解读要点:

    ●股改方案简单明了,对价水平合理,较好地保护了流通股股东利益

    ●锁定期较长,锁定股份比例较高,能够有效维护公司股价的稳定

    ●股改使股东利益趋向一致,更有利于公司建立科学的公司治理结构

    ●股改后,公司股价降低,投资价值提升

    ●电子信息行业复苏,软磁铁氧体作为电子信息产品主要构件,发展空间巨大

    ●公司为软磁行业龙头,盈利前景良好

    天通股份(行情,论坛)近日公布了股权分置改革调整方案,方案的对价安排形式仍为送股方式,数量为,方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每持有10股流通股将获得非流通股股东安排的对价3股股份,此次调整方案是在与流通股东充分沟通的基础上做出的,新方案由原来的流通股东每10股获得2.5股对价,上调至每10股获得3股对价。

非流通股股东向流通股股东总计安排对价5,040万股股份,占公司总股本11.48％。另外非流通股股东潘广通、潘建清、浙江天力工贸有限公司、宝钢集团企业开发总公司、中国电子科技集团公司第四十八研究所做出股权分置改革实施后36个月内不出售所持股份的承诺。

    一、股改方案对价合理,充分保护了流通股股东利益

    1、对价方案简单明了,有利于投资者进行损益判断

    公司本次股权分置改革选择方案简单明了,有利于投资者进行方案优劣的判断。股权分置改革常见的方案可分为两大类:股权结构调整类和权证类。送股、转增和缩股方案实质上都是调整非流通股股东、流通股股东持有上市公司的股份比例,均属于股权结构调整类,而送股方式简单明了、操作简便,也是目前市场上的主流做法,有利于投资者进行方案比较,也能给流通股股东实在的利益。

    2、实际对价高于合理水平,保护了流通股股东利益

    切实保护公众投资者的合法权益不受损失,即现有流通股股东在股改后的流通市值不低于股改前的流通市值。那么,在股改过程中非流通股股东向流通股股东支付的对价股份数量应该满足以下条件:

    股改前流通股的合理市价＝股改后流通股合理股价×(1＋每股流通股获得的对价股份数量)

    在天通股份(行情,论坛)股改说明书中,股改前流通股合理股价取自截至2006年4月7日收盘前天通股份(行情,论坛)120日均价3.97元。股改后合理股价采用市盈率相对估值法来测算。2005年天通股份(行情,论坛)加权平均每股收益为0.111元,市盈率通过参考国外成熟市场同行业上市公司动态市盈率、国内已完成股权分置改革的同行业可比上市公司市盈率及国内全流通市场市盈率水平三类全流通可比公司或可比市场来确定,则天通股份(行情,论坛)全流通市场的合理市盈率水平约为30倍。据此计算股改后流通股合理股价为3.33元,则合理送股比例为每10股可获得1.921922股对价。

    公司最新调整方案为非流通股东向流通股股东每10股支付3股对价,超过合理对价水平1.078股,是合理对价水平的1.56倍,说明公司充分考虑了流通股股东利益,为流通股股东利益不受损害提供了有效的保障。与市场平均对价水平相比,公司方案已达到目前已股改公司对价平均水平,其送出率为18.5％,高于沪市17.03％的平均送出率为流通股股东利益不受损害提供了更加有效的保障8.6个百分点,较好地保护了流通股股东权益。

    3、锁定期较长,锁定股份比例较高,能够有效维护公司股价的稳定

    天通股份(行情,论坛)非流通股股东潘广通、潘建清、浙江天力工贸有限公司、宝钢集团企业开发总公司、中国电子科技集团公司第四十八研究所做出了如下特别承诺:

    (1)所持股份自股权分置改革方案实施之日起,36个月内不出售。

    (2)若违反禁售和限售条件而出售本承诺人所持有的原非流通股份,则该部分出售所得收入全部归天通股份(行情,论坛)所有。

    (3)不会利用公司股权分置改革进行内幕交易、操纵市场或者其他证券欺诈行为。

    (4)保证若本承诺人未履行或者未完全履行承诺的,赔偿其他股东因此遭受的损失。

    本次股改限售股票锁定期为三年,有限售条件的股票数量为2.2亿股,占非流通股的81.4％,占比较高。充分显示了非流通股股东对公司前景的信心,也将有利于公司发展和市场稳定,也兼顾公司股东尤其是中小股东的即期利益和长远利益。由于电子信息产业的迅速发展,产品更新换代及公司自身竞争优势,使得公司主营业务面临一个较好的发展前景,新的景气周期即将到来,因此大股东持股信心坚定。由于公司股权分散的特殊性,股改后大股东潘广通先生持股比例将下降到8.87％,其子潘建清先生持股比例下降到7.64％,大股东直接间接可控股比例将由28％左右下降到20％左右,控股地位相对较弱,面对良好的盈利前景,大股东有较大的持股动力和增持可能,因此天通股份(行情,论坛)二级市场表现可期。

    4、股改使股东利益趋向一致,更有利于公司建立科学的公司治理结构

    股改前,由于转让市场不同,其交易价格定价基础出现了差别,造成非流通股东与流通股东利益取向上出现偏差,而大部分公司控股股东为非流通股东,因此公司在经营上往往忽视流通股股东利益。股改将使非流通股股东与流通股股东利益取向趋向一致,建立共同的利益基础,提高资本市场资源配置的效率,形成上市公司多层次的内外部监督与约束机制,有利于公司治理结构的完善,促进公司的长远发展。

    二、 股改提升公司投资价值

    公司软磁行业龙头地位已得到了市场的肯定,根据长江证券对公司2006年收益与盈利预测:

    2006年公司盈利预测

    资料来源:公司公告,长江证券研究所预测

    盈利预测主要假设:

    1、06 年软磁体收入700,000千元,SMT 收入350,000 千元。

    2、软磁体平均毛利率保持为28％,而SMT 毛利率为9％。

    3、出口退税率的提高能够抵消未来汇率调整可能对公司业绩造成的负面影响。

    若仍以30倍市盈率计算,2007年公司合理股价应为7.5元,目前天通股份(行情,论坛)股价在6元左右,未来仍有一定上升空间。股改支付对价后,若考虑自然除权因素,公司股价将下降到4.8元左右,与7.5元有较大差距,因此股改后公司股价有较大投资价值。

    三、 电子信息行业复苏,软磁铁氧体作为电子信息产品主要构件,发展空间巨大

    ＂十一五＂将是我国电子信息产业发展的重要时期。＂十一五＂规划提出以传统产业改造和信息化需求为导向,大力发展各类应用电子产品,优化产品结构。通过信息化改造和提升传统产业,加强企业的自主创新能力,将成为国家一项重要的发展战略,电子信息行业将因此面临较大发展机遇。对于电子信息产品而言,主要通过电磁感应进行频率、相位和电压等诸多变换,而软磁铁氧体是形成电磁感应的主要物理构件,也是电子信息产品的基础材料之一,在电子信息产品中应用广泛。从行业发展周期看,经过2004年的衰退,在2005年触底反弹后, 从2006年开始全球电子行业将进入新一轮景气周期,新的技术和新的产品,创造新的需求,行业将进入一个比较平稳的发展时期,其波动将远远小于过去的5年。

    信息化的基础是网络,网络的优化和对信息消费的需求使得人类对网络终端的数量和质量提出了越来越高的要求。软磁材料作为电子信息产品主要构件之一,在网络终端中的应用十分广泛。网络终端有手机、PC、笔记本电脑和数字电视终端等。数字电视终端主要由平板电视构成,而平板电视主要又有液晶电视(LCD)和等离子(PDP)电视两大门类,而上述终端都无一例外需要用到软磁体。因此,未来数年内,软磁材料依然会保持较高的发展速度。预计由于电子信息产业的推动,未来五年中世界对软磁铁氧体的需求将继续保持在10％～15％的增长率水平。

    另外,新型绿色照明技术、电子产品数字化、汽车电子、表面贴装技术等的飞速发展,进一步增加了软磁铁氧体的市场需求,对软磁铁氧体和元件带来良好发展机遇。根据国家"十一五"发展磁性材料总体规划预测,预计到2020年,中国市场将需要软磁铁氧体20万吨,约占全球市场的40％。未来中国软磁需求市场空间十分广阔。

    中国软磁需求变化(单位:吨)

    四、公司为软磁行业龙头,盈利前景良好

    1、公司在软磁行业竞争优势突出,产品质量与品质均在同行业中居领先地位

    天通控股股份有限公司创建于1984年,目前注册资本4.3亿元,是中国首家自然人控股的上市公司,公司集生产、科研、销售为一体,拥有10多个子公司,是国家火炬计划重点高新技术企业,中国电子元器件百强企业。天通股份(行情,论坛)是国内最大的软磁铁氧体磁芯生产厂家之一。公司产品在质量品质上具有与国际一流公司相当的水平,而在成本上具有较强的竞争优势。公司研制开发的功率MNZN铁氧体TP4B材料等新材料均为国内首家鉴定,研制开发的功率MNZN铁氧体TP4S材料,高频导率MNZN铁氧体TL30材料等十三项新产品,成功通过浙江省省级新产品鉴定。公司在全球软磁行业排名第三,在高端软磁行业,也具有较明显的技术优势。经过多年的投入,公司已建成省级技术中心并取得了丰硕的科研成果,公司每年用于研发方面的投入占主营业务收入6％以上,近几年每年投入1500万元以上,中心总资产已超6000万元。拥有多项自主开发的核心专有技术。由于在同行业中占主导地位,因此公司在磁性材料领域的核心竞争力和盈利能力有着相当保障。公司现可生产14大材料系列、68种材料牌号、1100多种规格的软磁磁芯,产品性能达到国际先进水平,处于国内同行业领先地位。这些产品得到国际上电子元器件制造著名公司如法国阿尔卡特公司、德国EPCOS、VOGT公司、台湾飞磁、日本FDK、SONY公司、韩国三星等的认可,并被大批量采用。

    2、行业进入壁垒高,公司规模化优势较高,未来发展空间大

    公司所处的行业—软磁铁氧体材料已成为世界新材料产业的重要组成部分,资金、技术、劳动力密集, 规模效应显著,进入壁垒较高。公司在这个行业积累了20多年的经验, 能生产出与世界先进水平性能基本一致的高档磁性,并能规模化生产,满足国际、国内大公司采购的要求,技术和管理优势明显,也具有较强的应对市场变化和抗风险的能力,随着全球IT制造业中心向中国转移,跨国公司本土化采购为公司的发展提供了宝贵的机遇。公司前九名供应商绝大多数为欧美、日本、台湾器件著名生产制造企业,客户稳定性较好。另外,公司还拥有区位、低成本、品牌等诸多优势。

    3、新项目投产将为公司带来较强发展后劲

    公司2005 年增发所募集资金用于两个项目:"高频磁电子器件生产线技术改造项目"(此系国家经贸委双高一优项目)和"液晶显示器用锰锌磁芯生产线技术改造项目"。其中,高频磁电子器件广泛应用于通讯、计算机网络、数码相机、新型平板显示器件、抗电磁干扰等领域,是符合国家发展改革委员会《当前国家优先发展的高技术产业化重点领域指南》中要求的新型基础元器件。我国磁电子器件需求正在以每年17％的速度增加,此项目的投产能提升公司产品结构,进一步拓展高端产品市场。液晶显示器用锰锌磁芯项目所生产的产品主要为液晶显示用的磁芯。由于预见到平板显示器取代CRT显示器将是必然趋势,公司早在2002年下半年就开始对该项目进行了部分先期投入,05年底可完全竣工,2006年可完全达产。随着增发募集资金项目的投产,公司客户向国际著名的器件制造企业转移,能在高端产品中占有较高的市场份额,规避行业波动影响。这两个项目将强化公司在软磁业务上的竞争力,对公司盈利能力提升起到重要作用。

    深圳怀新企业投资顾问有限公司 李 芳