广发证券 周德昕

    我们认为,未来三年水泥行业的供求关系将继续好转,而并购事件的增多也有利于行业健康发展。鉴于水泥行业将维持持续复苏的态势,我们维持对该行业“买入”的投资评级。

在个股选择上,建议投资者关注并购、整体上市等四类机会。

    供求关系继续好转

    受益于水泥产能的自然增长和“汰弱”产业政策的加强,从总量看,我国水泥行业未来3年供求关系将继续好转。从结构上分析,新型干法水泥的增长空间更大。

    在供给方面,2003年以来建设的水泥产能基本已经在2005年上半年得到了释放,预计2006年全国产能增长将有所减慢。同时,预计2006年将新增新型干法生产线63条,较2005年的111条也有明显下降。

    在需求方面,“十一五”规划等因素将明显拉动未来几年的固定资产投资。从历史经验看,固定资产投资增速与水泥需求增长具有明显的联动性。我们认为,虽然2006年一季度固定资产投资增速过快和M2快速扩张引发了调控预期,但总体看,出台如同2004年宏观调控严厉措施的可能性不大。毕竟,目前的“热度”比2004年要低得多。因此可以预计,水泥需求增速的下滑幅度将较为有限,而且西南、中部、新疆等地区的需求所受影响更小。

    并购浪潮方兴未艾

    产品同质性较高的水泥行业是规模特征最明显且较利于规模扩张的行业之一。规模扩张分为内涵式扩张和外延式扩张两种。在世界水泥产业的发展初期和成长期,主要是以产能扩张为主；在成熟时期,收购兼并就成为主流扩张模式,拉法基等世界型水泥企业的形成就是这一规律的体现。

    就国内水泥行业看,在过去两年,外资水泥企业和国内大水泥企业集团的并购活动频繁。在外资方面,拉法基入主双马,HOLCIM入主华新水泥；在国内企业方面,海螺并购广西的水泥企业,中材在全国范围并购,亚泰并购哈尔滨水泥。

    我们认为,我国水泥行业的发展已经由区域化竞争逐步进入到全国性竞争阶段。在完成了某一个地区的争霸后,大型水泥企业集团将会向全国其他市场进行扩张。如目前海螺水泥在取得华东地区霸主地位后,已经将其重心转到两广市场；冀东水泥也在实施“华北、东北、西北”的三北战略；而华新水泥在巩固其在湖北的龙头地位后,也正在积极向北发展。预计未来几年我国水泥行业的并购将愈演愈烈。行业集中度的提高将降低行业竞争的无序性,有助于我国水泥行业的有序发展。

    重点关注四类机会

    我们建议投资者关注水泥板块中的四类机会：一是有整体上市预期的公司,如天山股份；二是进行全国布局的公司,如海螺水泥；三是产能将集中释放的公司,如华新水泥；四是存在资产重组可能的公司,建议关注财务相对健康的狮头股份(行情,论坛)、福建水泥(行情,论坛)等个股。

    G天山(行情,论坛)(000877)：近两年通过大量的资产计提和债务重组,公司在很大程度上甩掉了德隆带来的经营包袱。公司区域性竞争优势明显,这使得其疆内水泥资产盈利能力好于疆外。公司南疆业务将从巨亏状态恢复到2004年的盈利水平；而占公司疆内水泥业务半壁江山的乌昌地区,将受益于区域性行业复苏；此外,公司旅游业务增长前景乐观。我们认为,中材水泥战略扩张势头较猛,预计未来将以G天山(行情,论坛)为平台整合旗下水泥资产。

    4月份以来,新疆地区、华东地区水泥价格相比于3月份有所提高,我们因此提高公司疆内水泥业务和溧阳公司的盈利预期。预计公司2006年每股收益为0.22元,2007、2008年每股收益将达到0.30元和0.40元。我们将公司目标价位提高到6元,给予“买入”的投资评级。

    G海螺(行情,论坛)(600585)：自2005年一季度创下低谷以来,公司盈利能力逐季回升：2005年四季度EPS为0.14元,处于销售淡季的2006年一季度EPS为0.12元。今年二季度,华东地区水泥市场有所好转,这将促使公司华东地区的水泥业务盈利能力明显好于第一季度。

    能源高位运行仍将是公司需要面对的难题。公司已经进行节能降耗技术改造,2005年原煤实物单耗比2004年下降8％,熟料平均电耗下降5％。2007年逐步投产的余热发电项目将缓解公司的能源成本压力。

    我们认为,随着在全国布局战略的实施,公司产能将快速扩张,未来三年业绩将呈现出较好的成长性,估值优势也将随之显现。给予“买入”的投资评级。

    狮头股份(行情,论坛)(600539)：公司拥有168万吨水泥、30万立方米混疑土产能。此外,公司在太原新建的1000T/D于2006年年初投产,朔州的1500T/D也将在2006年下半年投产。公司是山西地区最大的水泥企业,经营相对于其他水泥企业要稳定。建议关注。

    福建水泥(行情,论坛)(600802)：公司拥有450万吨水泥产能,但生产线规模均较小,2005年熟料产能为271万吨,销售水泥300万吨。另外,公司持有兴业银行3000万股,成本仅为3000万元,而兴业银行有可能在下半年上市,上市定价预计在6元／股。如果兴业银行实现上市,公司净资产将因此增加1.5亿元,而如果转让则可以增加投资收益。公司股改正在进行,建议关注。