在市场估值水平较低的情况下,新股上市为投资者提供了更低价格的投资选择。一旦新股发行的心理担忧释放,市场在估值水平的吸引下将出现恢复性的上涨,在宏观经济向好,全新的市场制度,更多的市场创新的推动下,市场将恢复有序、活跃的状况,证券业的春天也许会悄然来临。

　　从市场走势分析,明年股票市场的走势,我们认为在一季度,因为股改的推进整个市场还会维持在活跃的氛围之中。目前来看,大部分上市公司的股改方案会在2006年一季度推出,股改的送股效应会维系投资者的持股信心。

　　国企大盘股一旦股改完成,整个市场也就自然进入了新老划断的阶段,面对扩容的压力,投资者将会选择观望。超级大盘股的发行可能会加重这样的进程,我们认为二季度是会出现全年低点的时候。

　　市场的下跌为投资者提供了介入的机会,在市场估值水平较低的情况下,新股上市为投资者提供了更低价格的投资选择。一旦新股发行的心理担忧释放,市场在估值水平的吸引下将出现恢复性的上涨,这种上涨可能是未来市场向好的开端。

　　一旦市场的估值水平恢复到相对合理的水平,市场继续上涨的动力就要看市场人士对宏观经济的判断,这将在2006年四季度发生。如果对宏观经济看好,市场在多样化题材的推动下将走出多年来制度缺陷所造成的下跌。而在对经济增长、2008年奥运会的憧憬下,在全新的市场制度,更多的市场创新的推动下,市场恢复有序、活跃的状况,证券业的春天也许就已经悄然来临。

　　从市场结构分析,明年可能会出现以下特点:

　　整体估值:加速结构调整。虽然核心股票已经出现了折价,但是大量绩差股价格依旧偏高,2006年将是它们加速回归的过程,原因来自两方面:其一是流动性降低,其二是市场自身启动的、抑制大股东抛售产生的价格回归。

　　从流动性的角度来看,由于股票的供应数量开始大幅度增加,整体的流动性大幅度降低,质次公司的流动性将大大降低,他们已经不受市场主流投资者的关注,而投身其中的中小投资者也放弃了交易,这种情况在全流通之后、大股东抛售机制启动的情况下,将加速这些股票价格的下跌。

　　核心股票:巨型公司带来冲击。随着新股的发行,不但将带来总量上的冲击,同时对结构的影响也相当显著,尤其在超级大盘股上市的背景下,巨型公司对市场的震动作用是不言而喻的。2005年10月恒生指数下跌了10％,很大因素是建设银行在中国香港上市造成的。这类公司对市场传统的核心品种也会产生相当大的压力。首先在大盘股上市之前,为了获取一级市场的机会,部分机构会抛出或者减持部分股票,导致核心品种缩容；其次,新的大盘股上市之后,为了做到跟随业绩基准,机构投资者也必然进行品种调整,其他品种的比例相对缩小。

　　如果增量资金不能跟上扩容的速度,股票的重心将下移,即使是核心股票,也是无法避免的。部分老的核心品种将被抛弃,而换取新的投资品种,因此,基金的投资差异将加大。

　　结构差异:中小板的成长性溢价。不同的市场存在不同的估值水平,即使参与者是相同的投资者,在美国的NASDAQ与纽约交易所的估值差异充分说明问题,成长性的预期导致了资金的不同取向,这种现象将出现在内地的证券市场中。

　　在解决了全流通问题之后,国内更多的中小型公司可能在中小企业板上市。这些公司更代表新兴的产业、有更好的公司治理结构与激励政策、更好的成长性预期。这些公司的估值水平更容易与NASDAQ上市的同类中国公司进行比较,市场的投资热情在主板市场受到扩容压制的情况下更有可能转向中小企业板。

　　市场扩容:有多因素压力

　　二季度为新老划断时间段

　　如果把新老划断的标准定为60%至70%的上市公司完成股改,那么第二季度将达到这样的标准。而按照每周30家的速度来计算,到2006年二季度末,进入或完成股改的公司将超过900家,完全达到了新老划断的要求。如果按照重点公司完成股改作为新老划断的标准来看,新老划断的时间不会超过二季度。

　　综合各种因素分析,新老划断的时间可能在明年中期,中小企业板新老划断的时间可能更早。新老划断后,IPO(首次公开招股)将启动,我们预计2006年IPO呈现三大特征:即发行定价低、发行数量增多和发行方式创新。

　　新股发行带来资金压力

　　考虑到2006年是新股全流通发行的第一年,募集资金的时间可能比较少,我们假设每周有两个新股上市,按照2005年上半年的情况看,每周募集资金大约在8亿元左右,如果按照20到25个交易周算,IPO可以募集200亿元,我们认为在2006年会发行至少一个100亿规模的大公司,这样看,IPO的规模将达到300亿,加上G股再融资,预计2006年的募集资金量可能在400亿元左右。

　　全流通解冻释放扩容压力

　　从2006年6月17日开始,G股公司被冻结的股票陆续解冻进入二级市场中流通,而且解冻股票量也将逐月增加,到2006年第四季度解冻量最大,可能会对市场产生明显影响。据统计,到11月29日完成股改的153家公司中,持股比例小于5%的股东自然解冻的股票数量将达53亿股(根据总股本、前三大股东持股总量和股改前流通量粗算)；持股比例在5%以上的股东可解冻的量初步估计是69.81亿(考虑了153家公司持股比例的结构分布)。因此预计2006年末解冻的股票总量将可能达到122.81亿,届时,二级市场的流通总量在现有状态上将继续增加5.56%。

　　总而言之,2006年是全流通后的第一年,既存在隐性的存量扩容--股改下的扩容,也将有显性的增量扩容--IPO新股扩容,扩容的形式多样、扩容的变化多多,资金的主动投入和被动投入数量将达到流通市值的10%,由此将改变着2006年间二级市场的交易筹码与交易资金的动态平衡关系。

　　H股化:国际化已经来临

　　随着全流通的推进,沪深股市的进一步开放,投资者期望或者惧怕的国际化已经来临。我们估计2006年H股的走势也将成为影响A股市场走势的重要因素之一。

　　事实上,在过去几个月我们已经看到H股价格走势已经对A股产生巨大影响。部分A股与H股估值水平接近的公司,因受到H股股价支撑而表现显著超过同行业其他上市公司。

　　自上而下看,对于亚太市场投资者而言,MSCI中国指数的2005、2006年的盈利增长和估值在亚太区市场仍具有较强的吸引力,且中国经济温和回落,仍将保持较理想的状态。

　　对2006年较温和的增长预期反映了市场谨慎的心态,也可能意味着未来将有更多盈利预测上修的机会。因此我们认为2006年从H股自身的基本面来看,风险较小具备一定的上升潜力。

　　而明年资金不会流出新兴市场。今年以来,新兴市场表现异常强劲。美联储加息对全球经济和金融市场都有很大的影响,10月份由于美联储对中性利率理解的范围与市场早先的预期出现了较大差异,引起了投资者对未来升息幅度的担忧,资金开始流出新兴市场,并导致各新兴市场出现了大幅调整,在短短的一个月内调整幅度都超过了10%。而同期持续下跌的油价却并没有给市场带来支撑。由此可以看出美国国内利率的变化深刻地影响着全球资金流动。

　　目前美国经济依然非常强劲,随着美联储连续升息,引起资金从新兴市场流出,投资者风险偏好下降的的风险也不可忽视。

　　但我们认为这种风险相对较小,尤其是对亚洲新兴市场的影响相对较小。主要原因是:升息可能已经接近尾声、美国经济将逐渐走弱、2006年美元走势倾向于下跌。因此我们认为2006年从H股自身的基本面来看,风险较小具备一定的上升潜力。

(责任编辑：陈晓芬)