点评:粤水电(行情,论坛)(002060)是广东省最大的水利水电施工企业,水资源和水环境工程业务收入占公司全部收入的比例超过70%,毛利贡献超过80%。

    竞争优势:进入门槛高。

从相关资料可知,粤水电(行情,论坛)从事的水资源、水环境工程建设具有一定的技术进入壁垒,主要体现在以下两点。

    一是水利、水电建设的施工工地大多在偏远山谷地区,远离后方基地,建材的运输、机械设备的进出对成本影响较大。更为重要的是,大型水电建设的建筑工期往往长达数年,工程量大、技术工种多、施工强度高,非一般工程建设公司所能承受。

    二是大型水利枢纽对工程质量要求极高,具有一定的品牌技术进入门槛,只有品牌企业才可能获得订单。而粤水电(行情,论坛)从事水利建设有数十年历史,因此具有极强的获得订单能力,这保证了公司盈利能力的稳定。

    近几年,无论是按照完成收入比例统计,还是按照施工标段比例统计,粤水电(行情,论坛)在广东省工程合同金额3000万元以上的中型水利、水电施工市场的市场占有率,均维持在55%以上。同时,公司年产值和新增合同金额也远高于广东地区其他同类资质企业。

    成长性:需求强劲,成长预期强。粤水电(行情,论坛)所从事的水资源、水环境工程在未来数年将迎来建设高峰期。首先,就水电、水利枢纽等水利工程建设来说,目前广东地区的水电建设因为前些年水电资源投资过猛,已进入平稳增长期。但水资源丰富的云南、贵州、四川、广西、湖南等地则刚刚进入水电投资的高峰期,目前粤水电(行情,论坛)的主营业务触角已伸至四川、湖南、广西,在公司2005年主营业务收入构成中,上述三省的主营业务收入分别占6%、8%、10%。我们认为,粤水电(行情,论坛)可以在上述三省的水电建设高潮中获得更多的订单,从而提高成长预期。

    同时,粤水电(行情,论坛)在珠三角区域具有极强的竞争优势,而珠江流域未来将面临东江"东深供水工程"、广州"西北江引水工程"、"西水东调工程"、西江"西水南调工程"等重大水利枢纽建设项目,因此预计珠江流域水利枢纽的建设有望给粤水电(行情,论坛)带来充足的后续订单。

    其次,就水环境工程来说,广东省水利投资《"十五"计划和2015年长远规划》中提出的水利投资计划是:确保安排建立全方位防洪、除涝、防风暴潮、减灾工程,充分考虑安排水资源优化配置和水生态环境保护。其框算的水利总投资为2228亿元,其中2001－2005年合计702亿元,2006－2010年合计726亿元,2011－2015年估算共需800亿元左右。防洪工程、水资源开发利用是重要的投资方向,而这两类工程正是粤水电(行情,论坛)的技术优势、经验优势所在,公司未来有望获得大量订单。

    此外,公司近年开始向城市轨道交通业务积极渗透,并有望形成新的利润来源。公司目前已获得两个地铁盾构项目,由于目前能够进入该领域的企业并不多,因此毛利率也高于一般市政工程项目,大约在15－16%的水平。按照规划,广州市未来5年的新建轨道长度将是现在已建长度的4－5倍,市场空间巨大,公司有望"近水楼台先得月",更多地从这块蛋糕中获益。

    估值:合理定位在6.5－8元。在绝对估值方面,根据估值模型,在考虑WACC值为7.15%,假设2010年以后永续增长率为2%的情况下,得出公司每股内在价值为6.08元。

    在相对估值方面,公司目前持有订单总额为38亿元,大多将在今明两年确认收益；同时,公司在2006年仍有望获得32亿元的订单。因此预计公司2006、2007年每股收益分别为0.29、0.34元。目前中小板平均市盈率为27倍,因此公司对应的合理价位应在7.83－9.18元。

    综上所述,考虑到当前新股走势等因素,我们认为公司上市首日合理定位应在6.5－8元之间。(江苏天鼎 秦洪)

    均值区间:6.80－7.54元

    极限区间:6.00－8.40元

    定价上限(元) 定价下限(元) 机构 分析师 主要理由

    6.00 6.00 平安证券 罗晓鸣 可与安徽水利进行估值比较。

    8.80 7.20 上海天力 张积椿 公司涉及水利水电工程、路桥市政工程建设以及地铁盾构施工等领域,各项业务发展潜力良好。

    8.00 6.50 江苏天鼎 秦洪 (见下文)

    8.40 7.20 银河证券 陈健 预期公司2006、2007年EPS分别为0.30元和0.35元,参照目前水利建设同类公司估值水平,公司合理市盈率应在24－28倍之间。

    6.90 8.20 上海证券 蔡钧毅 公司目前在手合同金额30亿以上,未来业绩有望平稳增长。综合看基本面属中等偏上。

    7.50 6.60 国盛证券 王剑 公司经营稳健,但目前吸引力一般。

    7.50 6.50 中原证券 张冬云 同行业股票平均估值水平不高,将限制该股炒作空间。

    7.20 6.20 东方证券 莫光亮 区域性水资源和水环境工程施工龙头企业,项目储备众多,未来三年业绩增长有保证。

    股票简称 股票代码 总股本 本次公开发行股份 每股净资产 上市日期

    粤水电(行情,论坛) 002060 22000万股 8200万股 3.62元 8 月10日

    发行价 发行市盈率 中签率 发行方式 保荐机构

    5.09元 19.58倍 0.133％ 网下向询价对象配售和网上资金申购定价发行相结合 宏源证券股份有限公司

    主营业务 水利水电工程施工业务、市政公用工程、公路工程、机电安装工程、地基与基础工程、房屋建筑工程等工程施工业务。