在维持垄断利润的前提下，预计上市银行2006年将解决资本约束的压力，从而使资产以及业绩保持成长，我们因此看好2006年银行股的市场表现，维持“增持”的投资建议。当然，在行业还没有经过市场化的考验和整合之前，银行股的长期投资时机还未到来。

    垄断下具备高成长性从价和量两方面衡量，我们把目前的银行定义为“高成长垄断企业”。就行业价格而言，目前利率处于半管制状态；就存贷的增速而言，中国银行业具有良好的成长性。

    一方面，银行业是垄断行业，突出表现为价格垄断。尽管中国一直处于利率市场化改革的进程中，但目前的贷款利率下限管制以及存款利率上限管制，限制了银行之间在价格方面的充分竞争，也使得银行能够获得较高的利差水平，并获得高于其他行业的超额利润。

    另一方面，银行的成长性得益于中国经济的成长以及以间接融资为主的融资体制。我们认为，以间接融资为主的高速成长的中国经济成就了银行的成长性，只要看好中国经济的成长性，就没有理由怀疑中国银行的成长性。

    目前，我们把银行的投资主题定义为“分享垄断企业的高成长性”。我们认为，在中国经济高速成长的背景下，只要垄断利润存在，这种投资主题就会一直延续下去。而“零售业务成长”、“混业经营优势”等或许是未来银行的投资主题，但现在时机未到。

    制约上涨因素弱化资本约束以及风险因素是限制银行股持续上涨的两种约束力。虽然很难奢望这两种约束力能够在短期内消失，但可以预期，2006年这两种约束力会减弱。

    我们预期2006年上市银行的资本约束将减弱:一方面缘于政策支持，另一方面缘于上市银行融资渠道的打开。

    首先，政策为商业银行开辟了补充资本充足率的新渠道。银监会下发《关于商业银行发行混合资本债券补充附属资本有关问题的通知》，允许符合条件的商业银行发行混合资本债券，并按照规定计入附属资本。商业银行发行混合资本债券，将缓解成长过程中的资本压力；而且由于混合资本债券是非摊薄性融资，这使得投资者可以充分享受银行的高杠杆收益。

    其次，上市银行凭借资本市场较其他非上市银行拥有更多补充资本的渠道。我们预期，上市银行将通过发行H股、定向增发、二级市场增发等方式补充资本。在上述假设下，预计主要上市银行可以解决未来5年多的资本要求。

    此外，我们认为，2006年主要上市银行的资产质量仍将保持稳定。一方面，主要上市银行凭借高不良覆盖率以及高利差，对不良贷款具有较强的内部消化能力；另一方面，随着资产证券化在商业银行的逐步推广，银行对风险的转移能力也会提高。

    分化或将加剧在利率半管制状态下，大部分银行得益于超额利润而不具备显著的差别。但我们预计，未来有两个因素将加大银行之间的差别化。

    利率市场化将加速银行之间的差别。就像任何一个行业从垄断走向完全竞争一样，利润空间的压缩将凸显各银行管理体制、定价能力以及风险控制的重要性。

    个人零售市场的不断增长将加大银行之间的差别。受目前中国经济发展阶段以及全国诚信系统不完善等因素的限制，中国银行个人零售市场仅仅处于起步阶段，这使得在个人零售市场具有优势的银行，在盈利模式上并未明显领先。然而，从量变到质变，随着蛋糕的增大，具有网点优势、产品创新能力、市场营销能力以及品牌优势的银行，在未来的竞争中将体现出更为明显的优势。

    招商银行(行情,论坛)(600036):虽然我们并不认为2006年是银行股整体牛市的开始，但我们相信2006年将是招商银行(行情,论坛)牛市的开始，给予公司“买入”的评级。

    若2006年公司能够成功发行H股，公司将能一次性解决未来5年的资本需求。未来5年，投资者将分享公司的成长性。同时，公司资本成本较低，在贷款组合以及客户选择方面有更大的选择余地，以保证贷款的质量。投资者可以较为安全的分享公司的成长。此外，目前公司在信用卡市场的市场份额约为30％，随着信用卡市场的不断扩大，投资者能分享中国零售业务市场的高成长。

    G民生(600016):这是一家颇有争议的银行，但目前已经有越来越多的投资者开始对其表示认可。公司以灵活的体制、优越的激励机制以及健全的风险控制体系，从原先的生存状态开始走向良性发展阶段。公司以市场为先导的经营体制，更适合未来银行业完全竞争状态下的游戏规则。给予“买入”的评级。

    2006年，公司将通过发行混合资本债券以及向海外投资者定向增发等方式，补充资本充足率。届时投资者将充分享受公司的成长性优势。目前，外资金融机构纷纷参股中国银行机构，正是看重了银行的本土优势、网络资源以及金融牌照的稀缺性，而民生银行在二级市场的购并价值最为明显。