春 耕

    近期基金发行异常火爆,百亿规模的超大基金又重现市场。随着新发基金规模的扩大,新入场的机构资金将会选择什么样的品种进行建仓成为一个新的议论话题,笔者认为,防御型股票有望重获青睐。

    新资金建仓有两种模式

    从股票估值和市场博弈角度来看,新入市机构资金的建仓方式无外乎有如下两种模式：一是基本拷贝现有基金的基本持仓结构。继续增持消费服务品、有色金属、金融、房地产等前期强势品种。二是另辟蹊径,增持前期表现远远落后于大盘的“防御性”和部分“周期性”品种。按照模式一进行建仓的好处是能够紧跟当前市场热点,建仓的同时也带来了自身重仓股的再次飙升,产生资金协同效应。但其风险之处在于由于是采取了跟随策略,继续追加那些累计涨幅巨大的品种,短期之内虽然不至于使得净值表现偏离同行太远,但已经很难获得超越同业市场平均水平的超额收益。相反,若按照模式二进行建仓,则不但可以规避热门股可能出现的中短期波动,而且可以获得防御类或周期类冷门股出现阶段性补涨所带来的超额收益机会,因此从市场博弈角度来看模式二获胜的概率似乎更大一些。

    热门股还会被继续增持吗？

    本轮行情已经先后经历了两个阶段：第一个阶段是去年年底至今年3月份左右,市场的核心领涨品种主要集中在银行、房地产两类股票。其大幅飙升的基本逻辑是投资者对未来五年人民币持续升值的预期和战略布局。但是,随着人民币升值幅度表现缓慢,宏观调控政策又相继出台以及持续的大型银行股IPO压力,银行房地产板块很快就陷入了相对滞涨的格局,于是行情顺势进入了第二阶段,即由资源品(有色金属能源等)、消费服务(食品饮料等)为核心领涨品种的大幅拉升阶段。在3月底至5月份,资源品和消费服务品大幅上涨给基金净值飙升带来了巨大的贡献。但是近期来看,随着有色金属和石油期货价格出现高位震荡,资源股也明显陷入了阶段性调整。而消费服务类股票也开始出现了“是否太贵了”的估值困惑,其近期股价走势也不再那么强劲。

    可见,对于热门股票,其所面临的普遍问题是中短期累计涨幅过大,估值趋于合理,基金要继续获得超额收益越发困难。而对于新基金来说,在目前价位是否继续增持前期的热门股,很可能主要是基于如下两点考虑：一是协同效应。通过新发基金来增持自身老基金所重仓(尤其是那些比较独门的)的品种,继续提升净值排名,从而产生正向反馈协同效应。二是战略考虑。金融地产和消费服务品仍然是所有基金重点布局的战略性资产,尽管累计涨幅过大且估值趋于合理,但新发基金仍可能从战略角度出发,继续考虑配置,避免走失大局。但总的来看,笔者认为无论是出于上述何种考虑,新发基金在昔日热门股上即使有投资,估计占比也不会太多,主要理由是(至少从短期来看)上述板块的超额收益潜力已被大幅压缩了。在热门品种中,最有可能获得优先策略性配置的是前期已有一定调整的银行、房地产以及少量相对涨幅不大的消费品。

    周期及防御品种将重获青睐

    对于新发基金而言,那些今年以来累计涨幅甚小,行业基本面稳定或者转暖的防御性及周期性股票无疑具备更强的吸引力。从行业配置角度来看,本轮上涨过程中,钢铁、电力等周期性股票及港口、高速、机场等防御性股票基本上处于机构仓位之中的“末端”位置,至今其板块累计涨幅尚不及市场平均水平的一半。从绝对价值角度来看,这类股票同时具备高分红、低估值、收益稳定的防御特色,但由于缺乏爆发性的成长潜力,多数股票的股价仍然处于严重低估状态。从目前情况来看,诱发新基金选择重点建仓防御及周期类股票的市场契机可能主要来自于如下四个方面因素：

    一是对于整个市场随时可能出现调整的担忧,导致新发基金在初次建仓时必然会有较强的防御性要求,这决定了防御类股票必然会纳入新基金基本配置的视野。

    二是寻找新的进攻型品种的要求。前期热门股进攻性强但累计涨幅过大,而在前期滞涨的部分周期性品种之中,一旦判断周期因素发生逆转,以钢铁、电力为代表的周期性品种同样也具备极强的组合进攻性。因此,周期性品种有可能成为新发基金的潜在备选进攻品种,而纳入基本配置视野。

    三是超额收益要求。年初至今的上涨行情可以看作牛市恢复性上涨的第一波行情。第一波行情所具备的一个最根本特征就是普涨行情,板块轮动应该是这波行情的基本特征。因此,撇除各类负面因素,周期及防御类股票即使在没有任何基本面因素变化的驱动下,也至少会获得一个与市场平均收益水平相当的收益率。目前,该板块的累计涨幅仅仅约为市场的一半,这就意味着在后继的补涨行情之中,周期及防御类股票实际上蕴涵着创造超额收益的机会,这对于以追求超额收益为目标的基金来说无疑具备巨大的投资吸引力。

    四是战略配售及融资机会。由于很大一部分周期及防御类股票较早地完成了股改,这类股票的再融资也已率先启动。一旦上述公司通过战略配售获得境外资本的认可,或者以低于市场价进行再融资,这对于新发基金大规模低成本建仓是十分有利的,新发基金也必然会踊跃参与其中,从而带来股价的恢复性上升。

    因此,总体来看,笔者预计在下阶段以新基金建仓为主的增量资金行情中,银行、房地产、消费品虽然仍然会被新发基金谨慎增持,但已经不再是(至少阶段性地)增持的重点。相反,那些前期表现冷门的部分周期及防御类股票反而更有可能成为继有色、食品饮料之后的新的市场热点,被新发基金作为重点增持的品种。