盈利预测及评级

    公司     年份   主营业务     毛利率     净利润   每股收益   净资产收   股改后市   股改后市   本次
                     收入        (％)                  (元)     益率(％)   盈率(倍)   净率(倍)   评级
             2004      608       20.8         40       0.32        6.5       23.3       1.52
             2005E     699       22.0         46       0.37        6.7       20.4       1.37
    G亨通                                                                                        推荐
             2006E     874       22.0         60       0.48        7.8       15.7       1.23
             2007E    1092       23.0         74       0.59        8.7       12.7       1.10

             2004     1200       18.2         18       0.06        1.9       38.0       0.73
             2005E    1500       15.8         27       0.09        2.7       25.9       0.70     强烈
    法尔胜(行情,论坛)                                                                                       推荐
             2006E    1725       16.3         43       0.15        4.2       16.0       0.67
             2007E    1949       16.5         52       0.18        4.7       13.3       0.63

    资料来源:公司资料、平安证券研究所预测。

股改后市盈率、市净率数据以2006年1月10日收盘数据计算。

    平安证券 刘军

    来自国内需求的增长(3G和城域网建设等)和国际需求的增长(出口增长)是光纤光缆行业复苏的机会,而过剩产能向海外转移以及光纤价格的稳中趋升,是行业复苏的证据。同时,产业链利润向下游转移,也使中国光纤光缆行业有盈力提升的可能。

    我们认为,2006年将是光纤行业走出低迷复苏的一年。其中我们重点推荐法尔胜(行情,论坛)和G亨通。

    新的需求正在形成

    产能过剩导致全国光纤光缆行业长达4年的低迷,然而,新的需求正在形成。纵观2006年通信行业的情况,我们认为2006年中国光纤光缆行业面临着三个方面的机会,这些机会将有可能推动行业复苏,并在2006年最终脱离低迷状态。

    3G建设。2006年中国3G将正式启动已经没有悬念。作为宽带移动网络建设的一部分,光纤光缆将应用于网络连接、基站连接、城域网建设等多种场合。

    FTTH(光纤到户)建设。国际上宽带建设最发达的国家是美国和日本,截至目前日本FTTH用户已经达到其宽带用户的10％,美国则在2005年开始大规模建设FTTH。中国电信已经在2005年成立“FTTH工作小组”,正式启动了FTTH方面的工作,FTTH将为光纤光缆行业提供持续的利好。

    出口增长。作为一种制造业,中国光纤光缆行业实际上是在全球背景下生存的。尽管2001年以来的全球低迷以及中国拉丝产能的过剩造成了4年的低迷,但如果考虑到进出口方面的因素,我们认为中国光纤光缆行业并没有想象的那么悲观。2005年中国光纤光缆出口同比110％的增长幅度便给了我们复苏的希望。

    产能消化价格上升

    我国光纤光缆行业处于复苏中的第一个证据,我们认为应该是中国过剩的拉丝生产能力已经在逐步转向海外市场。

    数据显示,大约从2004年中期开始,我国光纤光缆进口便开始下降,大约从月均进口1500万美元下降到1000万美元。出口方面,从2003年1月至2004年中期,出口基本上都维持在月均250万美元的低水平上,此后开始缓步增长,2005年则出现了明显的增长,月均出口量已经超过500万美元。

    第二个证据是,中国光纤产量在逐步扩大的同时,中国光纤进出口价格稳中趋升。以2005年11月1501万芯公里、光纤光缆出口金额6482万美元的情况估计,光纤平均价格90元,光纤成本占光缆成本约50％计算,中国光纤出口量大约是产量的20％。

    我们根据2003年1月以来进出口数据计算的平均价格走势情况。计算显示,2003、2004、2005年中国进口光纤光缆的平均价格分别为176.6、171.8、174.4美元/公斤,而出口平均价格分别为157.7、148.2、151.9美元/公斤。之所以出口价格低于进口价格,我们估计主要是因为出口光缆比例要高于进口光缆比例,而海关统计中是将光纤光缆混为一体按照重量进行统计的。尽管幅度不是很明显,但平均价格的确显示2005年价格相对2004年稳中趋升。

    利润向产业链下游转移

    光缆的生产包括光纤预制棒、光纤和光缆三个生产环节。其中,光纤预制棒的生产是第一环节,其技术含量最高；将光纤预制棒拉丝生产成光纤是第二个环节,技术含量低于上一个环节；将光纤配合塑料、钢丝等材料制成光缆是光缆制造的最后一个环节,这个环节技术含量较低,属于一般加工业。

    由于技术含量的差别,光传输产业链的利润分成在预制棒、光纤、光缆环节基本上以7:2:1的比例分成。显然,利润集中在上游。

    但是,目前第一环节上的光棒价格在下降,而第二环节上的光纤价格稳中趋升。这是多方面因素的结果,但结合光纤稳中趋升的价格情况,我们认为产业链利润在从上游光棒向下游光纤转移。

    我们认为,这种利润从上游向下游转移意味着对上游企业而言,中下游的光纤光缆厂商的市场控制力在增强。因为从产业链情况来说,真正面向终端用户销售的是光缆企业,所以光缆的销售能力才是解决企业生存的核心。

    由于技术实力的差距,我国光纤光缆行业企业的主要生产能力集中在下游环节。过去由于产能过剩导致行业陷入低迷,但经过充分竞争的洗礼,利润向下游转移的趋势对国内企业构成利好。

    继续推荐G亨通强烈推荐法尔胜(行情,论坛)

    经过比较,我们选择G亨通和法尔胜(行情,论坛)进行深入研究,行业内其他公司如中天科技(行情,论坛)、特发信息、长江科技、烽火通信(行情,论坛)等股价相对业绩水平都过高,我们不进行深入分析。

    G亨通(600487)公司主要从日本进口预制棒,并自主拉丝生产光纤,然后制造成光缆出售。公司下游光缆销售能力较强,在国内已经跻身于前三名的行列。

    由于公司光缆产品已经创立了较好的品牌,公司光纤生产供不应求,公司尚需向外采购部分光纤。公司近年凭借光缆领域的良好销售能力,逐步向上游领域扩张。2004年公司收购江苏阿尔发光纤而成功介入光纤领域,2006年公司计划发行4亿可转债投入光棒领域,成功拓展至技术含量和利润率都更高的上游行业将进一步拓展公司盈利能力。

    法尔胜(行情,论坛)(000890)公司主业包括三大块,金属制品、光纤光缆和新材料业务。

    公司经营光纤的是法尔胜(行情,论坛)光子有限公司。数据显示,公司2000年设立,2001年时刚刚开始生产,主营业务收入规模极小,2002年全球光纤光缆行业开始萧条,公司的经营很快陷入寒冬,经历连年严重亏损。上市公司2005年净利润大约是金属制品和新材料业务盈利近5000万元,而光纤光缆业务则亏损2400万元(上市公司口径)。

    我们认为在行业复苏的情况下,公司产能将释放出来,而产能的释放将使得光子公司大幅减亏。同样以类似2005年净利润结构来估计,假设2006年钢丝绳和新材料业务盈利5500万元,同时光子公司减亏至1200万元(上市公司口径,相当于光子公司继续亏损1700万元),公司净利润便将增长为4300万元,较之2005年的2700万元净利润增长60％。