境下，继续维持墨西哥比索与美元僵硬的挂钩机制，最后导致1994年年底，所谓的比索危机，使墨西哥的汇率制度瓦解，贸易改革的成效大打折扣，损害了自由化贸易的改革，一直到今天墨西哥经济还没有完全复原没有享受加入北美自由贸易去带来的潜在汇率。当我们面对国内外很多负面冲击的情况下我们要保持政策高度的灵活性和自由度，提升汇率的自由性是很重要的方面。否则就有一些潜在的不利后果，墨西哥的教训由此可见一斑。

　　为什么中国7月21号改革措施非常明确的呢？今天的全球如果我们看金融市场，全球的外汇市场复杂多变，每天的交易量高达几万亿美元，世界三大主要货币，美元、欧元和日元之间都是浮动汇率制，他们的汇率急剧动荡，十分不稳定，如果作为新生市场国家，把自己的货币与美元也好，日元也好欧元也好这样的货币挂钩，企图实行固定汇率制，这实在是一厢情愿，自讨苦吃，因为这很难持续，我们看过去二十年太多的例子，基本上都是以失败而告终，我前面讲墨西哥的危机，还有97、98年亚洲金融危机，99年土耳其危机，99年底2000年初的巴西危机，2001年阿根廷危机都是以固定汇率为导火索，引火烧身，不仅固定汇率崩溃，而且导致金融体系不稳定，经济的衰退促发了全面经济与社会的政治危机，所以前车之鉴，后者之师，虽然在金融风暴中中国幸免遇难接受了考验，但是这些沉痛的教训值得中国认真吸取与借鉴，最重要教训之一，固定汇率所成固有的东西，为什么今天环顾全球，为什么大多数国家不只是发达国家，也包括新生市场国家，甚至包括大部分转轨经济国家，前苏联东欧的国家都实行了浮动汇率制，香港、马来西亚也全部实行灵活汇率制，所以既然有这么重要的理由，为什么中国不维持跟美元挂钩的固定汇率，这些道理很明显，为什么拖如此之久。我99年发表文章，那标题就是人民币“重归管理浮动”，为什么重归，本来94年就是引进管理浮动制度，但是99年到2003年左右这个汇率问题成为国际关注的焦点，在国内外引起非常激烈的辩论，很重要的原因国际上太多的人，包括日本财政大臣，后来包括美国国会，劳工组织制造业协会，包括很多经济学家不遗余力宣扬人民币的重估与升值，把辩论的焦点错误的狭隘的放在汇率水平上，以为只要让人民币大幅度升值就万事大捷。在咱们国内遗憾的是也有不少政府官员学者在讨论人民币汇率的时候，也只是把注意力狭隘的聚焦于汇率是不是应该升值与否，是不是应该升，什么时候升，升多少等等。还是维持现有的汇率水平，而忽视对中国经济与金融长期稳定的问题，是实行固定汇率还是实行浮动汇率。

　　美国制造业协会劳工组织与国会参众议员加上日本的朝野过去几年纷纷指责中国把人民币严重低估，给中国出口带来不公平的竞争优势，导致了美国失业率攀升，政策赤字。在一系列研究中，我用实证分析大量的数据证明这些观点都站不住脚，这些研究的收在一本书里关于中国与世界的五大深化。我想讲两三点跟经济主题有关的结论，实证表明人民币没有严重低估，只是温和轻微的低估，具体10％到15％，这跟美国国会说的人民币低估40％向差甚远，廉价的汇率不是中国出口强劲的重要原因，中国的出口竞争力来源于中国中低端制造业比较优势，丰富的劳动力资源，民营经济的兴起，三资企业的生力军作用。在中美双边贸易中，中国虽然有较大的双边贸易盈余，但是去年根据美国商会的统计，我们国家的贸易顺差相当美国1600亿美元，这占美国赤字1/4到1/5之间，但是为什么中美双边出现顺差或者不平衡，这有一个很重要的现象，近年来跨国公司来华投资，全球制造业向中国迁移，尤其日、韩、台企业，把生产外包到中国大陆设厂进行来料加工，装配再出口而形成的结果，如果扣除外包，还有来料加工，所以中国出口贸易并非造成美国政府赤字的主要元凶。中国廉价物品的出口并没有导致美国蓝色失业的主要因素，而且提高了中产阶级和低消费者的购买力。这些结论都是基于大量的实证研究的结果，应该是非常有说服力的，但令人沮丧的是，我们国内官方学界，对于人民币的汇率，也全盘接受国际上关于人民币言过其实的观点，无意中我们招认我们是有罪，请问为什么中国非得保持稳定不可，过去两三年很多官方的讲话，如果我们一旦放开汇率，人民币就会大幅度升值，那不等于承认固定汇率下人民币确实被认为因素严重低估吗？因为我们不敢放开这担心，因为放开人民币就会大幅度升值，为什么怕升值，因为升值会影响中国的出口，等于承认说廉价人民币确实给中国出口带来不公平的竞争优势，我们一说害怕人民币放开，放开会升值，对我们出口不利，等于承认美国议员对中国的指控，中国认为压低人民币给中国带来不公平的竞争优势，为什么出口会降低，我非常同意吴小姐的观点不要看出口，我们有很大空间刺激内需，中国的出口影响美国制造业的就业，因为我们出口，因为我们人民币上升，出口下滑人民币就上升，这不等于承认因为我们出口使他们制造业失业大幅度上升。

　　所以我觉得这一套思维逻辑和这结论都是中了国际上一些贸易保护主义的下怀。为什么千呼万唤始出来拖了这么久，为什么在人民币汇率上面小心翼翼，谨慎有加。事实上我一直的观点，如果对汇率的调整果断及时，人民币飙升可能性非常小，只有一再拖延时机，让汇率的水平和基本面预期拖延，结果临界汇率跟基本面严重脱节，这样一旦放开就会导致汇率的飙升。如果人民币只是温和的升值，对中国出口的影响是非常轻微的。中国出口这是一个计量经济模型，中国的出口相对于真实有效汇率的弹性系数只有0.2，这意味着什么？意味着人民币的汇率，每升高1％，对出口成长率下降0.2％，所以弹性系数非常低的，所以汇率的变动并非我们中国推动出口增长的主导变量，对出口行业来说，纺织也好，家电也好最重要的因素是市场的准入，只要有外需有市场，中国的出口就有生命力，中国几乎取之不尽的廉价劳动力，外商来华投资，包括前面说的外包来料加工，把生产基地向中国转移这都是不可逆转的趋势，也是中国在相当长的时期能够保持出口较高速增长的主要动力，只要美国的市场日本的市场，欧盟的市场不对中国产品实行歧视性待遇，市场对中国保持开放，人民币升值10％甚至20％又何妨，我们制造业的劳动成本只有日本1/20，韩国1/10，所以人民币升值10％，20％又何妨。如果认为人民币问题上划地为牢故步自封，从单纯竞争角度来看，增加人民币汇率弹性也是大有利益的，如果美元表现疲弱，希望人民币趁机跟着美元贬是短视之举，美元已经开始反弹，美元对欧元最低是1换1.34，现在是1.21，已经升值了很多，美元相当日元最低105，现在112，113、114。为什么因为美国今天GDP增长率，大家可以看到第一季度3.71，远远高于日本，所以这是美元有可能走挺的根本因素。所以如果我们只看到眼前的利益，觉得美元贬跟着贬是非常短视之举，如果不及时脱钩，人民币在未来几年还要被迫跟着美元走挺，过去十年中有七年美元是强势货币，如果继续跟美国挂钩，其实非常不利于中国的出口竞争。不仅是没有过渡的关注是汇率的水平，而且大多只讲升值，对出口的坏处，而全然忽视了很少提及坚挺人民币的一系列好处。如果汇率实际上升值，而不只是有升值的预期，可以帮助我们预知经济的过热，和潜在的资产泡沫，可以维持宏观的稳定。也可以大致降低中国进口机器设备的成本，不要忘了中国不只是一个出口大国，中国也是进口大国，中国是全球第四大出口国，但是全球第三大进口国，汇率受基本面推动温和的升值可以降低中国的进口成本改善中国的贸易条件，也使中国的居民，比如我们很多居民包括在座的听众朋友，出国观光，就医求学可以提高购买力，可以提高中国企业在国际的购买力，无论是我们联想成功收购IBMPC市场，我们成本更加低因为人民币是强势货币。可以改善贸易条件，可以提高国民的福利水平。比较坚挺的人民币也刺激中国的出口产业向高附加值的产品转移，从沿海向中西部地区转移，也使经济结构偏优化，所以人民币的升值并不只对出口有不利影响，也有很多好处，尤其重要的是中国是一个新生市场经济国家，就跟其他新生市场经济国家一样，中国的货币在过去二十年中经历过多次贬值。大家不知道我们改革开放时候1978年人民币对美元1：1，所以20年中经过一系列的贬值，曾几何时中国的政府，国内的老百姓与外国投资者最担心的不是人民币升值，而是贬值，在97、98、99，亚洲金融危机，每天舆论的标题，国际市场关注的对象就是人民币何时贬值，贬值多少？

　　人民币作为一个可靠的价值与交易媒介没有完全彻底真正的建立起来，只有当中国老百姓确信人民币是一种非常正常的货币，可以贬但也可以升，如同世界上其他的货币一样，人民币才不会弃之粪土，中国人民才会对本国的货币与金融体系有持久的信心，如果汇率分开以后，人民币确实受市场的影响而升值，那么它是一件好事，这是对中国这些年来推行改革与审慎的宏观经济政策所取得斐然成就最佳认可，应该感到可敬可慰，正因为我们患有非理性的恐惧证，我们挖空心思缓和减轻人民币升值的压力，应该说作为一个自由化经济学者，这些技术的放松与资本的帐户开放都是有必要的，有条件就要成熟渐进贯彻执行，这些放松外汇资本帐户的措施并不能取代对人民币汇率机制进行根本性的改革与调整，这两者不能混为一谈的，特别需要指出的，资本帐户越来越开放，继续维持人民币汇率风险越来越大，尤其国内商业银行的改革没有完全到位，将成为金融危机的导火索，重要的金融改革与开放的问题上，我们曾经担心中国束缚在其他饱经困扰的其他新生国家之后。在汇率改革上面中国政府，朱总理领导外汇体制改革，97、98年亚洲金融危机力排众议实行稳定货币政策都取得了成功，灵活汇率制符合中国经济与金融长期稳定与发展最明智的政策，走向灵活汇率制度，又一次令国际社会刮目相看，中国有能力在人民币汇率问题上再显大国之风领袖之范，谢谢！

　　提问：根据现在的汇率，三个月涨跌千分之三，亚洲货币，比如日本，韩国，他们是不是有可能跟着人民币升值而升值，这升值会不会持续。

　　回答：我们开始初始升值2％，然后根据一揽子货币参考，规定每天交易的极限就是千分之三的波幅，是不是未来每个月都会涨千分之三。我觉得如果基本面经常的赢余趋势在未来一两个季度没有明显的改变，长期资本的流域，还有短期资本也没有根本的改变，中国的宏观经济包括GDP的增长率，包括通货膨胀率也没有根本改变的情况下，在可预见的将来人民币汇率继续温和适度的升值非常有可能的，在一定时期内累积升值5％－ 10％也是非常有可能的。美国的国会要求中国人民币升值20％－40％，40％就要引进一些歧视性制裁，比如提高中国出口的关税，我觉得不要太担心，因为关键是我们制度不一样了，我们不再是固定汇率跟美国挂钩的制度，我们现在是浮动的，以市场供需来决定的汇率制度，因为美国人本身要求蛮横无理，中国的制度发生改变以后，我们经过三个月人民币升值6％－10％，这受市场渐变的影响，你怎么觉得说要升40％呢？你标榜市场经济，你想法比市场更理念吗？中国可以理直气壮应对美国国会，因为汇率的压力跟以前不一样，两三年前，我们还是属于被动的地位不太好说，现在完全理直气壮，甚至5％也好10％受市场影响，如此而已。

　　第二个问题人民币假设升值以后，对韩币，对日元有什么影响？这也是我过去写很多文章中，为什么不担心，人民币汇率放开，会大幅度上升，即使上升出口竞争力也不会受什么影响，这不是单一的货币，是贸易加全的真实有汇率，亚洲占中国的贸易40％－ 50％之间，因为只要人民币一升值，台币、韩币日元都跟着升值，甚至礼拜二晚上宣布，当时看到伦敦交易市场已经看到，期货远期市场台币韩币都升值了，而且更有意思的是马来西亚，原来说过中国20个贸易伙伴里面，除了马来西亚就是中国香港，其他都是应和汇率制度，但是因为礼拜四我们人民币开始管理浮动以后，马来西亚也宣布放弃他们固定汇率制度，跟着中国走，证明我们以前很多担心忧虑都是不必要的。

　　提问：在浮动汇率制度下，对已经进入外汇的银行来说有什么风险，有什么影响，国际上有哪些对冲这些风险的办法，这办法在国内有没有操作的空间？

　　回答：这问题提得非常好，中国一直关注的问题，如果汇率放开，波动性增大，对于中国金融机构或者企业有什么风险，显然外汇风险跟利率风险一样，是市场经济正常的现象，比如我们计划经济时代，物价都是管制的，比如工艺品基本日用品，包括粮食，纺织等等都是计划确定下形成制定的，现在已经自由化了，基本上市场决定，产品比如家电一路呈下降，打价格战，这给中国家电企业提出很大的挑战，但是中国企业可以应对这风险。利率自由化后果企业银行整天关注利率波动情况，利率自由化以后，银行能够更自由进行风险定价，有更好能力管理风险，并不是说我有风险就维持利率不变，同时汇率波动也是正常的现象，具体对银行总体影响不大，我们银行跟墨西哥，跟阿根廷银行不一样，那些国家叫货币的美元化，他们对本国的货币趋于粪土，根本不敢持自己国家的货币，都是持有美元，所以60、70％的货币都是美元，只有40％是本国货币，如果汇率发生变化，对他们影响很大，中国反过来的，95％以上都是人民币，中国银行外汇资产或者负债非常非常低，所以短期内并不对银行有直接的根本性影响，但是总体来说随着中国越来越开放，人民币汇率越来越灵活，外汇风险也是要加以关注的。怎么对冲，关注期权，证券等一些基本的工具，帮助中国的银行，中国的企业，比如中国是原油消费大国也是进口大国，以后对利率对汇率还有国际的初级商品价格波动，中国都应该发展资本市场，尤其衍生市场工具，使中国金融机构企业有能力用现代的金融机构对冲管理风险，谢谢！

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(责任编辑：张雪琴)