当前的紧缩幅度不足以阻止商品投机。央行对通胀的暧昧姿态，只是刺激了更多金融投机，从而引发更大通胀，使软着陆更难实现。央行现在越是采取温和态度，今后就越不得不将利率提到更高水平

　　当前的全球通货膨胀已接近于十年来的最高水平，明年可能会更高。不可持续的高流动性所带来的通胀效应，一度被一些通缩因素吸收（如新兴市场危机、中国国企改革、日本银行改革）；随着这些通缩因素的结束，通胀效应逐步凸现。

　　商品涨价是过剩流动性转化成通货膨胀的一个主要渠道。虽然高价格减少了需求，但当前价格依然保持在高位，一旦各国央行加息的预期消失，价格还会大幅上涨。这表明，各国央行必须采取比真实经济所要求的更紧缩的货币政策，以控制通胀。

　　央行最近放出的信号影响着金融市场。在我看来，央行对通胀的暧昧姿态，只是刺激了更多金融投机，从而引发更大通胀，使软着陆更难实现。我认为央行现在越是采取温和的态度，今后就越不得不将利率提到更高水平。

　　商品高价减少需求

　　越来越多的迹象显示，商品的高价位正在使需求减少。国际能源局估计全球原油需求正在以每日124万桶的速度上升，大大低于年初预计的需求增长幅度（每日增长150万桶）。经合组织（OECD）原油存量已达到20年来的最高水平，可以满足50天的用油需求。

　　这组数据显示，同2005年或2004年相比，原油需求已经有所下降，而原油供应更充裕了。然而，2006年上半年的布伦特原油价格仍然达到65.2美元/桶，比2005年和2004年分别上升了34％和94％。

　　需求减少的现象在有色金属领域更明显。中国有色金属的进口今年急剧下降。尽管最近价格有所修正，但金属价格仍然非常之高：与2005年的平均价格相比，当前的铜价上升了92％，铝价上升了29％，镍价上升了145％，锌价上升了119％。尽管商品牛市的高价通常由需求强劲和供应紧张所引起，但我认为，上述有色金属价格的上升显然是由于受到金融投资的拉动。

　　各央行的温和态度鼓励投机

　　市场对于美联储上周最新表态的反应，是一个很好的例子，它说明商品市场对于流动性指数的反应远远强于它对真实需求的反应。由于美联储的表态听起来比市场预期的更加温和，因此，商品市场价格一反最近的下降行情，出现急剧反弹。

　　在我看来，商品泡沫是一把悬挂在温和中央银行家们头上的利剑——这些中央银行家们鼓励更多投机，这种投机又带来更多通胀。我认为现实中的市场会和今天听起来很温和的各国央行亦步亦趋，相互作用继续推动商品泡沫。

　　商品泡沫是全球经济中的居高不下的货币存量带来的通胀压力的一个表现。充足的货币供应带来的通胀效应，一度被全球通缩因素所吸收。与此同时，充足的流动性带来了资产涨价。如今，随着通缩因素的淡出，资产涨价正在带来消费物价上涨。

　　各央行已经采取了大幅紧缩政策，全球房地产市场周期因之回落。但它们担心这种回落会对需求带来太大影响，因此，不想再进一步采取更加紧缩的措施，以防万一引发衰退。但是，我认为当前的紧缩幅度仍不足以阻止商品投机。

　　这种局面已使中央银行家们陷入一个困境：如果他们把调整重心放在实现软着陆上面，通货膨胀就有可能失去控制。

　　全球硬着陆风险上升

　　中央银行家们可能不会太多关注大的图景，而是变得过于依赖具体的数据。

　　这个所谓的大图景就是，他们已经向全球经济中注入太多货币。过多货币所带来的通胀效应，一度被一些通缩因素所吸收，货币供应通过资产涨价刺激了需求增长。在过去几年里，全球经济看起来非常理想——资金太多而又没有通胀。然而，通胀压力并没有消失，只不过是存储在资产市场里。随着那些通缩因素的淡出，通胀效应开始注入真实经济中。

　　在我看来，正确的价格稳定政策的调整目标应该是资产价格，特别是商品价格。如果各中央银行仅对消费物价（而不是资产价格）做出反应，它们只会延迟对资产涨价所带来的通胀压力采取抑制措施的时间，使通胀变得更加难以控制。

　　当日益上升的通胀压力被向后推延，各央行最终可能会反应过激，从而带来全球硬着陆。

　　（徐寒梅 译，本文仅代表作者个人观点）

(责任编辑：谢剑)