基金管理人在承担社会责任的同时,还同时承担着股东责任。那么,当两者发生矛盾时,基金管理人应该毫不犹豫地选择履行社会责任,保证基金管理人每次都能作出这样的选择仅靠制度安排是不够的,必须还要通过职业道德的培养,让履行社会责任成为基金管理人的自觉行为。很显然,股改的全面推开,将给基金管理人一个检验自己在这方面是否达标的机会。

    全面股改已经进入铺开阶段,纷至沓来的上市公司股改方案让基金公司成为市场各方关注的焦点。坚持价值投资的基金是否还能坚守自己投资轨迹?手握巨量筹码的基金又如何在股改对价方案的表决中不偏离基金持有人的利益?显然,基金管理人的投资理念和投资能力都面临着全新的考验。带着这些问题,记者采访了华宝兴业基金管理有限公司总经理裴长江。

    全面股改启动 基金缘何敌不过游资

    记者:在全面股改铺开的同时,大盘已经直逼半年线。然而,很多投资者发现,基金好像并没有成为这轮行情的最大赢家,如何判断股改的全面铺开对整个市场的意义?基金应该如何为投资者把握股改全面铺开所带来的投资机会?

    裴长江:很多人都把股改看作是中国证券市场制度建设的历史性突破,但人们可能还没意识到,股改可能也是检验内地基金业十余年来发展成果的试金石。

    股改对基金管理人的考验首先是投资理念上的考验,内地投资者短线操作的习惯使大家特别关注一段时间里行情的变化。显然,在过去1个多月的时间里,由于对股改预期的升温吸引了增量资金的持续入市,大盘出现明显的上涨态势。尤其是持续几年下跌甚至跌进净资产的小盘股,成为非基金机构、散户和游资这些新进入资金的首选,整个8月份中,小盘股的表现要远远好过大盘股。这让很多基金管理人面临着两种选择,一种选择是守株待兔,坚守基金的重仓品种；另一种选择则是跟随市场的波动,对配置进行相应的调整。

    要作出正确的选择,我们还是要回归到投资者为什么要投资股票基金的根本问题上。对于内地的很多投资人甚至是机构投资人而言,基金投资的目的还是获取短线收益,因此,我们就不难理解为什么有的基金会出现业绩做得越好赎回压力反而越大的反常现象。

    我个人的观点是,投资者可能在把握基金投资短线收益的同时,忽略了他们所面对的最大风险,那就是通货膨胀带来的财富贬值的风险,而抵御这种风险才是基金投资最重要和最根本的目的。

    我还很清楚地记得,我1993年在上海刚毕业的时候乘一次公交车只要5分钱,如果当时你有一万块钱,可以坐20万次公交车。12年过去了,现在大家乘一次公交车最少要一元钱,一万元钱只能乘一万次公交车了。再向前追溯,20年前,"万元户"是财富的代名词,但现在的一万元只能在上海买一个平方米的住宅面积。很容易看出来,通货膨胀是我们财富积累最大的敌人,一个人一生理财所追求的目标首先就是要战胜通货膨胀,让你的财富随时间增值,而不是随着时间的流逝快速缩水。

    无论是从理论上还是从实际操作上而言,股票基金都是战胜通货膨胀最有效的工具之一。统计显示,美国股市近200年的平均收益率为8.4%(实际收益率为7%),当然这和内地很多短线操作者动辄30%-50%的收益预期相比相差很远,但这已足以让你战胜通货膨胀。股票基金的优势在于能让资金规模小的投资者也能通过集合理财获得股市的平均收益率。如果考虑到大多数股票基金因为专业理财的优势都能跑赢自己的基准,通过投资股票基金战胜通货膨胀的把握会更大些。举个例子,一个20岁的年轻人投入1万元进行股票基金投资,如果能够保持每年10%的收益率,40年后你的投资将会达到45.3万元。但如果他投资于年利率为3％的银行储蓄,40年后,这一万元只能增值至3.26万元。这也正是为什么股票基金能在海外成熟市场上生存、发展直至成为公众最主要的投资工具的根本原因。

    我们相信,前一阶段基金重仓品种的表现落后于小盘股只是一个暂时现象。投资者不应忽略这样一个事实,市场此前已经经历了长达四年的熊市,上证指数从2245点一度跌至1000点以下,但基金的整体表现在过去的四年不仅远远好于大盘,还有众多的基金为投资者赢得了丰厚的绝对回报。假以时日,基金专业理财的优势应该还是会在基金重仓品种股价的上涨中比较明显地体现出来。

    记者:您分析基金投资的长期视角的确很具有启发意义,但投资者目前很关注随着股改的全面铺开,今后每周可能都有成批的个股进入股改程序,一些板块如中小板甚至存在着率先完成股改并实现新老划断的可能,这种可能出现的情况对基金完成通过其投资战胜通货膨胀的意义又在哪里呢?

    裴长江:我们认为,股改将会是今后一段时期投资的主题之一。由于股改所付的对价对流通股而言是实实在在的利益,所以必然会发生"抢权"现象。"抢权"肯定会抬高股价,使之向上偏离价值。但股改付对价结束后,"抢权"导致的股价向上偏离会得到修正,致使股价下挫,向价值回归。我们预计大规模的股改会向上推动市场,尤其是在股改全面推开的早期,但股改的这种推动作用会在中后期有所减弱。我们不可能不关注股改及对价,但这种暂时事件并不影响我们对价值投资的信念和对企业基本面的关注。

    基于以上的判断,我们不会放弃价值投资的理念,因为海内外的投资经验都告诉我们,能够在长期内跑赢通货膨胀率的股票还是那些运用价值投资的标准筛选出来的个股,而且这样的个股在数量上可能永远处于少数。但是我们相信,股改一旦顺利完成,整个证券市场运行机制的改变将使优秀的基金管理人战胜通货膨胀的可能性大大增加。我们的这一判断是建立在对股市收益增长的两大根本动力------即价值因素和成长因素研究的基础之上的。

    全面股改 股市向上还是向下

    记者:全面股改的推开会对股市收益增长产生怎样的影响呢?

    裴长江:华宝兴业认为,股市的预期收益主要由价值因素和成长因素两大动力共同驱动。就价值因素而言,股改全面铺开之后,大市值股和蓝筹股将成为各方面推进股改的重点对象,在市场目前平均每10股将支付2.5股左右对价的股改预期下,目前基金重仓品种的持股成本会明显降低,提高其抵御经济周期性风险的能力。

    其实,在经历了四年的熊市之后,内地股市的整体估值水平现在仅比香港股市略高,已处于全球股市的估值低端。再考虑到平均25％的对价率,我们的外方股东法兴资产研究部门告诉我们,海外投资者已经不认为能够找到做空如此"便宜"的市场的理由。我们坚信,基金价值投资的空间在股改全面铺开后将会更加广阔。

    就成长因素而言,股改的全面铺开,首先能够使大股东和中小股东的利益实现一致,从根本上为完善上市公司的治理机制奠定基础,这将是真正具有持续成长性的公司诞生的基础。与此同时,随着全面股改的推进,市场的新老划断也将水到渠成。对于华宝兴业这样在精选个股上具有优势的基金管理人而言,新的上市资源将为其充分发挥其优势提供很好的条件。

    就目前而言,在宏观经济增长放缓的背景下,股改、稳定增长和服务业仍然是主力资金的主要配置。但是A股市场的价值和成长概念并不完全依照海外的经验进行,例如A股的周期性行业已经普遍低于国际估值,其股息收益率已相当可观,能明显跨过周期并且盈利不会下降的个股同样是明智的选择,未来3年最大的赢家可能就是那些在周期性行业中选择到非周期个股的投资者。因此,下一阶段在每个行业中选择最优秀的公司将比行业配置更加重要。

    记者:我们注意到,股改的全面推开和基金数量的快速扩张之间存在某种正相关的关系,尽管股改为基金管理人完成自己的投资目标提供了有利的条件,但这可能并没有从根本上缓解基金管理人之间竞争的激烈程度,您是如何看待这个问题的?

    裴长江:这个问题就是我所说的股改对基金管理人的另一大考验,就是对基金管理人投资管理能力的考验。

    一方面,我们都看到,在内地,除了股票以外,各种资产的价格都已经出现了明显的上涨。随着经济的发展,人们积累的货币财富正在快速地增长,随之而来的是货币市场上资金充沛,固定收益投资品种的收益水平已经低于蓝筹股的股息率,可谓是已经跌无可跌。可以说,未来几年长线资金难以找到比股票市场更好的投资渠道。尽管市场可能还会有所反复,但其中的巨大投资机会也是不言而喻的。

    另一方面,我们相信,并不是所有的基金管理人都能在未来可能的市场上涨中替投资者完成战胜通货膨胀的任务。就这一点而言,股改的全面铺开应该只是对基金管理人长期考验的开始。

    对方案投票:赞成还是反对?

    记者:股改的全面铺开让所有持有股票投资的基金都面临着就对价方案进行投票的问题,基金管理人如何在股改投票中维护投资者的权益已经成为市场关注的焦点,特别是基金经理在股东大会审议股改方案时投票权的行使问题,华宝兴业投票权的决策和行使过程是怎样的?

    裴长江:我们对对价方案投票的根本原则是如何有效保护持有人的利益。在此前提下,我们一是要关注已经形成的市场对对价的预期；二是不贪婪,全面考虑众多因素及可比G股对价。

    至于我们投票权的具体落实则是在我们投研三级决策机制之中进行的。具体而言,我们投研三级决策机制的第一级是投资决策委员会,审定基金经理的投资组合资产配置提案和重点投资；第二级是投资研究联席会议,确定投资组合配置提案和形成重点投资品种的提案；第三级是投资总监与基金经理,在各自的权限内执行和优化组合。在股改期间,我们对有关对价的投票也首先是在研究部的支持下形成建议,再由公司层面进行决策。三级决策机制保证了公司整体智慧在基金实际运作中的全面发挥,同时也有效地控制了股改对价方案表决时出现利益输送的可能性。

    记者:一个良好的法人治理结构的确有助于基金管理人始终将基金持有人的利益放在第一位,也对公司经营层的运作形成了有效的制约。有人说华宝兴业严格的董事会以及各种专门委员会的制度安排,在某种意义上让您一直处于"带着脚镣跳舞"的状态,您是如何看待这个问题的?

    裴长江:首先,我们有一个清楚的股权结构,这为我们的法人治理结构的建设提供了一个良好的环境。

    我们的确有一个比较完善的法人治理结构,公司的9个董事中独立董事占到了4个之多,董事会下设的包括内控在内的各个专业委员会均由独立董事担任主任委员,这让经营层始终处于有效的监督和制约之下。又比如,为了防止股东利益可能会对基金持有人利益产生影响,我们专门聘请了两家会计师事务所分别负责对基金公司和旗下的基金进行审计。实际上,我们更看重的是,以此为基础,我们在各个部门之间都建立了相互制约的机制,我们的目标是通过制度安排,把责任落实到每一个员工身上。这样的安排并没有对经营层的管理效率产生负面的影响。

    记者:不过,我的体会是,其实在基金公司之间,这种体制安排上的差别并不大,公司和公司的架构在表面上都是很相似的,但为什么最后执行的效果却有明显的差别呢?

    裴长江:其实答案也许要超出制度层面,而落实在精神的层面上,也就是基金管理人对自身职业的根本认识。作为公募基金的管理人,内地基金公司有一个天生的特性,就是为公众理财的责任,这从本质上而言是一种社会责任。作为一家公司而言,基金管理人在承担这种社会责任的同时,还同时承担着股东责任。那么,当两者发生矛盾时,基金管理人应该毫不犹豫地选择履行社会责任,保证基金管理人每次都能作出这样的选择仅靠制度安排是不够的,必须还要通过职业道德的培养,让履行社会责任成为基金管理人的自觉行为。很显然,股改的全面推开,将给基金管理人一个检验自己在这方面是否达标的机会。

    裴长江小档案

    硕士、经济师。曾任上海万国证券公司闸北营业部经理助理、经理,申银万国证券股份有限公司浙江管理总部副总经理,申银万国证券股份有限公司经纪总部副总经理,华宝信托投资有限责任公司投资总监。现任华宝兴业基金管理有限公司总经理。