瑞银集团亚太区首席经济学家乔纳森·安德森
最近,中国的贸易数据再次显示了7月份的贸易盈余再创新高,金融市场上几乎每个分析师都在写着报告,认为迅速蹿升的贸易盈余对经济政策构成了严重挑战。但是,中国的贸易盈余真的有那么高吗?
如果我们将中国的贸易数据和它主要贸易伙伴的海关数据相比较,如图所示,理论上讲,这两条线应该是100%的匹配,也就是说,中国的出口应该和主要贸易伙伴由中国进口的数量相一致。 问题就在于,中国统计数据总是高估进口(在过去10年里的平均值超过100%),很明显的低估出口(仅仅相当于平均值的80%)。
为什么会这样呢?在亚洲金融危机之后,当时中国经济进入了一个深度低迷的时期,对人民币贬值的担忧处于最巅峰时刻,为了躲避资本限制和获得海外资金的支持,进口商们发出大量的发货单;出于同样原因,出口商们试图压低他们的货币价值,简言之,贸易货品计价可能被用来掩盖资本外逃。
到2002年的时候,中国经济迅速复苏,人民币汇率走势的预期转向了升值,进口商们停止了夸大进口的做法,出口商们开始再次以接近他们货物真实价值的水平重新填写发货单。也就是说,资本外逃转向了海外资本回归。
如果事实真是这样,对于中国的汇率政策来说,这是一个非常大的问题,它意味着我们今天所看到的巨额贸易盈余几乎不是一个结构上的问题,因为它是受到了变幻无常的短期资本流动的驱动,而不是长期的贸易不平衡。那么,在这种情况下,最好的回应很可能就是保持人民币汇率的稳定以击退升值的预期。
但这是正确的吗?
很不幸,图中的很多数据来自各个经济体。如果资本流动被伪装在贸易数据里面,我们应该意识到这将影响到所有经济体的贸易。然而,当我们仔细研究就会发现,在过去的五年里,中国主要的出口目的市场美国和欧盟的出口比率发生了很大的变化,但是对日本和韩国的比率并没有发生多大变化。
以上的分析同样可以证明中国贸易模式中的行业分布问题。如果贸易收支平衡表上的这种改变是为了掩盖资本流动,我们预期这种情况应该在所有的货物类别里均有显示也应该是合理的,因为电子产品出口商们并没有更多的理由比铁矿石进口商们更多或者更少地投机人民币升值。
但是,数据显示,在过去的12个月里,三个行业在迅速蹿升的贸易盈余中扮演主要角色:机械、金属和初级原材料。在每一个行业中,进口下降(出口上升)远多于其他货物种类——如果金融资本流动是主要的驱动力,将不会出现这样的结果。因此,大致可以判断,中国的贸易盈余持续上涨是真实的。
我们最后要关心的就是中国这个经济体内真正的资本流动的方向。一般情况下,如果人们试图以各种可以利用的渠道将更多的资金转移到这个经济体内的话,我们所观察到的资本流动或者在贸易数据中“隐藏”资本流动都应该是同一个方向的。在2005年中期之前,中国的出口数据和主要贸易伙伴的数据迅速接近,我们的资本流动估计也适时地表明了资本流入的增长。但是,当中国在2005年7月改革了人民币汇率形成机制之后,所记录的资本流入垂直下降,因为投资者对当时非常有限的人民币升值非常失望,在吉林特首次升值之后,我们在马来西亚也看到过类似的情形。
以上所有的分析表明,中国的贸易盈余持续上涨是真实的,这意味着人民币升值的压力也是真实的——政府部门有很好的理由允许人民币升值。请密切关注贸易数据和人民币汇率的变化,在未来的12个月里,两者在中国经济的宏观环境中将扮演相当重要的角色。陈程 编译 (责任编辑:崔宇) |