来源: 招商证券

　　对价方案有利于中长期投资者。尽管我国房地产中长期发展前景看好，但短期内市场风险依然存在，因此认沽权证可以有效地规避短期市场风险，而万科突出的经营能力又会为投资者提供良好的投资机会。

　　维持“谨慎推荐－A”的投资评级。我们认为按照公司目前的基本状况，存在一定的市场机会，而对价方案基本封杀了股价下跌的风险，因此公司具有的中长期投资优势非常明显。

　　预计公司05年每股收益为0.35元，如果依据A股市场和香港市场目前同类公司的估值水平，我们认为给予13倍的动态市盈率可以接受，因此采取市盈率法公司估值为4.55元。

　　如果不考虑公司的无形资产，我们估计公司NAV为3.82元，参照A股市场环境和香港市场目前同类公司的估值水平，我们应该给予5%－10%的NAV折价比较合理。如果两种方法权重相等，那么全流通后每股价值中枢应在4.04元同时根据招商研发中心金融工程部的研究，华润支付的认沽权证每份市场价值为0.3896元，因此我们认为万科A股目前的估值水平相对较低。

　　当然考虑到目前市场心态并不稳定，市场对华润提出的对价方案也有一个认同过程，因此我们仍然维持原来的“谨慎推荐－A”投资评级。但值得特别提醒的是公司具有的良好公司治理结构和品牌，尤其是公司还是目前A股市场上房地产开发企业中少有的经过一个完整的房地产行业发展周期的公司，目前应对行业调整的措施也非常合理，而对价方案又基本封杀了股价下跌带来的风险，故公司的长期投资价值是不言而喻的。

(责任编辑：张雪琴)

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