投资要点:

    ●电子信息产业的复苏、世界新材料的蓬勃发展、全球磁性材料生产中心向中国的转移、国内政策的扶持等为中国的软磁材料企业提供了巨大的市场契机

    ●公司为国内软磁行业龙头企业,生产规模全球第三,MNZN、NIZN软磁铁氧体国内第一,形成了强大的核心竞争力,产品得到了众多国际企业巨头的认可

    ●专注于专业领域做大做强,战略目标明确,新利润增长点众多,未来有望成长为国内软磁行业的领头羊和全球规模第一、水平领先的软磁行业巨擘

    ●成长性良好,股改后市盈率进一步降低,具有较高的内在价值,集新材料、数字终端设备概念等于一体,有望得到市场的高度认可。

    公司概况

    天通控股股份有限公司创建于1984年,2001年1月在上交所上市。经过二十年多年的艰苦创业,已发展成为集生产、科研、销售为一体,拥有10多个子公司的国家重点高新技术企业,国家科技兴贸重点出口企业,中国电子元器件百强企业。公司是国内最大的软磁铁氧体磁芯生产厂家之一,国家软磁铁氧体材料及磁芯标准制订单位之一,中国磁性材料行业协会副理事长单位。截止至2005年底,公司总资产和净资产分别达到16.78亿元和9.71亿元。

    电子信息行业的复苏和全球软磁行业的迅速发展给公司带来良好的发展空间,公司在软磁行业竞争优势突出,产品质量与品质均在同行业中居领先地位,而后续新项目的陆续投产更增加了公司的成长后劲。公司股改后市盈率降低加上良好的成长前景,使公司在二级市场上具备更高的投资价值。

    行业:软磁行业具有广阔的发展前景

    一、从需求角度看,全球软磁材料尤其是高端产品需求增长迅速,中国软磁需求市场空间十分广阔

    软磁行业是磁性材料行业的一个分支行业,软磁铁氧体是一种功能性极强的电子材料,该材料自1935年从荷兰PHILIPS实验室研究开发成功至今已有近70年的历史。作为信息材料支柱产业之一,软磁铁氧体材料已成为世界新材料产业的重要组成部分,它广泛应用于通讯、网络、自动控制、液晶显示器(LCD)、军工电子等领域, 随着信息产业的飞跃发展,软磁铁氧体材料的应用领域还在不断扩展,几乎覆盖了已有各种频段的整机、分机或元器件。近年来,全球电子信息产业、新型照明技术、电子产品数字化等飞速发展极大的推动了对软磁材料需求的增长,也给软磁铁氧体材料的发展带来了新的机遇。从行业发展周期来看,2006年开始全球电子行业将进入新一轮景气周期,新技术、新产品、新需求将进入更蓬勃发展的阶段。

    近十年来,世界、中国铁氧体磁性材料的发展速度分别高达10％和20％以上。据有关部门和专家预测,未来5年,世界磁性材料市场(含金属磁性材料、稀土永磁等)的年需求增长率约为15％,中国国内市场的年需求增长率将超过20％。

    由于中国经济的快速发展以及全球制造业中心逐步向中国实施转移,导致国内对于磁性材料的需求出现进一步加大。软磁铁氧体材料产品种类日益增多并进一步向高频率、高磁导率和低损耗方向发展,未来磁性产品的市场将以高档材料为主。在软磁材料需求中,高端产品呈现出不断增长的趋势。

    国外的一些元器件、整机配套大公司,如摩托罗拉、诺基亚手机公司、贝尔、LUCHUN等通信公司,大众、福特、通用等汽车公司,IBM、戴尔、康柏电脑公司以及索尼、松下、东芝、三星等大批著名的家电制造企业都纷纷到中国来建厂以降低整体生产成本,这加剧了市场对高品质磁性材料的需求,从而进一步促进了中国磁性材料产业的发展。国内高性能永磁铁氧体磁性材料(相当于日本TDK产品的FB4和FB5及以上系列)的需求占永磁铁氧体磁性材料总需求的比例由2000年的40％左右(不足6万吨)增至2005年的70％以上(约15万吨)；高性能软磁铁氧体磁性材料(相当于日本TDK产品的PC40和H5C2及以上系列)的需求占软磁铁氧体磁性材料总需求的比例将由2000年的10％以下增至2005年的30％以上(PC40及以上2万吨,H5C2及以上1万吨)。

    "十一五"将是我国电子信息产业发展的重要时期。"十一五"规划提出要大力发展各类电子应用产品,通过信息化改造和提升传统产业,加强企业的自主创新能力,并将自主创新作为国家的重要发展战略。根据国家"十一五"发展磁性材料总体规划预测,预计到2020年,中国市场将需要永磁铁氧体50万吨,软磁铁氧体20万吨,钕铁硼磁体5万吨,约占全球市场的60％、40％和50％。未来中国软磁需求市场空间十分广阔。

    二、从生产角度看,需求的增长带动产能扩张,全球磁性材料生产中心已经转移到中国,为中国的磁性材料企业提供了巨大的市场契机

    市场需求的快速增长,促进了产能的快速扩张:截止到2005年底,全球永磁铁氧体磁性材料的产量将由2000年的72万吨递增到100多万吨,软磁铁氧体磁性材料的产量将由2000年的30万吨递增到50万吨左右；中国国内软磁铁氧体磁性材料的产量由2000年的6万吨(含外资企业的产量)递增到10万吨左右。

    WTO的加入以及世界制造业重心向中国的转移使中国已成为"世界工厂"。经济与社会的发展带来中国磁性材料市场的迅猛增长。同时,巨大的潜在市场、明显的低成本优势使得世界磁性材料产业地域分布发生变化,软磁行业的生产中心也已经转移到中国。目前国外几乎所有著名软磁铁氧体制造公司均在中国国内设厂,并有将软磁生产全部转移到中国的趋势。例如:日本TDK、TOKIN、HITACHI、NICERA,荷兰PHILIPS(现为台湾飞磁),德国EPCOS(前SIEMENS),韩国梨树等。中国本土磁业企业的发展壮大也带动和促进了国内整个磁性行业的进一步发展,未来,随着中国所扮演的整体配套市场角色进一步发展,国内磁性材料行业将面临更大的发展机遇。

    三、开放式环境下竞争加剧,行业整合加快,行业龙头具有更大的市场空间

    在这样的趋势背景下,中国的软磁铁氧体生产企业面临的是开放式的全球竞争市场,面临着新的发展机遇,但同时也面临着更大的挑战。开放的竞争磨砺着中国企业的核心竞争力。国内企业间低层次的竞争将愈演愈烈；国际大公司对技术的要求越来越高；有色金属价格上涨、能源紧张、销售价格下降、人民币升值、劳动力紧张和成本上升等综合因素也在影响着企业竞争。如何降低成本、提高效率、提高产品档次及市场竞争力将成为各个企业在竞争中能否成功的关键。行业整合的速度会加快,整合能力将取决于新产品开发的速度和制造能力以及精细化的管理和强大销售网络,大量的低层次的企业将退出市场,给具有实力与技术优势的龙头企业留下更大的市场空间。

    国际上软磁铁氧体年产量超过5000吨主要产商

    三、软磁行业是国家重点鼓励发展的行业,基于世界电子信息业制造中心向中国的转移和国内的诸多生产优势,行业面临较大的发展机遇。

    软磁行业一直以来都是国家重点鼓励发展的行业。在国家"九五"、"十五"、"十一五"规划中都对磁性材料行业发展作了相应的设计规划。对于我国的磁性材料行业未来如何发展,国家"十一五"规划中也作了相应的指导意见:

    (1)发展思路、定位。中国磁性材料行业必须做大做强,加速行业内的规模经济建设,发展强强联合,要有若干个年销售收入达到100亿的企业。中国企业必须要走出国门,收购或合资国外企业,建立跨国公司,树立国际名牌。中国企业必须投入应用开发领域,配合整机开发磁性材料配套部件和组件,如单一生产磁性材料要达到100亿很困难。到2010年全行业争取达到产值400亿人民币。

    (2)技术创新目标。从整体上看中国磁性材料技术水平接近国际水平,但没有自己的知识产权和创新的产品。重点扶植中国专利产品,全行业和相关的配套行业要一起合作。

    (3)结构调整。中国的磁性材料企业一定要有自己特色的产品,在某一方面(价格、质量、市场占有率)领先全行业,使国内外其他企业无法竞争。中国的磁性材料产品特点要低价优质,才能参于国际竞争。

    未来软磁材料需求增长速度和潜在市场空间都将十分看好。中国的磁性材料行业基于其自身的诸多优势,必将面临较大的发展机遇。

    公司:行业龙头 核心竞争力突出

    软磁行业是世界新材料产业的重要组成部分,是资金、技术、劳动力等多种要素密集型的行业,进入壁垒较高。公司自从1984年成立以来一直专注于软磁材料生产和销售,而且公司的核心管理层较为稳定,积累了20多年丰富的行业和市场经验, 目前软磁生产规模全球第三,MNZN、NIZN软磁铁氧体国内第一。公司已经在软磁行业形成了强大的核心竞争力:

    █ 技术优势国际领先

    公司软磁铁氧体生产制造技术水平代表国内本行业先进水平,公司有多项科研成果,例如:TP4、TL13、TF1、TL15、TL18、TL20、TP4A、TF3、TP5、TP5A、TP6A、TP6B、TS5、TS7、TS10等一系列高性能软磁铁氧体材料与磁芯属于国内首家通过设计生产定型。

    公司每年用于研发方面的投入占主营业务收入6％以上(近两年均已达到7％以上),近几年每年投入1500万元以上,中心总资产已超6000万元设有省级企业技术中心、省级高性能软磁发展中心,拥有全国第一条软磁国产化样板线,建有一条全国最先进的中试生产线,公司软磁铁氧体生产制造技术水平处于国内领先地位,有多项科研成果属国内首家通过设计生产定型,一系列高性能软磁铁氧体材料与磁芯获得了国家级、省级新产品证书。2002年本公司承担了国家"863"项目———高频低功耗功率MNZN铁氧体TP4D新材料的研制工作,该项目于2004年5月20日通过了由国家科技部组织的专家验收。

    高性能软磁铁氧体制造除了必须具备先进的生产制造技术,还必须有先进的生产制造装备,二者缺一不可。公司经过多年技改,从国外进口了大量国际上最先进的生产设备,如:由德国RIEDHAMMER、日本NGK进口的全自动控制钟罩炉、全自动氮气保护推板窑；由日本玉川公司进口的全自动粉末成型压机；由日本日进公司以及瑞士线性公司进口的全自动通过式磨床及气隙磨床等。公司现有的装备达到了国际先进水平。公司高端一流技术装备的超前投入,为公司在行业复苏过程中抢得了先机,也为公司进入高端产品,提高产品品质和材料特性提供了保证,将在今后几年发挥更大的效能。

    █ 生产规模与产品质量、成本优势

    公司目前年生产能力达15,000吨,为国内最大的软磁铁氧体生产制造企业之一。

    公司现可生产14大材料系列、68种材料牌号、1100多种规格的软磁磁芯,产品性能达到国际先进水平,处于国内同行业领先地位。这些产品得到国际上电子元器件制造著名公司如法国阿尔卡特公司、德国EPCOS、VOGT公司、台湾飞磁、日本FDK、SONY公司、韩国三星等的认可,并被大批量采用。软磁铁氧体制造业是劳动密集和技术密集型产业,质量和成本是核心竞争力,欧美公司在劳动力成本和设备折旧的双重压力下普遍亏损,而采取减产、关闭或转移的策略。但公司在成本上与欧美同行有较大的成本空间,有利公司在日本和欧美等高端市场的进入。

    随着公司生产产能的增加,技术水平的提高,精细化管理的实施,产品结构和客户结构的改善,公司在行业中的地位,特别是在国际市场上的影响力不断增强,有利于公司产品结构和客户结构的全面改善。

    █ 形成了稳定的高端客户群

    公司能生产出与世界先进水平性能基本一致的高档磁性,并能规模化生产,满足国际、国内大公司采购的要求。产品在业内享有盛誉,已经与日本田村、美国普施、德国西门子、荷兰飞利浦、日本FDK、松下、索尼、韩国三星、LG、国内长虹、康佳、创维、台湾台达、宏基等国内外著名企业建立了贸易伙伴关系,公司前九名供应商绝大多数为欧美、日本、台湾器件著名生产制造企业,客户稳定性较好。随着这些高端客户群在中国的扩张,对软磁产品的需求也不断增长,也带动公司的经营发展,公司产品目前畅销全国20多个省市,远销欧美、日、韩、澳、印度、香港、台湾等10多个国家和地区。

    █ 股权优势

    股权分置改革打破了原有的非流通股不能流通的禁锢,为上市公司实施股权激励创造了市场环境,目前许多上市公司都在探讨股权激励的方式,以便使经营者和企业的利益更密切,激发经营者的积极性。而天通股份(行情,论坛)在此方面有先人一步的优势,公司是自然人控制的上市公司,公司核心管理人员绝大多数直接持有公司的股份,并且他们只投资了天通股份(行情,论坛)一家公司,因此其个人利益与公司利益密切相关,对公司的长远健康发展更为关注。

    █ 区位优势

    全球IT制造业中心向中国转移,跨国公司本土化采购为公司的发展提供了宝贵的机遇。公司在区位上不仅受益于全球软磁产业结构的大转移,而且还处于新重心的中心地带。

    公司地处上海与杭州之间,交通便利,属于＂长江三角洲＂区域经济发达城市的中心辐射地带,公司已在沪杭磁悬浮列车中间站和清华长三角研究院所在地—————嘉兴建立了天通科技园,凭借这一平台,公司可以进一步加强与国际大公司配套的优势,迅速提升企业人员素质和国际化管理水平,加大先进技术引进和创新力度,加快拓展国际市场的步伐,使公司快速发展成为以市场为导向的全球性的著名专业产品制造商。

    █财务状况良好,现金流充沛

    公司目前的财务状况比较好,负债适度,现金流顺畅,较为薄弱的地方是管理费用偏高,公司已经着手进行控制,目前费用增长较快的趋势已经得到控制。公司2005年年报每股收益由于4季度计提等因素表现不佳,但这种暂时的回落意味着公司甩掉了历史包袱,2006年后轻装上阵。

    主要财务指标

    未来发展:全球规模第一、水平领先

    一、发展战略:实现软磁磁性材料全球规模第一、水平领先的战略目标

    对于公司的未来发展,公司制定了全面的发展战略:

    1、通过加快投入和行业整合,做大做强磁性材料主业,实现软磁磁性材料全球规模第一、水平领先的战略目标。同时加大电子材料产业新项目的投入和引进,打造电子材料产业群,力争在3－5年内把公司建成有国际影响力的电子材料产业研发、生产基地。

    2、以磁性材料产业为基础,积极向下游产业发展、渗透,加大在电子元器件、电子模块产业上的投资力度,力争在3年内建成产业带动力和整合力强的电子制造服务以及新型电子元器件研发和制造基地。

    3、借助丰富的人脉资源和产业资本优势,通过与国际跨国公司的合作,大力发展国家产业政策扶持的电子专用装备制造业,通过整合资源,力争3年内建成有国内影响力的、特色明显的新型电子专用装备制造基地。

    从公司的战略中我们可以看出公司在未来遵循专业化的方向把主业作强作大,并在产业规模、产业链上下游之间加大投入,公司在未来将成长为具有国际核心竞争力的全球软磁巨头。软磁磁性材料全球规模第一、水平领先是公司的战略目标。同时公司也将加大电子材料产业新项目的投入和引进,力争建成有国际影响力的电子材料产业研发、生产基地。同时以磁性材料产业为基础,积极向下游产业发展,加大在电子元器件、电子模块产业上的投资力度,建成产业带动力和整合力强的电子制造服务以及新型电子元器件研发和制造基地。通过与国际跨国公司的合作,大力发展国家产业政策扶持的电子专用装备制造业,建成有国内影响力的、特色明显的新型电子专用装备制造基地。总之,以磁性材料为基础,向上下游发展相关产业多元化,

    二、三大利润增长点支撑公司未来稳定成长

    为了实现公司的发展战略目标,公司积极扩张,加大投资项目投入,三大新利润增长点将支持公司稳健发展:

    ■高频磁电子器件生产线技术改造项目

    该项目为国家经贸委"双高一优"项目,项目发展的高频磁电子器件广泛应用于通讯、计算机网络、数码相机、新型平板显示器件、抗电磁干扰等领域,是符合国家发展计划委员会《当前国家优先发展的高技术产业化重点领域指南》中要求的新型基础元器件。我国磁电子器件需求以每年17％的速度增加,而在高频使用领域的增长速度更快,新型结构、高频化、高性能化成为磁电子材料和器件的发展方向。未来随着中国制造业的进步和国外制造基地向中国转移,磁电子器件行业将面临发展良机。明显的成本优势将使得原来依靠进口的国内外厂商纷纷改用国产电子器件,高频磁电子器件也将成为当今市场发展的急需产品。项目市场前景广阔。

    项目正常达产年的销售收入达31,000万元,净利润为3,232万元,内部收益率(上交所得税后)为17.1％,静态投资回收期(含建设期二年)为5.6年。

    项目拟投入18,290.00万元人民币,截止至2005年底实际投入11,567.38万元人民币,占项目总投资的63.24％。该项目投产后将提升公司的产品结构,进一步拓展高端产品结构。

    ■液晶显示器用锰锌磁芯生产线技术改造项目

    该项目生产产品主要为液晶显示器所用的磁芯。液晶显示器由于具有低工作电压、功耗小、重量轻、厚度薄、适于大规模集成电路直接驱动、易于实现全彩色显示的优良特性,目前被广泛地应用在便携式电脑、数码摄录相机、PDA移动通讯工具等众多领域。据有关机构预测,全球显示器使用将进入液晶显示时代,预计2005年全球LCD产值将达到360亿美元,当前及今后相当长的时间内,新型液晶显示器、TFT－LCD将逐步占据市场的主导地位,而为之配套的高品质的磁芯元件也将有长足的发展。高性能磁性材料被国家发展计划委员会列为"当前国家优先发展的高技术产业化重点领域指南"(［计高技(1999)827号］文),液晶显示器用锰锌磁芯是"指南"所要求的发展内容之一。信息产业部"十五"规划也多次要求在新型元器件方面"重点支持中高分辨率彩色显像管、新型投影显示器和新型平板显示器件"。由于预见平板显示器取代CRT显示器将是必然趋势,公司早在2002年下半年就开始对该项目进行了部分先期投入。因此项目2005年底已经完成投产,今年产生效益。

    项目正常达产后,销售收入达15,200万元,净利润为2,292万元,内部收益率(上交所得税后)为16.9％,静态投资回收期(含建设期一年、税后)为4.8年。液晶显示器用锰锌磁芯生产线技术改造项目总投资16,754万元,其中募集资金投资8,285.19万元。公司在2006年用自有资金进行新增股资,现在公司整体产能为1000吨／月左右,毛利率比公司平均毛利率水平要高,目前该产品的主要客户有台湾沛波、台达电、达方等,增长势头喜人。

    ■电子专用材料新型装备生产技术引进项目

    随着国内制造业的发展,新型基础装备成了制约电子专用材料发展瓶颈,特别是在软磁铁氧体、电子功能陶瓷、粉体工程等方面的专用设备几乎清一色是进口或仿制进口产品。进口产品质量好,但价格为国产设备的3－10倍；国产设备大多为仿制国外八十年代末的产品,产品价格低,但质量和可靠性与国外相比有一定的差距,发展基础装备在我国势在必行。近年来,国外电子材料公司纷纷转移来中国建厂,给中国的电子材料专用装备行业提供了良好的发展。与此同时,作为国内可持续发展战略的重要组成部分环保工程,未来将酝酿巨大的商机。相关电子材料和粉末冶金行业也将从中得益,配套的压机、窑炉、环保和粉体设备等的市场也将随之扩大。目前国内主要的磁性材料专用设备生产企业规模不大,其质量水平和数量也都无法满足当前软磁铁氧体高性能的发展需求。因此,发展高性能的电子专用材料新型装备,为国内企业提供替代进口的先进生产设备,市场前景是十分广阔的。

    本项目正常达产年的销售收入达12600万元,达产年利润总额为2296.6万元,内部收益率(上交所得税后)为26.0％,静态投资回收期(含建设期一年、税后)为5.0年。公司出资5,000万元人民币投资该项目,已累计投入383.08万元,占预算的7.66％,未产生收益。

    三大新利润增长点项目

    这三大项目将强化公司在软磁行业的竞争力,进一步提升公司未来的盈利能力。

    估值:股改与成长提升二级市场价值

    天通股份(行情,论坛)主营业务为磁性材料生产和销售,根据BLOOMBERG的统计,国外成熟市场同行业上市公司平均市盈率为40倍左右:

    国外成熟市场同行业上市公司动态市盈率:

    目前,A股市场与天通股份(行情,论坛)主营业务相同的可比上市公司G韵升(行情,论坛)(600366)已完成股权分置改革。截至2006年4月27日收盘,G韵升(行情,论坛)股票收盘价为6.4元,市盈率为30倍。再考虑到目前整个中国股市由于股权分置改革成功推进而使整个市场发生根本性变化,二级市场行情明显好转,具有核心竞争力的成长股将获得多的市场认可,综合以上分析,天通股份(行情,论坛)在全流通状态下的合理市盈率应该在30———41倍左右,我们保守估计天通股份(行情,论坛)在全流通市场合理市盈率为30倍。

    预计公司在2006年将步出行业低谷,重新迎来业绩上升拐点,我们预计公司2006年每股收益可以达到0 .25元左右,公司的合理股价可以达到7 .5元以上。随着业绩的增长,公司动态市盈率也会不断降低,根据2007年的业绩预测,公司的合理股价可以达到9元以上。

    公司未来业绩预测

    此次股改天通股份(行情,论坛)的非流通股股东以其持有的部分非流通股份作为对价安排。方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每持有10股流通股将获得非流通股股东安排的对价3股股份。

    公司股改公布前一日4月7日前收盘价格5.58元,公司股改后的理论除权价格为4.29元,与公司的内在估值相比,公司在二级市场上的价格仍然偏低,无论从公司的质地、未来的发展前景和二级市场的表现看,公司都具有较高的投资价值。