大股东持股比例较低、股权结构分散、价值被低估、行业龙头等四类企业成为热门并购目标

　　证券时报记者 刘克

　　一笔资金找到了Z，20亿美元。Z曾在国家化工部工作了很长时间，在五月中旬一个阴雨绵绵的夜晚，Z与本报记者相约在北京亚运村的咖啡馆里，Z说：“这笔海外资金希望我能帮他并购一个很大很大的化工项目。

”

　　“我们的视野应该放得更大些，因为我们面对的是全球大市场。”与国际财团联系颇多的Z透露，“很多国际资金在中国门外游弋，观察着中国投资机会。”

　　事实上，虽然已有数起并购案惊动中国证券市场，但目前可能还只是开始———证券市场全流通时期，更多资金可以通过二级市场完成并购和战略性投资。更值得关注的是，中国的多家券商已悄然成立了专门的并购部门，为下一个阶段所开展的业务做准备。这是一个不可忽视的信号。

　　制度环境保驾护航

　　目前，我国的并购市场环境正发生天翻地覆的变化：一是股改的逐渐完成，全流通时代渐行渐近；二是并购相关的法规逐步完善，阻碍上市公司并购市场大发展的障碍正逐步扫除。

　　一位资深投行人士分析认为，在原来股权分置的情况下，出于定价的原因，股票很难用来作为并购的支付手段。而全流通之后，在资本并购运作中，当收购方希望独享协同效应的时候倾向于使用现金并购，当收购方希望并购双方共享整合风险的时候倾向于使用换股并购，而在股票支付手段的帮助下，收购方可以轻松完成大型并购运作，这在国际资本市场的大型并购中达到了充分的验证，因此在全流通之后的市场中，上市公司的并购价值将得到显著提高。

　　同时，各种新法规纷纷出台，为并购时代的到来保驾护航。日前，中国证监会发表了新修订的《上市公司收购管理办法》征求意见稿，对上市公司收购制度作出重大调整。修订后的上市公司收购新规，被普遍认为将促进并购市场更趋活跃，更适应股改后上市公司全流通局面。

　　还有一个不容忽视的因素：目前，无论是外资并购，还是内资重组(尤其是对于ST板块公司或亏损公司)，大多得到了地方政府的欢迎。就并购而言，外资的实力、现金使得各级政府对他们的认同度很高，其国际化背景也使得其成为仅次于央企的次优选择。

　　并购资本磨刀霍霍

　　近年来，随着全球流动性泛滥和人民币升值的叠加效应，A股上市公司日益对外资形成强大的吸引力。同时，熟稔全流通环境下并购操作的国际资本，更是对中国的并购市场虎视眈眈，庞大的国际资本屯兵场外，磨刀霍霍。

　　目前，活跃在全球的国际投机资本已达到一个惊人的数字。根据国际货币基金组织的估计，这一数字可能已超过100万亿美元，相当于2005年中国GDP的45倍。而国家发改委经济研究所发前年11月也首次承认，有上千亿美元境外游资已进入中国内地。

　　和金融性投机资本相比，产业并购资本将更为庞大。从去年以来，涉及到外资并购国内上市公司的个案中，大多数为国际产业巨头对所属行业的并购与整合，这也印证了外资并购主要是同业的判断。由于同业并购的摩擦较小，并购后整合的成本也较低，加上有些外资已经持有上市公司部分股权，对被并购企业的了解一般要比外部股东更深和更细。所以这种形式的外资并购，能够为并购企业和被并购的上市公司双方都带来双赢的结局，并形成一种强强联合的重组效应。而一些成功的经验又带动了更多产业资本纷涌中国。

　　随着外资加快了对国内上市公司的并购重组运作，国内行业龙头也加快了对行业内部企业的整合并购运作，如中石化对旗下A股上市公司的回购，海螺水泥收购巢东股份股权而成为其第二大股东等等。

　　谁容易成为并购目标？

　　一般而言，在全流通背景下，大股东持股比例较低、股权结构较为分散的公司，价值被低估的公司，以及一些重点行业内的龙头公司，容易成为引发并购的对象。

　　今年以来，钢铁、水泥、机械和商业零售等行业出现了并购连连的好戏。从外资对四川双马、华新股份、海螺水泥、巢东水泥等水泥业内龙头公司的接二连三出击，到凯雷入主徐州工程机械集团有限公司，再到银泰屡次举牌G武商。一时间仿佛令人目不暇接。

　　广州证券研究员何健分析认为，外资选择钢铁、水泥、商业零售等行业作为并购目标，一个重要因素是这些行业或拥有拥有成熟的市场、完整的产能建设能力，或拥有外资短时间难以建立的渠道，而且收购所花的成本要较新设的成本低。

　　他说，钢铁是一种战略物资，产业壁垒较多，国外的钢铁企业进入我国的钢铁市场，设立新厂投入成本要比并购成本高得多；而且钢铁业属于资金密集与技术密集型行业，行业内的整合将可以对抗原材料价格的上涨，降低生产成本与能耗。水泥行业则由于西部开发、东北振兴以及公路网的建设，对水泥形成旺盛的需求，虽然在我国的宏观调控下，整个行业出现产能过剩，但大的水泥企业产品仍然供不应求；同时，水泥行业的区域垄断性强，环保要求高，进入门槛高。这些特点决定了外资将优先选择并购控制水泥业的龙头企业，进而垄断区域水泥市场。

　　另一方面，在我国目前1000多家上市公司中，大股东持股比例偏低的不在少数。据本报信息部统计，截至2005年年底，大股东持股比例小于20%(含20%)的公司有118家。其中，持股比例在10%以下的就有9家，ST兴业大股东的持股比例还低于5%，仅4.24%。而且，在持股比例10%以下的公司中，ST兴业、方正科技与爱使股份已经实现了全流通。在历史上，这些公司曾频频引发举牌收购而名躁一时。

　　此外，从2001年开始，我国的A股市场进入了一轮较长时间的低迷期，许多公司的股价折损大半，甚至跌破其净资产值。而新的收购管理办法允许收购人以换股收购方式完成收购，这将大大降低收购人的资金压力。同时换股收购也为A股公司之间的“纵横联合”提供了可能。通过换股收购那些价值被低估的公司，也将带来收购方价值的提升。因此，那些价值被低估的公司将很有可能成为收购方进行“换股收购”的首选目标。尤其对于那些价值被低估的优势企业，将很有可能成为产业资本进行行业重组和整合时首先关注的对象。

　　并购助推市场行情

　　全流通在某种意义上是与国际成熟证券市场的并轨。从目前世界上其它成熟的市场中可以看到，并购往往是市场最为活跃的题材，由于企业的并购经常通过购买市场的流通股份来实现，这就会刺激其股价的走高。如香港市场当初的九龙仓收购，就引发收购双方不断提高收购的价格，造就了强悍的个股上涨行情。

　　分析人士认为，在国内市场进入全流通时代之后，此类的事件必然会在市场不断上演，使市场的股价不仅要反映企业的资产和盈利价值，还将反映其流通的价值，而这在以往大部分股份不能流通的情况下是难想像的。

　　但并购助推市场行情并不是绝对的，由于反收购也将日益流行，收购失败也将成为一种正常现象，这也可能促能股价的急跌。江苏天鼎的秦洪认为，即便在严格监管、完全市场化的海外成熟资本市场，购并也有不成功的，甚至也有借购并为名行炒作之实的例子，因而在实际操作中，需要对未来的购并予以一定的警惕。

(责任编辑：陈晓芬)