核心观点
公司销售形势远好于预期。从我们调研了解的情况看,1-8月国窖1573销量达到988吨,同比增长93%;特曲销量达到3668吨,同比增长16%;百年老窖销量达到572吨,同比增长90%。 值得一提的是,今年7、8月份公司白酒销售出现了淡季不淡的好势头,我们估计06年全年国窖销量预计在1600-1800吨,特曲今年销量预计超过5000吨,公司的双引擎利润推动格局将进一步巩固。
在销售形势远好于预期的情况下,当地国资部门提高了对公司的考核要求:将未来三年利润增长指标调高至每年不低于50%;将收入增长指标调高到5年内达到50亿元;将市值考核底线设为股价不能跌破12.78元。在当地国资部门提出新的考核要求后,目前公司发展战略也相应做出了调整,领导班子职责分工进一步明确,营销、费用指标也进一步细化,精细化管理雏形已在公司初现。
在股价上涨的理论探讨上,国都研究所把股价上涨动力归结为“估值优势、市场共鸣、利益协同、沟通畅通”四要素,目前泸州老窖在这四个方面均领先于行业及市场,我们判断公司股价具备持续上涨的基础。
我们预测06年、07年、08年、09年、2010年国窖销量分别达到1650吨、2250吨、2900吨、3500吨、4000吨。公司收入规模将从05年的不到15亿元,稳步增加到2010年的46亿元以上;利润规模将从05年的不足5000万元,稳步增加到2010年的8亿元。
在此基础上,我们调高了公司盈利预测水平,预测公司06年、07年、08年公司EPS分别达到0.488元、0.700元、0.948元。
估值方面,若依据07年预测业绩,按25-30倍PE估值的话,对应股价区间应在17.5元-21元,而公司较少的投资盲区决定了可以给予一定的估值溢价。结合公司销售形势超出预期的现实,以及消费升级带给高端白酒市场的长期增长预期,我们认为公司年内目标价位可取21元上限,投资评级调高为“推荐A”。
销售形势及战略布局
目前公司销售形势远好于预期。从我们调研了解的情况看,1-8月国窖1573销量达到988吨,同比增长93%;特曲销量达到3668吨,同比增长16%;百年老窖销量达到572吨,同比增长90%。值得一提的是,今年7、8月份公司白酒销售出现了淡季不淡的好势头,7月份国窖销量接近120吨,8月份国窖销量超过150吨,9月份由于有中秋、国庆因素,我们估计销量可能超过200吨,06年全年国窖销量预计在1600-1800吨。特曲今年销量预计超过5000吨,目前公司有意加大特曲的营销力度,使特曲销量重上1万吨大关,以进一步巩固公司的双引擎利润推动格局。
在销售形势超出预期的情况下,泸州市当地国资部门对公司也提出了新的考核要求:早先公司在股改时承诺未来三年利润增长不低于30%,目前当地国资委已将内部考核指标调高至不低于50%;当地国资部门还要求公司在2010年实现销售收入50亿元目标,并可能将此作为股权激励的附带条件;关于早先提出的市值考核问题,目前进一步细化为股价不能跌破12.78元底线,未来业绩考核过程中市值考核权重将提升。在当地国资部门提出新的考核要求后,目前公司发展战略也相应做出了调整,领导班子职责分工进一步明确,营销、费用指标也进一步明确,精细化管理雏形已在公司初现。
股价上涨的理论依据
在对国内证券市场深入思考后,结合我们的研究心得,国都研究所把股价上涨的动力归结为四要素:估值优势、市场共鸣、利益协同、沟通畅通,我们认为上述四方面因素是决定股票上涨的根本动力。
估值优势:食品饮料龙头企业获得高估值已得到了市场的充分认可,泸州老窖的高成长性在A股市场是为数不多的,年内泸州老窖股价累计涨幅虽然较大,但估值优势仍然存在,目前PEG水平仍在1以下。
市场共鸣:目前市场对泸州老窖的认可程度仍在提升,应该说公司已经完成了从黑马到白马的蜕变。市场各参与方对公司的成长前景、盈利前景高度认同,公司的任何利多因素都很容易被市场接纳。
利益协同:泸州老窖在完成了股权激励并实施市值考核后,目前股东利益、高管利益、政府利益已经高度统一,利益机制的协调统一将使公司最大程度的避免权力寻租等损害股东利益的行为。
沟通畅通:泸州老窖的投资者关系做得还是比较好的,与市场的沟通渠道始终畅通。不过前阶段公司过分迎合二级市场需求的做法也确实引起了较多误解,目前公司在吸取教训的基础上,未来将更有效的做好投资者关系维护工作,这也是股价上涨的重要动力。
业绩预测及估值讨论
业务趋势预测
从目前销售态势看,国窖1573销售形势远好于市场甚至公司自身预期,老窖特曲销量增长趋势也已明确。我们预测06年、07年、08年、09年、2010年国窖销量分别达到1650吨、2250吨、2900吨、3500吨、4000吨。公司收入规模将从05年的不到15亿元,稳步增加到2010年的46亿元;利润规模将从05年的不足5000万元,稳步增加到2010年的8亿元。
2盈利状况预测
在销售预测的基础上,我们根据公司的业务现状及趋势,大幅调高了公司盈利预测水平。预测公司06年、07年、08年公司EPS分别达到0.488元、0.700元、0.948元。
为了论证公司的成长趋势,我们也做了09年和2010年的业绩预测,测算的结果是:公司在09年、2010年EPS分别达到1.20元和1.45元,应该说公司具备不可多得的长期增长潜力。
3估值讨论
参考食品饮料龙头企业一般估值水平,我们认为若依据07年预测业绩,06年末公司按25-30倍PE估值的话,对应股价区间应在17.5元-21元。由于公司在治理结构、利益协同、市场共识等方面都处于市场领先水平,因此较少的投资盲区决定了公司可以给予一定的估值溢价。
鉴于公司销售形势超出预期的现实,并综合考虑消费升级带给高端白酒市场的长期增长预期,以及公司前期过分迎合二级市场需求误区的消弭,我们认为公司年内目标价位可取21元上限,投资评级调高为“推荐A”。
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