首钢发展研究院 魏金朝

　　2006年1月27日，全球最大钢铁公司米塔尔单方面发表声明意图以186亿欧元（约227亿美元）收购世界第二大钢铁公司阿塞洛，该消息引起了全球钢铁业的强烈震动，一时间各钢铁巨头人人自危。

　　由于明年日本将解除外国企业通过子公司收购日本企业的限制，世界第三大钢铁公司新日铁公司明显感受到被收购的压力，于2006年3月29日宣布采用《重大股权收购公平准则（并购防御措施）》及股票认购权证的“橱柜式注册”制度，以防御来自外界的潜在恶意收购行为。

　　一、新日铁公司并购防御措施的要点

　　新日铁公司的措施概括起来主要有三点：（1）充分的知情权；（2）由提出收购方案时在册的股东决定是否接受；（3）在敌意收购情况下，用大量发行认购权证显著提高收购者成本。

　　● 充分知情权：根据该并购防御措施，任何具有潜在收购意图的报盘人都必须在持有新日铁股票达到15%之前向董事会提供充分详细的信息，诸如：用日文公布报盘人（包括最终控制人和关联方）的有关情况、收购目的及收购后的计划、过去五年经审计的财务报表、所持有的该公司全部证券、资金来源等证明信息，甚至要求所有信息披露人披露过去10年里违法记录，提交国际知名投资银行、国际知名律师证明文件全部属实的证明信等。

　　● 决定程序：如果新日铁公司董事会认为所得到的信息不尽如人意，或者根据这些信息认为收购者是危险的出价人或没有遵守审查期或股东意愿确认程序，则不必进行股东投票董事会即可决定立即发行认购权证予以对抗。在其它情况下将视收购方案的不同性质会有12－30周的审查期，以便使股东做出判断或使董事会采取其他措施。在审查期结束后由收购方案提出时的公司原有股东投票决定是否发行认购权证。

　　● 威胁大量发行认购权证：如果新日铁公司董事会或股东投票决定发行认购权证，则无需股东申请该公司即可任意次数地向配送日登记在册的股东分配认购权证，每一普通股将无偿配得一个认购权证（该公司持有的普通股除外）。认购权证发行的最大数量将是和配送日结束时发行在外的普通股总数相同 (不包括该公司持有的普通股的数量)。权证持有人在行权日有权以1日元的行权价获得1股普通股，任何有利于敌意收购者的认购权将被剥夺行权。

　　二、对新日铁公司并购防御措施的分析

　　新日铁所采用的并购防御措施前两条的作用明显可见，我们主要分析其中的权证措施。

　　新日铁的权证措施即为通常所说的“毒丸计划”的一种——“突然生效毒丸”计划，其正式名称为“股权摊薄反收购措施”，由美国著名并购律师马丁•利普顿1982年发明。该措施主要是指上市公司用股权摊薄的手段来防御收购，其目的是提高收购者的并购成本。

　　当敌意收购者购买目标公司股份超过某一界限或“触发”点时（一般是10%－20%，新日铁公司规定是15%的股份，这已经超过该公司目前最大股东日本信托服务银行所持9%和第二大股东日本万事达信托银行所持5.9%的股份之和），则目标公司就可启用事先预定的“股权摊薄反收购措施”，发行认购权证，允许其持有人以非常优惠的价格（在本例中为1日元，而当前新日铁公司的股价为428日元）将认购权证换为普通股票，而收购者的认股权无效。这种反收购措施通过股本结构重组，既可以使使收购者的持股比例得到稀释，无法达到收购目的，同时又大大提高了收购者的成本（收购者的出价几乎是原有股东持股成本的一倍），从而前功尽弃，蒙受损失。不同的公司，其“毒丸”也有不同的形式，如优先股计划、“突然逆转毒丸”计划、“突然生效毒丸”计划、后期权利计划、表决权计划等，但一般都在公司章程中事先做出若干规定。

　　新日铁公司在方案中规定“如果董事会认为收购方案符合新日铁及其股东的最大利益，则不需要进行股东投票”——即放弃实施“突然生效毒丸计划”，并未全面否定并购的可能性，从而不会给投资者留下了公司董事会对任何出价的收购均不予考虑的印象。

　　“毒丸”计划是很好的预防性质的反收购措施。它是在并购行为并未发生的前提下采取的并购防御措施，其目的是抑制敌意收购、抗拒不特定的收购者、维护公司的控制权，是最有效的防御策略之一。“毒丸”计划在过去20年中一直是最受欢迎的反收购策略之一，在美国的使用相当普遍，有超过2000家公司拥有毒丸工具，但这类防御措施在日本历史上并非多见。虽然新日铁公司宣称并购防御措施并非针对米塔尔与阿塞洛兼并战作出的回应，但不管如何解释，明眼人可以看出新日铁公司此时抛出该计划意欲使潜在的收购者知难而退。

　　有报道说，消息公布后，新日铁公司的投资者对此的反应呈现负面，尽管东京股市整体上扬，但新日铁公司的股票表现平平。是否属实，仍待观察。

　　继新日铁公司采用并购防御措施之后，住友金属工业公司也公布了一项“反收购防卫计划”，该防卫计划除收购防御触发点为20%与新日铁公司有所不同外，其它措施均相似。

　　三、新日铁公司反并购对国内钢铁公司的启示

　　在市场竞争的环境下，收购与反收购的基本制度不会改变，在游戏规则允许的条件下可灵活运用国家的相应法律法规、公司章程以及各种合同文本等，采取相应的事前并购防御准备有助于威慑潜在的收购者，以达到规制各种收购意向的目的。这种事前反收购措施在无人收购时并不发生效力，一旦公司遭受收购者收集公司股票超过了预定的“触发”点，形成实际并购威胁，该防御措施即要生效，实施措施的成本远低于收购者发出收购要约后的事后反收购。

　　在当前国内外钢铁行业的收购反收购浪潮愈演愈烈的形势下，国内钢铁公司理应采取相应措施以应对将来可能发生的潜在收购，而新日铁所采取的“股权摊薄反收购措施”只需在公司章程或其它公司制度中事先约定，方式简单、措施有效，值得学习和借鉴。

　　除了“股权摊薄反收购措施”外，还有其它事前反收购措施可供选择，如：

　　1、董事轮换制。在公司章程中规定，每年只能更换一定比例的董事，这意味着即使收购者拥有公司绝对多数的股权，也难以立即获得目标公司董事会的控制权。

　　2 绝对多数条款。也称超级多数条款，是指在公司章程中规定，公司的合并需要获得绝对多数的股东投赞成票，这个比例通常为80％，同时，对这一反收购条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。

　　3、双级股票制。采用这种制度的上市公司将其股份分为A类和B类股票， A类股票每股享有1票的表决权，B类股票每股拥有多票的表决权。即使敌意收购者获得了大量的B类股票，也难以取得公司的控制权。米塔尔公司就采用了双级股票制。

　　4、与其它友好公司建立战略联盟、交叉持股，利用战略合作伙伴锁定流通股，减少被收购的吸引力。早在2000年8月新日铁与浦项就结成战略联盟，目前浦项持有2.2%的新日铁股份，而新日铁持有浦项3.3%的股份。今年新日铁还先后同住友金属工业、神户钢铁、山阳特殊钢提高了相互持股比例。

　　5、“降落伞”计划。当目标公司被并购接管，其管理者和员工被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费）、股票选择权收入或额外津贴，这样可以增加收购者的额外支出。

　　我国新《公司法》在关于股东表决权条款上规定：“股东会会议由股东按照出资比例行使表决权；但是，公司章程另有规定的除外。”这条规定实际上是为区分“普通股”和“优先股”，同时也为 “黄金股”、双级股票制打开了大门。新《公司法》对公司章程的规定已经由原来的“设立公司必须依照本法制定公司章程”改为“设立公司必须依法制定公司章程”，虽然只是少了两个字，但却是限定变成了反限定，有实质的区别，这样意味着公司只要不违背一般的法律就可以根据自己的特殊需要在公司章程里增加“个性化”条款，甚至可以同公司法已有规定不同。因此以上各种反收购措施目前在我国均不存在法律障碍。

　　在世界第二大钢铁公司阿塞洛面临被收购的现实威胁，世界第三大钢铁公司新日铁也采取措施防范潜在的恶意收购时，国内钢铁公司利用预防性质的措施构建反收购的“防鲨网”是十分必要的。

(责任编辑：陈晓芬)