[来源:金融时报]

　　我国股市存在的大部分问题与股权分置没有必然联系，有些问题虽然在股权分置交易制度下容易发生，但通过加强监管是可以克服和弥补的股权分置交易制度与全流通交易制度对市场价格的影响有什么不同呢。

研究发现，我国采用的股权分置的交易制度由于有2/3股票不流通，造成实际可供上市交易的股票数量减少，较大程度地限制了股票二级市场的原始供给，使股票供给缺乏弹性，又由于我国股市面对十几亿人的大市场，需求旺盛，使股票需求富有弹性，加剧了市场供求失衡的矛盾，使股票价格偏离股票基本价值的现象更突出，使股价波动更频繁、剧烈。这虽然在一定程度上提高了市场效率，譬如，中石化在A股市场发行价为4.22元／股，而H股的发行价为1.61港元；广州药业在A股市场发行价为9.80元／股，而H股的发行价为1.65港元等。同时也增加了市场风险，给市场监管增加了难度，譬如，个别企业肆意圈钱和个别投资者违规炒作等。由于我国股市供求失衡现象严重，使二级市场股价长期在较高的市盈率下运行，投资者很难通过上市企业派发的现金红利来获取与其所承担的风险相适应的必要回报，只能更多地利用股价波动，在公平博弈中通过获取价差收益来达到与其所承担的风险相适应的收益。

　　需要特别说明的是，投资者在股市无论是通过红利获取的现金收益，还是利用价格波动，在公平博弈中获取的价差收益，都是股市正当的投资收益，不存在谁优谁劣，不应鼓励一种投资，抑制另一种投资，特别是在我国因股权分置造成的股票价格长期偏高，而股息率又长期偏低的市场背景下更是这样。否则投资者就没有必要到股市中来，股票市场与普通的产权交易市场也就没有什么区别了。

　　遗憾的是，人们在长期享受股票价格偏离股票基本价值经济现象带来的好处的同时，却忽略了这种经济现象存在的重要性，甚至对这种经济现象持有偏见。认为价格偏离基本价值的经济现象会产生投机，投机会产生泡沫，投机和泡沫易破坏市场秩序，弄不好会引发金融危机等。其实从某种意义来说，股市就是人们自觉地开发利用投机的一种经济活动，如果在股市严格限制价格偏离基本价值经济现象的产生，股市就会失去对企业和投资者的吸引力，股市中的大部分功能就无法发挥作用。这种对股票价格偏离股票基本价值经济现象持有偏见的思想在我国理论界长期占据主导地位。

　　更严重的是至今我们并没有找到造成股市被动局面的真实原因，把其根源归咎于股权分置。对部分专家学者提出的股权分置存在的种种弊端，要冷静地思考这样几个问题：哪些问题是任何股票市场都可能发生的，哪些问题是股权分置市场容易发生的，这些问题能不能通过其他手段克服和弥补。

　　有人认为，股权分置造成了流通股与非流通股股权地位的不平等。其实成熟市场上市企业原始股东的持股成本与二级市场投资者的持股成本也存在较大差异，只是在都可以上市流通后才趋于一致。从这个角度分析，成熟市场上市企业的原始股东与二级市场投资者的股权地位更不平等，因为成熟市场的原始股不仅持股成本低，一段时间后还可以上市流通，我国股市的非流通股虽然持股成本低，但至今都不能上市流通。我国的非流通股与成熟市场的原始股不同的是，由于我国股市有三分之二股权不流通，股票供求失衡现象严重，提高了市场效率，使上市企业发少量的股票就能筹到较多的资金。笔者认为，在我国目前监管环节薄弱，信用体系和司法制度不完善的背景下，对大股东股权变动做一些限制是必要的，有利于保持上市企业的稳定，如果大股东把筹集的资金用完后套现离场，会产生更严重的后果。

　　有人认为，我国股市存在的绝大多数弊端都或多或少由股权分置引出，尤其是公司治理结构混乱、大股东肆意圈钱、内部人掏空上市公司、内幕交易盛行损害公众投资者利益、上市公司质量不断降低等。可研究发现，我国股市现有的几只全流通的股票并不比其他上市公司好多少，有些问题与其他公司相比还有过之而无不及。研究还发现，我国在境外成熟市场上市的，同样是股权分置股本结构的企业，却很少发生上述问题，一般都能规范地按市场化运作，较之于国内的上市企业极大地提高了成功率。由此可见，我国股市存在的大部分问题与股权分置没有必然联系，有些问题虽然在股权分置交易制度下容易发生，但通过加强监管是可以克服和弥补的。

(责任编辑：郭玉明)