地产股的重估正在以令人意想不到的速度进行。统计显示,地产股分类指数自2005年12月以来上涨了23.8%,超越市场整体表现12个百分点。投资者对地产公司的“重估故事”产生了浓厚兴趣；而在市场动量的推动下,分析师们的估值和推荐也变得越来越激进和草率。这些都使我们对本轮地产股行情的持续性产生了一丝忧虑。

    细辨机会与风险

    随着市场乐观情绪的蔓延,投资者更加乐意在二三线地产股中“淘金”；此外,出于各种目的,一个又一个动听的“重估故事”也不断被推出。于是,我们看到了一幅幅地产股“鸡犬升天”的乱象。可是,在这一轮地产热潮结束之后,究竟有多少公司值得长期跟踪,又有多少公司可以实现被“重估”了数倍的价值,是值得深思的问题。

    为了便于投资者更加清晰地认识这些问题,我们对A股中的地产股进行了分类,同时提示其各自的成长机会和风险。根据我们的观察,目前A股市场上与房地产相关的公司大约有90家,根据不同特征可以分成五类。

    全国性开发商。我们对全国性开发商的定义是：在不同的经济圈(长三角、珠三角、环渤海、东北、中部和西部地区)3个以上的城市持续性地开发房地产项目,来自单一城市的收入贡献不超过50%。A股中完全符合以上标准的仅有万科和金地两家公司,而华侨城和招商局正在向全国性开发商转变。对于看好中国房地产行业的机构投资者而言,全国性开发商是不得不配置的资产,其中万科是当之无愧的首选目标。

    此类公司的优势在于,增长不受区域市场规模和周期的限制,可在全国范围内合理配置资源,抗周期波动能力强。其劣势则在于跨地区管理难度大、成本高。

    区域性开发商。区域性开发商的项目可以位于不同的城市,但应该属于同一经济圈内。项目公司的差别在于,区域性开发商应该在当地具有一定的开发规模,我们定义其同时开发的项目不应少于3个。A股中,中华企业、栖霞建设、天房发展(行情,论坛)等公司具有明显的区域性公司特征。

    区域性开发商的长期吸引力可能存在于以下三方面：第一,公司所处的区域房地产市场具有很好的增长前景；第二,公司所处的区域市场具有较高的进入壁垒,足以延缓全国性开发商的渗透；第三,公司在当地具有明显的竞争优势,包括与政府的良好关系、本土化的优秀管理团队、被当地消费者高度认同的品牌等。他们的劣势在于,企业增长受制于区域市场规模和周期性波动。在“聚焦京津”的投资思路下,我们当前重点推荐天房发展(行情,论坛)。

    项目型开发商。项目型开发商是指那些仅能在单一经济圈或城市中同时开发少数一两个项目的公司。A股中,这类公司占据了相当大的比例。此类公司的看点主要在于,项目的独特性和增值潜力；而风险则来自盈利的不稳定性和后续获取项目的不确定性。

    社区运营和物业投资商。所谓社区运营商是指在大规模成片土地上进行房地产开发和物业经营的公司,而物业投资商是指以收取租金为最终目的开发或投资商。这两类公司过去常被称为园区开发公司和商业地产开发商。A股中,典型的公司有金融街(行情,论坛)、陆家嘴、浦东金桥、小商品城(行情,论坛)和中国国贸(行情,论坛)等。

    与全国性开发商相比,这类公司长期而言缺乏高速成长的机会,但盈利更加稳定、风险更小。两者孰优孰劣,取决于房地产周期的位置和未来的趋势。比较上述各公司的区域垄断性和竞争优势,我们比较看好小商品城(行情,论坛)、浦东金桥。

    含有地产业务的综合企业。这类公司除了地产业务以外,还长期经营其他业务。A股中,这些公司也不乏其数,例如雅戈尔(行情,论坛)、深天健、中大股份、厦门国贸(行情,论坛)等。其优势在于,其他业务提供的盈利和现金流可以为地产开发提供财务资源；劣势则在于,不利专业开发能力的提升。

    行情出现“低烧”迹象

    去年年底,我们将房地产行业的评级由“中性”上调至“向好”,主要理由是,中资地产股因被历史性低估而有重新定位的必要；而A股地产股由于股改因素,估值更具吸引力。然而,自2006年一季度以来,地产股的重估以令人意想不到的速度进行,我们推荐地产股组合中的五家公司都获得了超过30%的绝对收益。其中,除了华侨城以外,其余股票都超过了最初设定的目标价。我们认为,市场对地产股的情绪已经由谨慎转向轻度狂热。

    考虑到市场动量对短期股价的推动力,我们暂不下调行业评级,但我们在选择推荐公司方面将更加审慎。

    虽然我们认为金地集团(行情,论坛)和中华企业是值得长期关注的优质企业,但不准备再大幅提高其目标价,因此将这两家公司从推荐组合中剔除；同时,我们加入两家资产价值被低估且尚未完成股改的公司,即天房发展(行情,论坛)和中远发展(行情,论坛)；此外,我们再次把万科的目标价由5.40元调高至6.75元,评级为“最优－1”；同时,我们提高华侨城的风险评级,理由是该股的机构持股过度集中,降低了股票的流动性,加大了波动率。

    最新房地产股票推荐组合

    股票名称   最近评级
    G万科       最优－1
    G华侨城     最优－2
    G阳光       优势－2
    天房发展(行情,论坛)    优势－2
    中远发展(行情,论坛)    最优－2