瑞士信贷第一波士顿 陶冬

　　有迹象表明，中国二、三线城市投资活动重新加速。政府政策如无大的调整，中国经济会进入一轮新的上升周期。由于上一轮下降周期的调整并不完全，这一轮上升周期的力度必然会打折扣。但是，一个由基础设施和房地产投资拉动的经济加速，似乎已经出现

　　瑞士信贷第一波士顿最近将中国2006年经济增长预测由8.4%上调至10.1%，新的增长预测比其他组织机构预测的中位数高出整整两个百分点。

　　二、三线城市投资加速

　　我们看到了什么其他经济学家没有看到的？

　　我们首先看到了二、三线城市重新加速的投资活动。中国这一轮的宏观调控，其实并没有对过度的资金流动性进行根本性的处置。2004年5月以来的信贷控制，垫高了贷款走出银行的门槛;2005年4月开始的房地产新政，打击了热钱的炒作。然而，体制内资金过剩的问题并未得到解决，热钱依然伺机而动。也许银行放贷谨慎了，但是资金拥有人依然拥有资金。经过一段时间的观察等待后，资金(或者说热钱)在明显地由上海、北京等一线城市向二、三线城市转移，拉动那里的房地产建设。个别城市的房地产可能还有下跌压力，但是中国整体房地产似乎有重新启动之势。同时，内陆地区的基础设施建设如火如荼地展开。我们明显地感受到，新的一轮投资周期已经在国内二、三线城市展开。

　　这种投资的加速，已经在一些领先指数中反映出来。中国的机械类进口在沉寂了近一年后已重新启动，日本对中国建筑机械出口恢复了两位数幅度的增长。机械类进口往往是投资周期的寒暑表。中国基础金属和化工原料进口也正在升温。同时，中国的采购经理信心指数，也从7月份起大幅反弹。这个信心指数在10月份小有回落，不过我们相信这是暂时现象，整体向上的趋势并没有改变。

　　金融环境趋松

　　在金融层面上，M2发行急骤回升，10月份M2增长已超出央行3个百分点。当然，中国人民银行为防范热钱流入，刻意扩大基础货币发行，将人民币利率压到美元利率之下。这样做可能使M2增长幅度超过金融环境的实际放松程度。不过，即使是信贷增长，也自7月起出现反弹，这还不包括短期融资券市场上的集资。基层银行普遍反映贷款尺度有所放宽，年底前甚至还会进一步放宽。我们认为，中国的信贷环境整体上已出现松动，不过部分产业、部分企业资金压力仍大。

　　“十一五”规划的影响

　　金融环境的趋松，带动了投资的回暖。2006年，随着一个新的五年计划——“十一五”规划的展开，相信投资增长会继续维持一个较快的速度。在过去10个五年计划的历史上，新的五年计划头一年的投资增长，无一例外地超过上一个五年计划的最后一年。“十一五”规划期间，政府在铁路、电力、电讯、环保上面的大量投资，将在二、三线城市已出现的投资加速之上提供新的动力。北京奥运会建设也将全面铺开。总之，新一轮投资建设似乎已经开始，其力度及持续时间可能会超过人们的预期。建设投资和房地产投资是两大引擎，而上一轮明显过热的工业投资则暂时未见回暖。

　　政府暂时不会刹车

　　中国的投资增长并没有实现真正意义上的着陆。投资占GDP中53%的比重，投资增长速度2005年9月份为29%。以国际上任何标准以及中国自身的历史指标衡量，投资依然过热。如此背景下投资出现反弹，政府会不会重新拿出调控法宝，再踩刹车？我们认为暂时不会。

　　中国如今的投资，基本上是跟着政府的指挥棒在走，资金投向主要为基础建设和内陆地区。这与2003年时的钢厂、水泥厂遍地开花以及2004年的上海房地产泡沫截然不同。更重要的是，目前通货膨胀几乎不存在。即使考虑公用产品价格及汽油价格调整的因素，在农产品价格稳中趋降的情况下，2006年CPI也不会超过2.5%。只要通货膨胀不出现爆炸性上扬，信贷不发生失控，基础设施瓶颈不急剧恶化，我们相信政府的态度会是按兵不动，既不踩刹车，也不踩油门。

　　重入上升周期

　　政策上如无大的调整，意味着已经反弹的M2增长会继续反弹，放松了的信贷政策会继续放松，处于挣扎中的上海房地产会继续挣扎，二、三线城市回暖的房地产市场会迅速回暖。

　　目前中国经济正处在周期性拐点。如同所有的拐点，数据和观点都比较有分歧。不过我们有理由认为，经济已进入了一轮新的上升周期。由于上一轮下降周期的调整并不完全，这一轮上升周期的力度必然会打折扣。

　　(作者为瑞士信贷第一波士顿董事总经理、亚洲区首席经济分析师，本文为个人观点)

(责任编辑：雨辰)