中国进入出口低迷期，将减少房地产投机的资金来源和银行系统的流动资金。中国经济要避免硬着陆，就必须保持很低的利率、旺盛的房地产需求，并以强劲的出口增长来保证资金流动性我们认为，中国的出口终于进入了低迷期。我们预测明年出口增长率为１５％，甚至更低。

　　从２００１年到现在，当前的出口繁荣已持续了四年，此间年均出口增长率达３０％。全球经济的强劲、欧洲向中国的生产转移、石油出口国家需求的日益增长，以及日本的复苏都在支撑着这场历史以来最大的出口繁荣。

　　所有这些曾拉动出口繁荣的因素，现在看来已经到顶了。中国出口领域的赢利在２００５年大大降低。出口表现终于要和基础的赢利能力同步了。

　　曾经的繁荣

　　由于全球经济的强劲，以及世界范围内市场份额的扩大，中国的出口一度极为繁荣。在技术泡沫破灭之后，从２００２年起，全球经济迅速增长。同时，IT制造业以及欧洲轻工制造业向中国的转移，使中国出口产品所占市场份额大大增加。

　　本轮出口繁荣程度的确很惊人。中国的出口从２００１年的２６７０亿美元一路上升，到２００５年预期出口额将达７６２０亿美元——四年内出口增长额达４９５０亿美元，大致相当于日本２００５年全年的预期总出口额。这段期间，中国出口增长速度是全球贸易增速的三倍，中国在全球贸易中所占市场份额从４.６％上升到了７.５％。

　　美国海关数据显示，从２００１年到２００５年，美国从中国的进口增量，占中国出口增长总量的２９％；日本海关数据显示，此间日本从中国的进口增量，占中国出口增长总量的１１％；根据中国海关数据，欧洲从中国的进口增量，占此间中国出口增长总量的２４％。

　　目前的出口布局更为分散，这主要是由于自然资源出口国的市场需求迅速增长，使得这些国家的贸易量增加。

　　出口衰退迹象

　　中国的出口在人民币汇率７月微调之前，就已显现疲态。许多出口行业那时已开始表现出利润问题；其主要原因是成本挤压。原材料价格和最低工资的上涨，挤压了制鞋业、玩具业等轻工制造业的利润空间。在IT业/电子行业，价格竞争也带来了严重的利润问题。

　　尽管在今年年初利润问题已有迹象，但中国的出口仍然强劲前行——这可能是由于资本支出计划难以回头。很多跨国公司已经决定把生产转移到中国，一些工程已经开工，因此他们已经无法更改这些生产计划。

　　中国的出口在今年夏初开始显现颓势，但８月和９月出现了惊人的回升。看来欧洲、美国和日本的需求都有明显回升。IT业库存周期可能是一个很重要的原因。１０月和１１月的数据表明，在八九月短暂的回升之后，中国出口再次放缓。

　　赢利能力是最主要的指标。与经济周期和竞争力相关的各个因素，最后都要归结到赢利能力。影响出口利润的一个主要因素是国内的挤出效应。出口收入的迅速增长使经济活动更为频繁，原材料价格因之上涨，最低工资也随土地价格一起上涨。

　　另一个原因是生产转移已达到饱和。中国可能已经是世界上最大的IT产品制造地。我们也观察到，由于知识产权方面的顾虑，一些领先的IT公司越来越不愿向中国进一步转移生产。因此我们认为，就提升中国市场占有率而言，生产转移因素今后发挥的作用将远没有以前那么重要。

　　欧洲轻工制造业向中国的转移可能也已经到顶。今后这种转移还会在相当范围内继续，但我们相信其步伐相对以前会放缓。

　　除了成本和制造业转移因素之外，还有一个原因是全球经济周期也在冷却。我们预测明年全球增长将放缓１０％，这意味着全球贸易可能放缓２０％。

　　我们预测明年中国出口增长率为１５％，是２００５年预期出口增长率的二分之一。然而风险仍在下行。我们认为，２００６年中国出口增长率甚至可能降到单位数百分率。

　　出口下滑将降低房地产投机

　　上海房地产投机的回落，把更多投机引向了北京和广东。因为流动资金仍很充足，投机需求仍然很旺。

　　出口和房地产拉动了中国当前的繁荣。房地产的繁荣是由于资本流入和出口带来大量流动资金。由于上海和香港、台湾地区的紧密联系，大量港台资本流入上海房地产市场。但美国利率的迅速提高，使流动资金的来源减少。上海房地产市场因此进入调整期。

　　房地产投机的焦点现在已经转向北京。海外买家在北京房地产市场扮演越来越重要的角色。很多海外投机者从上海转战北京。北京本地的资金，尤其是来自煤炭行业的资金，也在房地产市场扮演重要角色。

　　２００５年北京主要楼市的住宅房地产销售额将会占到北京GDP的３５％，比去年高出十个百分点。即便是上海，也从未见过如此快速的增长，未见过如此高的房地产销售额。

　　然而，煤炭行业的资金和出口有关。中国工业生产的一半是用来出口的。出口的迅速增长如同催化剂，促使煤炭价格迅速上升。如今煤炭价格已经在回落。如果中国的出口如我们所预测的那样果真进入低迷期，那么煤炭价格可能会进一步削弱，从而使房地产市场的需求少了一个资金源。

　　银行系统过剩的流动资金，也是由出口增长支撑起来的。中国的平均存款利率是１.５％。资本成本特别低，主要原因就是强劲的出口。

　　软着陆路径狭窄

　　中国要实现软着陆，可走的路径非常窄。首先，它必须维持很低的利率。中国大多数公司赚钱很少，甚至根本不赚钱，如果利率上升的话，几乎肯定会引发硬着陆。中国仍在维持人民币升值预期，使资金得以留在中国境内。

　　然而，我们相信中国并不想对人民币大幅升值，因为大幅升值将使热钱流出中国，从而带来硬着陆。这种控制市场预期的做法并不容易；不过目前为止，我们认为有关当局还是做到了成功操纵市场预期，从而把资金留在中国境内。

　　其次，还必须保持旺盛的房地产需求。尽管空置的楼房到处可见，有关当局和房地产玩家仍然成功地塑造了一个认知，好像中国正在经历房地产短缺。这种虚假认知增加了投机需求。和控制市场预期一样，在市场情绪和现实之间取得平衡也不是一件容易的事情。但同样的，有关当局目前为止在这一点上做得不错。

　　再次，要保证充足的流动资金和足够低的利率，出口必须保持强劲增长。更重要的是，出口表现是维持对中国增长的信心的一个主要因素。当中国出口增长不得不降到单位数百分率的水平，就可能引发增长信心危机，从而导致资金外流，引发硬着陆。

(责任编辑：任宁)