中国股市很多地方是自相矛盾的，比如一方面投资者害怕市场扩容，害怕新老划断的IPO，害怕上市公司再融资，害怕非流通股锁定期过后的变现。因为每个人都心知肚明，目前的点位恢复融资本质上就是圈钱。而另一方市场一致做多股市，希望股市涨高点，再涨高点。

认为目前的估值水平并不高，中国股市如何有投资价值。然而股市即使再涨，总有一天要恢复新股发行的，市场总要恢复融资功能的，总有一天非流通股东要大规模流通变现的。

　　其实矛盾的节点就是中国股市合理的估值水平应该在什么位置。什么样的定价水平，投资者才能认可发行新股，认可上市公司再融资，认可非流通股变现？

　　一，什么样的估值水平的IPO定价才合理？

　　什么样的估值是合理的？就必须知道什么样的定价机制是合理的。而什么样的定价机制是合理的？就必须知道什么样的股市才是合理的。

　　那么什么样的股市才是合理的呢？当然是能够优化资产配置的股市才是合理的。必须明白我们的股市是为了优化资产配置而建的，而不是为了参照国际股市的估值水平而建的。中国《十一五规划建议》为什么要明确提出积极发展股票市场？很简单，大力发展股票市场是因为股市有优化资产配置的功能。

　　我们既然提出要走市场经济的道路，就要避免走计划经济的老路，就要让市场配置资源，而不是用行政手段配置资源。以往政策市的中国股市，管理层把关了1400多家的上市为公司其市场表现已经有目共睹，虚假包装上市已经成为中国股市一大特色。如果继续让管理层配置下去，中国股市早晚会被世界证券市场淘汰。

　　那么什么样的股市才能优化资产配置呢？笔者认为只有市场化发行新股的股市才具备优化资产配置功能。资本是趋利的，只有市场化发行机制才能让公司在一个公平的竞争平台上，这样才能通过优胜劣汰，让资金流入到回报率高的上市公司里，流入到有发展前景的行业里。否则实现不了新股发行的市场化，那么资金该流入什么行业，该流入什么样的上市公司，就只能通过管理层配置了。在政策托市价值高估的市场里，管理层让谁上市谁都会圈钱成功。

　　市场化发行新股是市场调控价值中枢，这样的市场规模是无限大的，无论进入股市的资金规模多大，都不会改变股市的定价水平，也就是说市场市即使出现大牛市市场股价翻番后，这个市场的定价水平仍然是合理的。在香港股市即使恒生指数涨到18000点的时候，市场上仍然会有一大批几分钱的仙股。而在中国股市就不同，如96年大牛市的时候，冒进的股评人士竟然提出了"消灭10元以下的股票"这一口号。也就是说在中国股市大牛市里，即使上市公司资产亏空几个亿，股价仍旧有可能站上10元的。这样市场的定价水平肯定是不合理的。

　　如果不否认市场市下形成的定价机制是合理的，如果不否认现在政策市向市场市转轨股市仍然会下跌。那么在目前市场的估值水平下市场询价，重启IPO，那么就意味着股市将继续圈钱。如果继续推迟重启IPO，市场将面临股价继续上扬价值更加高估，以后重启IPO圈钱会更严重的窘境。目前关于何时重启IPO的有关争论，是现在重启IPO？还是过一段时间重启IPO，其区别只不过是早圈钱还是晚圈钱罢了。

　　二，非市场化全流通市场询价的新股发行，于保护投资者利益自相矛盾。

　　中国股市就要重启IPO了，很多人主张先启动中小企业板的新股发行。如果笔者没有低估管理层的水平的话，那么他们一定会启动非市场化的全流通市场询价的发行模式。因为现在市场根本是没有能力承受市场化发行新股的。

　　既然市场市才是合理的定价机制，那么中国股市非市场化发行中的询价发行和20倍市盈率定价的发行机制就都是圈钱。反过来说正因为以往股市的定价机制不合理，才导致以往管理层定价发行新股，才导致管理层锁定非流通股。而现在股市借解决股改为契机，大概要全流通市场化发行新股了。否则继续锁定非发起人股东，继续定价发行那么股改有什么意义呢？然而市场在政策市的估值水平下，全流通的询价发行注定仍旧是圈钱，而且是更凶猛的圈钱。全流通发行发起人股东待公司上市后不用生产经营直接就可以抛出股票获利。以往是国企圈钱，如果现在要中小企业先重启IPO，那么就是先让民营企业圈钱，这是不公平的。新股发行在政策市下的市场询价，分明是按最高价圈钱。而圈钱后的全流通，发起人股东可以直接卖出股票对市场的抛压，会使政策托市压力增大。

　　而股市要在继续圈钱的压力下走牛的话,就必须扩大入市的资金规模。可见股改新老划断后，如果继续采取非市场化的新股发行模式的话，中国仍旧是靠资金推动的中国特色的证券市场。而增量资金的推动就意味着新股发行更多上市公司更大规模的圈钱。中国股市仍然没有摆脱以往那种解放一批套牢更大一批的股赌傻游戏。

　　一方面政策托市维持投资者利益，另一方面通过全流通市场询价发行新股大规模圈钱，显然目前的股市政策是自相矛盾的。继续下去就会因为圈钱严重导致市场再度失血。这显然会重复走以往股市的牛熊轮回的走势，托市于圈钱显然是自相矛盾的。

　　三，中国股市重启融资面临的三种选择

　　如果单单要保护投资者的利益，就应该在新股发行过程中，继续控制新股发行节奏，继续管理层进行资产配置，限制市场规模。还要继续以往的定价发行，继续锁定非流通股，以避免其高价变现。

　　如果是单单要规范市场，进行国际接轨，就应该停止政策托市，改革成市场化的新股发行机制，让市场配置资源以形成合理的定价机制。这样的结果就是要牺牲目前市场投资者的利益。

　　如果是既要保护投资者利益，还要实现中国股市的国际接轨。那就应该保护投资者利益的前提下，市场化发行新，对以后的股票合理定价。办法就是政策托市旧市场，让投资者从容的从垃圾股上面撤出。在将来新股发行过程中采取市场化发行机制，让市场配置资源，让整个市场买到真正有投资价值的股票。

(责任编辑：吴飞)