政府救助思路的演变

　　20世纪90年代，是全球金融动荡的时代。从最富有的美国、日本、斯堪的纳维亚地区的国家，到最贫穷的撒哈拉以南的非洲国家；从经济增长速度最快的东亚，到新近的转轨经济体，几乎没有能够幸免于危机的。而每次危机都伴随着大规模的金融机构倒闭。

　　一种观点认为，金融机构也是市场的主体，应当遵从市场竞争规则，优胜劣汰。但是，越来越多的人认为，金融资产已经不是一种简单的商品，它在很大程度上已经成为一种关系到国家经济命脉的资源。现代金融机构倒闭，不再只是简单的市场参与者消失，很大程度上已经影响到一国的金融稳定，甚至影响到整个经济。因此，当金融机构陷入危机时，各国政府通常会考虑予以救助，以帮助其渡过难关。因此如何处理问题金融机构，特别是大型金融机构危机，成为各国政府面临的难题。

　　注资是各国政府普遍采取的方法。通过注资，能使危机金融机构暂时摆脱流动性困境。20世纪90年代初，丹麦、挪威、瑞典和芬兰等北欧国家，爆发了严重的银行危机，各国普遍采取注资的办法拯救濒临破产的银行。截至到1993年，瑞典和芬兰政府分别向银行业注入了650亿瑞典克朗和542.78亿芬兰马克，分别占GDP的3.77%和10.38%。90年代日本银行危机打破日本银行不倒的神话。在危机初期，日本政府没有意识到日本银行业问题的严重性，采取因循守旧、虚与委蛇的办法，不但没有解决问题，反而使问题愈加严重。到了1996年，日本政府不得不改变态度，行动更为果断，明确承诺使用公共资金处理有问题的金融机构。同时引导金融机构走重组合并之路，以图重生和壮大。

　　诚然，政府注资可以暂时缓解陷于危机中的金融机构的流动性困境，但不可避免地带来一系列问题和矛盾。首先是注资的成本。在金融机构救助过程中，政府往往可能需要动用巨额公共资金，这对财政造成很大压力。在解决80年代美国储蓄贷款协会危机中，政府耗资1600亿美元，其中1320亿美元来自联邦税收，引起了纳税人的不满。1997年泰国金融危机中，政府在不到一年的时间里将高达7171亿泰铢（约占GDP26%）注入金融体系。其次，注资会产生道德风险。政府对金融机构的救助会改变金融机构的经营行为，使金融机构有意冒更大的风险去谋取厚利。

　　当发生大规模的系统性危机时，对所有金融机构注资往往是不现实的。此时要从根本上解决问题，必须借助市场的力量，对金融机构进行重组。通过金融机构重组、合并和关闭，使竞争力强的金融机构得以存活。在90年代银行危机中，瑞典政府对银行的重组和不良资产处置取得了显著的成效，在北欧四国中最具代表性。瑞典政府成立了专门的机构，通过提供担保、合并银行等措施，并使用“好银行/坏银行”战略，成功地摆脱了危机。1997年亚洲金融危机爆发以后，遭受危机影响的各国金融机构面临着严重困难，亚洲各国政府为了阻止危机的蔓延，出面组织了对危机金融体系的重组。其中韩国成效最为明显。经过一年多的重组之后，韩国银行的对外信誉度、经营安全性等已有明显的改善。1999年3月，著名的国际信用评级机构标准普尔将3家韩国专业银行的评级提高。

　　此外，还有其他的救助方法，比如给予金融机构政策优惠与支持、政府调停或者是提供信誉支持等。这些方法既可以单独使用，也可以与其他方法配合使用。1984年，约翰逊•马丁银行由于投资失误，面临流动性困境。考虑到马丁银行在英国黄金市场的显赫地位，英格兰银行牵头各家银行讨论收购马丁银行。但各家银行出于自身利益的考虑，没有达成任何协议。在紧要关头，英格兰银行决定凭借中央银行的信誉来挽救马丁银行。1984年10月1日，英格兰银行宣布购买1英镑马丁银行的股票，这一做法使濒临倒闭的马丁银行转危为安。

　　金融救助是一个新概念，其理论还比较贫乏，本文不拟做过多的理论演绎，下面讲过两个实例，愿读者朋友能从中初步体会到金融救助的艺术。

　　法国政府力挽狂澜，里昂信贷重获新生

　　里昂信贷成立于1863年，曾与法国巴黎国民银行、法国兴业银行合称法国银行界的“三巨头”。二战后经过两次国有化，法国政府拥有其66.15%的股份，处于绝对控制地位。然而，如此庞大的银行却一度发生巨额亏损、濒临破产，在当时成为继英国巴林银行倒闭之后震惊国际金融界的又一大风波。法国政府为了避免国有银行的倒闭，从1994年开始挽救里昂信贷银行，陆续采用注资、资产剥离、重组等措施。

　　金融大厦崩溃

　　1984年初，法国颁布了新的银行法，允许信贷机构从事银行传统核心业务以外的一切金融活动，包括证券和保险业务。自此，各大银行纷纷使出全身解数，开始了“圈地运动”，建造庞大的“金融大厦”，里昂信贷银行也开始蠢蠢欲动。而1987年新总裁哈伯尔的到来真正拉开了里昂信贷疯狂扩张的序幕。这位政坛风云人物提出一个“宏伟目标”，要把里昂信贷银行转变为高效率的全欧洲一体化银行，成为占据欧洲金融市场主导地位的“龙头银行”。

　　20世纪90年代，随着欧洲高度一体化、金融自由化兴起，欧盟银行业并购活动异常活跃，各国银行都提出“全国第一、欧洲第一”的口号，竞相扩大规模，仅1992年欧盟银行并购案就高达683宗。而《欧共体第二号银行指令》允许欧盟各成员国银行从1993年1月开始在全欧盟范围内自由设立分行，提供由母国批准的全面金融服务，这无疑使银行的并购热潮进一步升温。

　　法国在这一并购热潮中最为突出，仅1991-1992年间就发生133起银行并购案，为欧盟成员国之首。由于法国银行不惜代价地扩张，资本规模不断增大，在1992年和1993年的世界商业银行排名中，四家法国银行进入前三十名，其中法国当时最大的里昂信贷银行位居第九。

　　在欧洲银行业并购的热潮中，里昂信贷银行开始在国内外实施快速的扩张战略，增加现有的业务种类、展开新的投资，不仅在法国国内开设新的网点，还在比利时、西班牙、意大利、德国和其他欧共体国家收购当地中型金融机构。当时的里昂信贷银行拥有欧洲最庞大的业务网络，规模达到空前的水平，可谓是盛极一时。

　　好景不长，进入20世纪90年代之后，外部环境开始恶化。欧洲大陆经济陷入衰退的泥潭，房地产市场泡沫迅速破灭，这对长期将巨额资金投资于房地产的里昂信贷银行是致命一击。银行无节制的扩张加上缺乏有效的风险监控和权力制衡机制，造成坏账不断攀升。此外，政府的过度干预给本就疲惫不堪的里昂信贷银行雪上加霜。长期积累的风险最终爆发，表面上里昂信贷银行在1992年、1993年名列世界商业银行第九名，但实际上已是资不抵债，步入危机年代。1992年里昂信贷银行亏损18亿法郎，1993年又亏损69亿法郎，1994年更是高达120亿法郎，打破了法国银行业历年亏损的最高记录，国际信用等级飞速下降，世界排名也应声而落。持续巨额的亏损使里昂信贷银行没有喘息的机会，很快便滑至破产边缘。

　　政府输血

　　面对里昂信贷银行连年亏损，法国政府坐立不安。国家所有的这艘“巨型航母”，已与整个法国金融体系息息相关，如果不施援手，将会波及整个金融体系，后果不堪设想。为了及时控制形势，遏制危机进一步扩大，政府决定撤掉总裁哈伯尔，同时对银行紧急“输血”。1994年初，法国政府向里昂信贷银行注资230亿法郎，并为400亿法郎的存款提供担保。同时成立全资子公司——房地产经营信托公司（OIG），负责银行及其子公司的房地产坏账。此次救助使里昂信贷银行获得流动性支持，暂时度过了危险期。

　　遗憾的是，法国政府只是“治标”而未“治本”，里昂信贷银行亏损总额继续有增无减。1993年底，精明老道的佩尔勒瓦德临危受命，接任董事长一职。他与经济部长阿尔方德里、法兰西银行行长特里谢、国库总局局长努瓦耶等政府高官考虑到注资的局限性，决定从不良贷款入手，减轻银行的现有负担，避免恶性循环。通过精心设计，第二次拯救计划出台了：在OIG公司的基础上设立“清盘银行”（CDR），负责清算、变卖银行在工商业、房地产及娱乐业的资产，更加彻底地将非银行业务分离出去，使里昂信贷银行能够更加专注于银行核心业务。此外，法国政府还成立专门的银行投资公司（SPBI），使其担负向CDR提供资金的任务，负责该公司的损益，承担银行所遇风险，并且与银行共享利润。

　　由于法国经济步入停滞，利率不断走低，内部改造又不彻底，1995年里昂信贷银行的利差损失为5.6亿法郎，1996年达到30亿法郎，远远超过了银行可承受的范围，里昂信贷银行再次步入严重危机。无奈之中，法国政府只能再次对这块“烫手山芋”追加36亿法郎的援助，弥补1995-1996年银行的利差损失。

　　虽然法国政府采取“输血”和剥离不良资产的措施，但收效甚微。究其原因在于没有根本摆脱“国有银行”体制的桎梏，扭曲了市场。欧盟一直反对法国政府过分干预国内银行，造成不公平竞争，因此在1997年拒绝援助法国。阿尔方德里也表示，政府在救助中的境地十分难堪，既要维护市场竞争原则、遵从欧盟的要求，还要考虑到银行的长远发展，因此不得不选择较为折衷的方法，为私有化铺设道路。

　　银行重组

　　要完全改变里昂信贷银行的难堪境地，进行重组、实行私有化迫在眉睫。正如里昂信贷银行董事长佩尔勒瓦德所说，“整个前景都在改变，我们正进入一个物种进化的新时期。”

　　法国政府审时度势，在1998年做出让步，决定让“看不见的手”主导市场，使政府逐渐淡出。此时任里昂信贷银行二把手的总裁拉米不负所望，积极探寻银行的出路，他和法国央行行长等主要政府领导人筹划了该行的私有化。熟知拉米的人都认为他是一个“完美无缺的政治人物”。英国著名的《卫报》称之为“法国的板球手”，“言词温和、立场坚决”。1999年初重组开始，政府选择了国内外7家欧洲金融机构，持有里昂信贷银行33%的核心股份，成立“股份伙伴集团”，将少量股份留给银行职员，其他股份则在6月底前在股市买卖。最后，政府卖出持有10.9%的股份，里昂信贷银行私有化的坎坷历程终于画上了圆满的句号。不过，由于法国政府曾“不惜血本”挽救里昂信贷，并不希望里昂信贷落入外资手中，因此其股份出售也变得极为谨慎。

　　经过四年的努力，里昂信贷银行终于站稳了脚跟，总资本充足率达到10.04%，政府救助初见成效。然而没有免费的午餐，救助的成本极其高昂，援助总额可能达到1470亿法郎，法国全国人均至少1700法郎。对单一银行实施如此规模的救助在欧盟历史上是绝无先例的。此外，法国政府实施的第二次救助措施的意义重大，提出了一种应对银行危机的新思路，使得银行、CDR和SPBI形成良性循环，使用银行利润来实现救助。这一方面减轻了对财政的压力，另一方面有利于引导银行正常发展，可谓“一箭双雕”。然而政府救助也并非十全十美，国内银行同业的正常竞争氛围被破坏，本国银行业的正常发展受到影响，这招致同业尤其是法国兴业银行和巴黎银行的强烈不满，成为法国党派斗争的政治砝码。

　　LTCM神话破灭，美联储终施援手

　　1973年，约翰•梅里韦瑟从芝加哥大学毕业并获得工商管理硕士学位，之后只身闯入世界金融中心纽约，并加盟所罗门兄弟公司。1977年，他负责创办了所罗门兄弟公司的套利部门，该部门就是日后长期资本管理公司（LTCM）的一个原型。80年代他纵横华尔街债券市场，业绩不凡，被人们誉为“宇宙大师”、“顶级操盘手”。1991年的所罗门债券丑闻使得梅里韦瑟引咎辞职。但是不甘失败的他并不甘心就此罢手，于是他多方游说，筹措资金，于1994年3月在格林威治组建了长期资本管理公司（LTCM）——一家从事定期债务工具套利活动的对冲基金。当时的核心人物还包括：1997年诺贝尔经济学奖获得者罗伯特•莫顿、迈伦•斯科尔斯和前美联储副主席戴维•麦林斯。刚开始时，LTCM名单上共有25位博士，1990年诺贝尔经济学奖获得者威廉•夏普说，LTCM“也许是世界上学术水平最高的金融机构”。美国《商业周刊》称其为“梦幻组合”。

　　长期资本管理公司的“天才”们将金融市场历史交易资料、已有的市场理论、学术研究报告和市场信息有机结合起来，形成一套较完整的电脑数学自动投资模型。通过此模型，该公司赢得了骄人的业绩。到1997年底，公司投资回报率达到40%左右，并且在此之前一直保持两位数。不凡的业绩使其与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起被称为国际“四大对冲基金”。

　　但是此方法有一个致命的缺陷——模型假设前提和计算结果都是在历史统计基础上得出的，但历史统计永远不可能完全覆盖未来现象。这最终注定了LTCM走向危机的命运。

　　败走“麦城”

　　俗话说，“天有不测风云”。“天才”们引以为傲的模型失灵了，小概率事件发生了。1998年8月17日，受亚洲金融危机的影响，俄罗斯政府突然宣布无法偿还其部分债务并使卢布贬值。这一举措使投资者对新兴市场经济体的投资信心受到极大的打击，投资者们纷纷抛售新兴市场经济体债券，吸纳美、德等西方发达国家的政府债券，导致了美、德等国政府债券价格大幅上涨，而新兴市场经济体政府债券大幅下跌。进而导致西方发达国家和新兴市场经济体债券价差扩大。这一情形对于LTCM来说极其糟糕，因为LTCM的“天才”们正在赌美国等西方国家和新兴市场经济体国家债券价差缩小。更糟的是LTCM在其他投机上也遭遇了“滑铁卢”。结果，到了9月19日，长期资本管理公司的资本下降到6亿美元，此时LTCM的资产为800亿美元，杠杆比率高达133∶1。这意味着，如果没有外部资金的援助，该公司将面临清盘的危险。

　　四方求援

　　随着损失的攀升，LTCM的天才们发现他们竟然没有足够的资金来满足保证金要求，并且没有足够的高质量资产做抵押以维持其投机头寸。因此一场寻求资金援助的紧急行动就此展开。梅里韦瑟首先找到的是巴菲特。虽然在长期资本管理公司部分合伙人的眼中，巴菲特是一个十恶不赦的家伙，因为正是由于他的缘故，梅里韦瑟才会被迫离开所罗门兄弟公司。但是，从另一角度来看，巴菲特和LTCM的这些合伙人之间，还是存在着一种英雄惜英雄、彼此尊重的关系。况且现在LTCM急需资金，而在美国，除了比尔•盖茨之外，没有人比巴菲特更有钱了。巴菲特当时曾经表示过有兴趣以低价购买LTCM的大量风险套利头寸。但是到了8月26日，国际金融市场更加不稳定，美国和全球股市同步下跌。当梅里韦瑟再次找到巴菲特时，巴菲特却表示，他的兴趣不是很大，至少目前不大。接着梅里韦瑟向美林求助。他给美林总裁阿里森打电话时声称，“我们损失较大，但是我们发现了真正的机会”。因为梅里韦瑟相信只要有赌注，他的赌博就能成功。但是美林拒绝了，因为美林对LTCM真实情况，仍然是一头雾水。梅里韦瑟还曾经找过索罗斯，希望得到他的援助，但是索罗斯委婉拒绝了他。斯科尔斯则向他斯坦福的老同事夏普求助，希望夏普能够帮他找到一位富足的投资者，但是夏普则想知道LTCM到底面临多大的麻烦。结果两个人都没有得到他们想要的东西。

　　9月23日，巴菲特却突然告诉高盛联席主席乔恩科赞，他有兴趣购买LTCM的投资组合。精明老练的巴菲特同意以25亿美元购买该公司，并且愿意注入37.5亿美元的资本金。但一个难以忍受的条件是，LTCM必须赶走那些胆大妄为的“天才”。“天才”们当然不愿屈服于巴菲特。

　　联储介入

　　对于长期资本管理公司面临的危机，美联储是看在眼里，急在心上。早在9月18日，麦克唐纳就曾打电话给华尔街的官员们讨论整个金融市场的情况。就在同一天，长期资本管理公司致电麦克唐纳，请求其安排一个会议讨论长期资本管理公司面临的问题。在同格林斯潘和财政部长长罗伯特•鲁宾商议之后，他们认为有必要了解长期资本管理公司的具体情况。于是9月20号，美联储副主席费希尔等人造访了LTCM总部。在这次会议上，LTCM的管理者对该代表团暗示，LTCM面临的情况比他们想象的要糟糕的多。

　　LTCM的倒闭将对美国经济产生难以承受的风险。纽约联储主席麦克唐纳在美国众议院金融服务委员会作证时指出，“联储干预受两个因素的影响。首先，在LTCM的交易对手急速平仓的同时，其他市场参与者——与它没有交易的投资者——也受到影响。其次，由于LTCM的交易对手和其他市场参与者都受到损失，那么价格变动的幅度就有很大的不确定性。这样使投资者信心下降，私人贷款抽逃，进而导致信用息差扩大，进一步扎平头寸，等等。最重要的是，这可能会导致企业贷款成本增加”。并且LTCM与花旗、高盛、摩根斯坦利、美林、J.P.摩根等华尔街大公司有资金借贷关系。LTCM倒闭，整个金融体系就可能陷入僵局。于是，美联储决定对LTCM实施救助。

　　9月22号联储工作早餐上，华尔街的行政主管们讨论了扭转危机的各种办法，由于LTCM是一家对冲基金，美联储贸然采取资金救助实在是师出无名，一个可行的办法就是：组建一个由证券公司和商业银行组成的联合集团向LTCM注入资金。下午7:00，高盛、美林、J.P.摩根和瑞士联合银行在美联储总部召开会议，讨论组建联合集团的具体问题，但是这次会议没有达成任何协议。为了解决LTCM的问题，9月23日，麦克唐纳星夜兼程从伦敦赶往纽约。当天早晨他通过电话向各国央行官员通知了LTCM的情况，并准备上午10点参加解决LTCM的会议。然而在会议开始的前几分钟，高盛联席主席乔恩科赞告诉麦克唐纳，有一个神秘的买主愿意购买LTCM的投资组合。这位买主就是前面提到的巴菲特。于是麦克唐纳决定暂停会议，让这位神秘的买主和LTCM会谈。大约到了中午12点30分，LTCM拒绝了巴菲特的提议。下午1点，关于讨论组建联合集团的会议重新开始，经过5个小时的激烈争论，各方最终达成一致。根据协议，包括高盛、美林、J.P.摩根等在内的14家银行和经纪商为LTCM注入36.5亿美元的权益资本，以购买LTCM大约90%的股权。公司的管理权被移交给由这14家公司代表组成的委员会。当会议结束时，各个公司的代表们却都在想，所有的这些努力是否有必要，如果LTCM倒闭真的会动摇全球金融系统么？对此，美林的哈里斯说：“这是一个很大的未知数，用跳入深渊的方式去确定它到底有多深是不值得的。” 结果却是，1998年底，LTCM实现了赢利,一年后已经能够偿还借款。

　　美联储此次行动，成功地转变了政府在金融机构救助中的角色。美联储采取了一种更为灵活的方法，通过政府的协调，让私人部门在金融机构救助中发挥更大的作用。麦克唐纳甚至称此次救助是“私人部门在解决私人部门的问题”。但是不可否认政府在此次救助中发挥了重要作用。鲁宾在其回忆录——《在不确定的世界》里这样写到，“联储管理金融机构，不愿意被看成强迫贷款人采取行动。而如果没有外部压力，出于自身利益考虑，长期资本管理公司的债权人几乎肯定不可能走到一起。”

　　2001年诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格利茨在《喧嚣的九十年代》中的主要思想是：“当今社会的挑战就是，如何在政府和市场之间，在政府行为和非政府行为之间保持适度的平衡。”因为“一个国家既可以从过度干预中遭受失败，也可以从缺乏干预中遭受损失；政府能够帮助稳定经济——但是设计不当的政策也可能使经济波动火上浇油。” 具体到政府对金融的救助上，还有斯蒂格利茨没有点到的更深层问题，即政府对陷于危机的金融机构以公共资金施救一把就万事大吉了吗？我们以为，此种被动援助，无论如何都只是改变悲剧的结局，而不是改变悲剧本身。临时施助，只是一种初级艺术；那么高级艺术是什么呢？那就是把金融救助当作央行的一大经常性职能，平时就防微杜渐，不要让堤上的小蚁穴成为汤汤泛滥的汪洋野水。

(责任编辑：丁潇)