回顾中国证券市场这十余年的发展，我们取得了相当显著的成就，但与国外发达的证券市场相比，中国证券市场无论在市场的规模还是在市场的形态上都存在明显的差距，与市场化和国际化的要求还相差甚远。客观的来看，中国证券市场目前存在的各种问题是有其历史原因的。

　　中国证券市场是一个带有较为浓厚的非市场特性、对外开放程度不高的年轻市场。作为刚刚完成“奠基阶段”的市场，不可避免在市场架构、制度建设以及投资者、监管者的经验和理念等方面存在不足，要成为成熟的市场还需时间加以培育和完善。证券市场现行的制度架构乃至运行之所以带有非市场色彩，局部领域还残留着计划经济的痕迹，主要是因为中国证券市场的发展处在宏观经济由计划体制向市场机制过渡的特定背景下。另外，与中国经济整体的开放程度不高相适应，相关领域的封闭性政策也是出于保护证券市场的目的而实行的必然选择。正由于对中国证券市场的特性存在这样一个定位，我们认为，加入奉行市场化、自由化的WTO将使中国证券市场面临巨大的挑战，但同时也带来了前所未有的发展机遇。

　　加入WTO后中国证券市场面临的挑战挑战

　　1.1 市场面临的挑战

　　首先，市场的规模不能满足全面开放的要求。到2002年2月底，我国证券市场的流通市值仅为13278.08亿元，占2001年GDP的13.84%，而发达国家这一比例一般在80%以上，中国证券市场无论在绝对规模还是在占国内生产总值的比例上都与国外成熟的证券市场存在明显的差距。在证券市场完全开放后，大规模的资本流动必将加剧中国证券市场的波动。在证券市场对外资开放之前，市场上的波动仅仅是国民财富的内部重新分配，但在一个开放市场中，这种震荡则可能带来国民财富的直接流失，这对我国金融安全的保护带来了巨大的挑战。

　　其次，市场深度不足。中国证券市场的纵深结构比较单一，还没有形成一个完整的证券市场体系。目前除了沪、深交易所的主板市场外，创业板市场尚未建立起来，场外交易市场没有发挥出应有的强大功能，债券市场相对于股票市场显得十分弱小。而按照国际规范和惯例建立起多层次的证券市场体系，对于实现投资方式的多样性，缓解主板市场的压力，以及减小国际游资冲击造成的市场波动，都有重要的意义。

　　第三，市场结构、股权结构不够合理。目前还存在着A、B股市场分割的局面，存在诸多问题的B股市场难以胜任中国证券市场国际化桥梁的角色。此外，截止到2002年2月，沪深两市上市公司的总股本为5269.04亿股，其中非流通股共有3428.06亿股，占总股本65.06%。如此大的非流通股数量严重影响了证券市场的资源优化配置功能，阻碍了上市公司治理结构的优化，不能为国内外投资者创造一个公平、理性的投资环境，国有股减持遂成为中国证券市场发展的重大问题。

　　第四，证券市场的基石棗上市公司的素质较差。许多通过对国有企业进行股份制改造而形成的上市公司虽然在形式上实现了股份改造，但其经营机制并没有真正转换，法人治理结构不健全；一些企业为了能够获取资金，千方百计的自我包装，使一批素质很差的公司上市；三是上市公司的信息披露不规范。因此，应严格按照《公司法》的要求改进上市公司的法人治理结构，建立明确的公司上市资格标准和资格审查制度，并进一步完善信息披露制度。

　　第五，投资者结构不合理。截止到2001年3月，在深沪两市6100多万的投资者开户数中，机构投资者仅占0.4%，与国际证券市场60%?0%的比例相比明显偏低。机构投资者的匮乏使得目前的股市投机性强，不利于市场的稳定，并且阻碍了上市公司治理结构的变革。目前中国证监会已明确提出，我国要超常规地发展机构投资者，同时引入国外机构投资者，显示了监管部门对这一问题的及时重视。

　　1.2 制度环境面临的挑战

　　1999年7月1日正式实施的《证券法》明确规定我国股票发行制度将实行核准制，核准制能够在一定程度上保证发行证券的投资价值，但核准制的缺陷也是显而易见的，在美国、日本等发达国家的成熟证券市场实行的是发行注册制。虽然目前中国还不适宜实行注册制，但我们要采取适当的措施在不断完善核准制的基础上，为向注册制的转变做好准备。

　　从证券市场的交易制度来看，目前的证券交易制度过于单一。首先，集合竞价制度限制了对经营不善的公司进行收购；其次，现货交易占绝对统治地位，缺乏卖空机制和衍生工具品种，使得证券市场中缺乏风险对冲机制；第三，现有协议收购制度的规定不够具体、可操作性不强，其运行缺乏市场性。为了满足证券市场的发展以及加入WTO的需要，必须改革现有的证券交易制度，建立与国际接轨的多重证券交易制度。

　　中国证券市场信息披露制度的缺陷在于：尚未明确违反信息披露的责任性质及不同主体的责任；没有规定违反信息披露应承担什么具体的民事法律责任；民事责任机制在实践中很难实施。幸运的是，有关部门对证券市场民事赔偿机制的建立问题给予了高度的关注。不久前最高人民法院发布了《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》，各级人民法院现在可以受理民事赔偿案件，但在具体的判决上还是存在着一定的困难。中国证监会近期发布的《上市公司股东持股变动信息披露管理办法（征求意见稿）》对上市公司股东持股变动信息披露中的民事赔偿责任作了明确的规定。

　　1.3 监管面临的挑战

　　首先，行政性、指令性的监管不合时宜。政府监管的立足点应放在维护市场公开、公平、公正的原则上，对市场行为加以规范和指引一条合法的途径，而不是简单地禁止。任何行政性、指令性的禁止都会导致市场中大量规避法律、逃避监管的行为出现。证券监管部门应建立透明、公正的政策法规体系，鼓励和强化市场机制的作用。要尽快理顺证券业协会管理体制，加强自律管理，发挥行业自律组织对监管工作的辅助作用。

　　其次，金融市场不同监管部门的政策协调不够。目前，我国在证券、银行、保险以及财政、税收、外汇管理等这些与金融运行息息相关的监管部门之间缺乏有效的政策协调和沟通机制。加入WTO之后，中国整个金融市场成为一盘棋，其各个子市场之间的相互联系更加紧密，在这种形势下更需要中国人民银行、证监会、保监会这三家监管机构的精诚合作，并与财政、税收、外汇管理等相关部门加强沟通，为我国证券市场乃至整个金融市场的全面开放创造坚实的制度基础。

　　最后，国际监管经验不足。如何对开放条件下的中国证券市场进行有效监管，如何与其他国家合作进行国际监管，我们还缺乏足够的经验，监管手段也存在着不足。要在国际范围内有效地防范和控制金融风险，有关国家的金融监管当局之间必须开展有效的双边和多边合作，进行广泛的监管信息交流。

　　1.4 证券从业机构面临的挑战

　　我国券商普遍存在规模较小、业务结构单一、治理结构不完善、缺乏有效的激励机制、抵御风险能力不强等缺陷，因此证券市场的对外开放将给国内券商带来许多挑战。例如，股票的发行与承销、公司财务顾问、资产重组等业务将面临更加强大的国外竞争对手，股票二级市场上的竞争将进一步加剧，国内券商还面临人才流失的威胁。

　　证券中介机构同样形势严峻。国外著名的会计师事务所在与我国会计师事务所的竞争中优势明显，而银广夏、三九医药等上市公司恶性违规案件的频频曝光使中资中介机构的公信度不断下降。2002年3月1日，证监会宣布再融资规模在3亿股以上和证监会特别要求的上市公司必须接受补充审计。这一规定使国内会计师事务所在竞争中将处于更加不利的地位。我国的律师事务所和评估师事务所在规模、经营管理、业务拓展、从业经验以及制度约束等方面同样与国外机构相差甚远，在竞争中劣势明显。

　加入WTO后中国证券市场迎来的机遇

　　2.1 有助于改善经济基本面，支撑证券市场长期健康发展

　　首先，入世有利于促进我国的产业结构升级，调整我国的经济布局。目前我国证券市场上过多地集中了属于夕阳产业的基础行业，以后，富有生命力的朝阳产业将通过发行股票或者债券的形式更多的进入证券市场；其次，通过学习和借鉴世界先进的企业管理方式和治理结构，有利于国内企业、上市公司完善法人治理结构，提高科学管理的能力；再次，加入WTO后我国大幅下调进口关税并取消配额等额度限制，使得采用国外原材料生产高档产品的下游企业将大幅度降低生产成本，提高产品在国际市场上的竞争力；最后，中国还可以按照WTO的规则普遍享有包括美国在内的各成员国提供的最惠国待遇，有利于扩大产品出口。良好的宏观经济态势和质地健康的上市公司是一国证券市场的两大基石，加入WTO将使得中国证券市场的整体基础更加坚实，从而保证证券市场获得长期健康的发展。

　　2.2 推动我国资本项目开放，从而促进资本市场的全面开放

　　尽管加入WTO并不要求我国直接开放资本账户，但是通过对我国国际收支资本项目的分析可以预见，一旦WTO开始对我国经济产生现实的影响，属于我国资本账户管理内容的各类对外借款（各类贷款，贸易信贷）、外商来华直接投资、我国对境外直接投资、对境外发行外币债券、境外筹借中长期商业贷款、境外发行股票以及B股等这些项目的规模都会有大幅度的增长。伴随着我国经济整体开放程度的进一步提高，这些项目规模更大的资金流动以及各种复杂的变化会现实地迫使我国在这些项目上实行有利于资本流动的措施。加入WTO必将直接或间接的推动我国资本项目的开放，而这又是资本市场全面开放的重要条件。

　　2.3 有助于证券市场的制度优化

　　入世将促进中国证券市场发行制度的变革，在进一步市场化、国际化的思路指导下，证券发行制度可以采取超常规、创造性的思路以加快过渡到注册制。交易制度的改革也将会随着国际间交流的广泛开展和市场化的进程而得以推动。对目前实行的大宗交易制度和集中竟价制度的变革需求将会直接影响到我国证券价格的决定机制。与此相适应，现行的协议转让制度也需要同步优化，尤其是在详细规定和操作程序上亟待加强。随着国外有关机构的参与，AB股之间交易制度的差异也将弱化，另外仿照一些成熟市场的做法引入做市商制度，也有助于解决个股交易不活跃的问题。

　　在信息披露制度方面，由于目前我国在信息披露规范性尤其是持续性责任方面与WTO的要求相差较远。可以预见的在未来的改革中，主要课题是加强信息披露制度的建设，强化上市公司、证券经营、中介服务等机构的信息披露义务和法律责任，增强信息的透明度。

　　上市公司的终身制从根本上违背了证券市场的规律和游戏规则，为使证券市场获得长期健康稳定的发展，退出机制的建立已刻不容缓。也正是在这样一个开放的背景下，中国证监会在2001年底对外发布了修订后的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，对连续亏损公司的退市办法进行了重新规定：上市公司暂停上市后，股票即停止交易，证券交易所不提供转让服务，这意味着PT制度今后将不复存在；由证券交易所决定上市公司股票的暂停、恢复或终止上市；公司连亏三年，其股票即暂停上市，暂停上市后第一个半年度内公司仍未扭亏，将直接终止上市。

　　2.4 有助于监管的完善

　　入世之后，原有的一些指令性的管制方式将变得不合时宜，更加有效的、强调市场约束和自我负责的监管体制将建立起来，更多地利用市场和社会审计的力量来增强市场透明度，进而加强证券市场的监管。建立以证监会为主体，包括自律机构、证券交易所在内的多层次证券监管体系。同时强化业已实施的央行、保监会、证监会之间的高层定期会晤制度，进行在证券、银行、保险、信托、特别是外汇等不同管理部门之间的监管政策之间的协调和配合。

　　随着外资中介机构进入我国证券市场以及我国证券机构走出国门，同一机构在不同国家开展金融业务，使得监管对象发生新的变化。而交易场所的扩大，交易品种的创新和新技术手段的应用也模糊了监管范围，加大了单个国家监管的难度。必然要求监管机构提高业务素质的同时谋求与有关国家的金融管理部门进行更为广泛合作和联系，实施跨境监管。我国一贯重视与证监会国际组织成员机构之间的交流与合作。通过学习国外监管机构较为成熟的经验和做法，加速了中国证券市场在监管范围、监管内容、监管体制等各方面的调整，确保了对市场的有效监管。

　　2.5 有助于立法体系的改进

　　入世后，通过对WTO的规则框架的学习，结合其他成员国的经验，证券立法将更为系统化，立法程序更加透明化，规范化。另外，证券市场的国际化必然带来证券立法内容的国际化。首要任务就是做出相应的变革适应世贸组织的基本原则要求，在市场准入、国民待遇等方面要根据做出的有关承诺废除原有的歧视性内容。证券立法还要与国际惯例接轨,包括制定中外合资基金管理公司管理办法、中外合资证券公司管理办法、外国合格投资者管理办法及境外证券融资综合法规等等。

　　2.6 最终会增强本土证券从业机构的竞争能力

　　国内券商的规模普遍偏小是制约其提高竞争力的重要原因，2002年3月施行的《证券公司管理办法》为证券控股集团的设立创造了法律条件，证券公司进行大规模兼并、重组与组织结构调整，组建实力强大的大型证券集团有了切实的措施和方法。在混业经营这个全球金融的潮流中，严格的分业经营政策的放开，有助于大型的全能化金融集团的出现，银证合作已经揭开了这一趋势的帷幕。

　　外资券商进入后，中方可以采取与外方组建中外合资金融机构的方式，对合资企业共同行使控制和管理的权利，进行平等的合作。在合作过程中可以学习全新的金融运作理念和技术，建立健全内部控制制度，并利用较为先进的风险控制机制化解各种金融风险，在短时间内提高我国券商的素质。在对客户、资源、人才的争夺中，可以进一步强化国内券商的竞争意识，促使其加速改革，吸纳优秀人才，改善经营管理，提高服务水平，降低经营成本，从而使我国本土证券经营机构的实力明显增强。

　　其他中介机构也将面临一个类似的过程，这些机构可以通过与外资机构的合作与竞争，在组织形式、管理体制和运行机制等方面进行改革，提高服务水平，提高竞争力。随着中国证券市场国际化进程的加快，越来越多的企业到海外资本市场进行融资，必将促进相关证券中介机构实力明显增强和进一步国际化发展。

(责任编辑：雨辰)