编者按：昨日一季度国民经济运行情况如期公布，GDP同比增长10.2%，3月份城镇固定资产投资增长32.7%，明显偏高。有关央行将很快上调准备金率的传言再度升温。但债市分析人士指出，上调准备金率并不像“传说”中那样可怕，甚至还可能孕育投资机会。

　　北京农村商业银行 周文煜

　　今年一季度的宏观经济运行数据在各方的猜测中亮相，当前经济运行中的一些问题还比较突出，主要是固定资产投资增长过快，货币供应量偏高，信贷投放偏快，对外贸易结构性矛盾依然突出。

　　笔者认为进行货币政策的微调，适合目前的经济形势。而提高准备金率最有可能，投资者可关注由此带来的投资机会。

　　提高准备金率对央行划算

　　在金融机构资产扩张能力增加、外汇资金持续流入的形势下，如何加强央行调控的主动性是一个重要挑战。央行在保持货币政策稳定和中性的同时，将综合运用各项货币政策工具及其组合，将商业银行的头寸调控到适度的水平。

　　货币政策的选择上，央行能够有效调控流动性的操作工具包括：公开市场操作、提高法定准备金率、提高法定准备金利率（或超额准备金利率）、外汇存款准备金率。

　　公开市场操作方面，央行的数据显示，2005年全年人民银行发行央行票据2.8万亿元，年末余额2.1万亿元。2006年前2个月，人民银行发行央行票据8250亿元，2月末余额达到2.4万亿元。央票的滚动余额已经超过国债余额。

　　公开市场操作中央行处于被动状况，同时1年期的央行票据利率已经高于法定存款准备金利率。目前，法定准备金存款利率是1.89%，而1年期的央行票据利率为2%左右。在这种情况下，提高法定存款准备金率对于央行是划算的。

　　5月份是最佳时机

　　至于今年央行选择何时上调准备金，我们认为目前宏观情况与2004年比较相似，央行会选择货币市场资金面极度宽余的背景，因为这样导致上调的成本较小。

　　4月份每周央票和正回购到期的净投放在800亿元左右，现在已是中旬，由于受到“五一”长假影响，4月底的一周流动性趋紧，所以央行不可能在4月份进行准备金的上调。而5月份每周公开市场央票和回购到期净投放资金均在1200亿元左右，而且长假过后的一周即5月中旬，由于流动性的释放会加大，加上公开市场净投放，估计会达到2000亿以上。另外4月份的信贷增幅和M2预计也比较多。所以，长假过后公布央行调整存款准备金率的可能性比较大。

　　此外，由于6月份的每周公开操作净投放在400亿元左右，投放量较少，在6月份进行上调准备金率的可能性不大。

　　不要“妖魔化”准备金率上调

　　存款准备金率上调显示了央行紧缩货币政策的决心，短期内对市场成员的心理预期影响比较大，但是由于巨大的外汇储备和贸易顺差及国际上的人民币升值压力影响，预计资金面的宽余状态马上会恢复，但是债券市场收益率会比现在有所提高。

　　由于法定存款准备金率的提高，无法解决人民币的升值压力，流动性过剩的局面无法从根本上得到解决，这表明市场利率并没有系统性上升压力。尽管提高存款准备金率，对市场的心理面和资金面会形成短期冲击，但这一影响应当不会持续。因此，如果节后市场反应过于激烈，相应地为资金储备较为充足的机构创造了一个机会。

　　5月份的政策变动风险较大，收益率调高的可能性很大，我们的结论是：前期获利的交易类账户的债券在4月底之前及时卖出会比较好。

　　由于4月底流动性会比较紧张，而“五一”节后，央行动用准备金率的政策可能性较大，所以流动性的管理特别重要。建议在主动负债的操作中，在近期回购利率较低的情况下借入期限稍长的回购，以应付后期流动性风险。如果市场提前对此预期准备比较充分，对货币市场尤其是债券市场的影响会比较短暂，相应会出现较大的投机机会，应积极把握

(责任编辑：康慧)