编者按：2006（中国）银行家论坛10月14日在北京召开，央行及银监会领导、国家部委负责人及国家金融主管部门专家、国内外银行家和经济学家齐聚一堂,就中国银行业未来五年改革与创新等问题共同探讨。搜狐财经(相关:理财 证券)作为此次论坛的网络战略合作伙伴，全程参与直播。Join Hornour Groups副总裁黄柏翔在会上的精彩发言。

　　黄柏翔：各位大家好！我今天介绍不动产证券化，着重在台湾经验的交流。就台湾的不动产证券化而言分成三个类型，一个是土地证券化，一个是不动产开发型的证券化，一个是收益型的证券化。土地证券化，在台湾没有取得土地权证，从普通的生地开发成熟地，可以有了建筑，可以盖房子，这就叫做第一阶段。第一阶段称之为土地资产的证券化。第二阶段就是不动产开发型的证券化，有一块地盖成所谓的建筑物，盖完之后两三年的时间这个就叫第二阶段开发型的证券化。第三阶段是收益型的证券化。这三个阶段分别都有不同之处，也分别都有它的收益。

　　今天有了建筑物之后产生收益之后，如何来配合银行信托，我们加入所谓海外基金。国外投资人想买国外的土地，想买台湾的建筑物，以台湾现行的法律不可行。通过证券化的模式，其实可以达到外资投入房地产的目的。今天先给大家讲一下不动产的平台，不动产就是要把土地盖成房子，这就叫不动产。现在从金融创新的观念来讲，整个不动产的平台必须结合蛮多方面的角色，银行、信托、投资机构，甚至还有私募的投资，还有业主。所有能扮演的角色都是在不动产的平台之上。

　　第二介绍一下海外投资不动产的限制，为什么要通过不动产证券化来投资台湾的房地产。海外投资机构直接投资不管是台湾还是大陆，宏观调控之后大陆对房地产的投资控制更严格。海外投资者间接拥有不动产的收益，招租都是通过台湾的方面解决。台湾提出二阶段的不动产证券化的架构，稍候会跟各位报告。之后介绍两个案例。通过这样的案例怎样提高海外投资人的报酬和兴趣。

　　何为不动产的投资平台？简单看一下，不管投资所谓抵押证券还是不动产的投资信托，最主要的还是要架构整体的不动产的金融服务平台。整合所谓的专业金融服务跟不动产的开发，其实懂金融不懂不动产，懂不动产的不懂金融，这在台湾是一个很明显的现象，唯有通过不动产的投资平台才可以做到这一点。其实所谓专业的不动产投资平台不光是整个成效的评估回报，最主要在标的的寻找、发行机构，不管是计价、设计产品、包装整个不动产出租有收益，有了收益之后可以证券化，证券化再承销、交易、税务等等，都可以整体规划和介绍。最重要的定位可以做一个所谓专业的不动产投资银行，这在美国其实已经是蛮普遍的，今天投资银行其实有蛮多业务可以做的，但是不管是台湾或者是一些亚洲全球各地，最缺乏的就是专业的不动产投资银行。如何利用这个银行把金融跟建筑方面结合，这其实就是我们现在已经架构了不动产平台最主要的目的。

　　仔细来看，在美国已经盛行有名的rich，不光是商业还是办公大楼还是购物中心、SHOPPINGMALL都是证券化的标的之一，我着重介绍一下商业部动产跟办公大楼，另外就是饭店、旅游跟渡假村。饭店、旅游、渡假村的收益并不是很大，台湾SARS影响饭店、旅游相当严重，通过证券化可以解决一些问题。还有商业跟办公大楼，企业拥有一栋办公大楼对于我来说是负债，通过证券化可以把负债转成到资本市场募集资本，活化我的资产。不管是企业还是饭店，或者是旅馆，最重要的是将我的资产活化来投资，不管是在业主方面可以达到资产活化目前，海外投资人想投资台湾的不动产或者是大陆的不动产，他们要怎么做？我后面会简单介绍。

　　过去五年间，美国的房地产报酬率已经高达23%。现在不管是原物料的高涨以及一些石油危机等等，使得房地产的价格一直居高不下。居高不下有什么风险？当我的企业，当我手上有很多不动产的时候，是否有跌价的空间？如果有跌价的空间，我怎么去规避这些风险？金融产品方面可以去对冲套利避险。不动产怎么避险？通过不动产证券化可以达到类似的效果。

　　台湾rich的表现，像富邦、国泰、兴光这些发行机构，不管保险公司还是一些台湾的监控，持有很大的不动产部位才有可能做这些rich。我们在台湾的规划遇到几个问题，今天的业主只有一栋两栋大楼，如何做不动产的证券化。法律规定，在公募市场无法运行，通过台湾的信托，通过台湾的私募架构，我虽然只有一栋两栋资产，但是同样还是可以达到证券化的目的。我想大陆通过信托架构也慢慢开始有几档商品产生，跟台湾的时效其实是蛮同步的。如何把所谓的风险分散给更广大市场的投资者，银行如何配合。我从普通的商业银行转变为不动产投资银行其实有蛮大的空间和获利。

　　台湾不动产的主要情况，外国的投资人并不能直接投资台湾的优质不动产，根据台湾的法令，如果外国的投资人要购买的话，必须是他的住宅、营业场所，必须是教堂、医院，必须是外侨子弟的学校等等。当外国的投资记者比如我们合作的一些对象UBS想投资大陆的不动产、台湾的不动产需要怎么做？购买不动产的证券化，如果在台湾报酬够吸引人的话，他们有更大的意愿来投资。有了这些台湾不动产的阻碍之后，才有台湾不动产证券化的平台，扮演的角色不再是单一的角色，而是结合了银行、外商投资银行、信托、海外基金、私募投资人，甚至还有一些建筑监理公司、承包公司、包租公司等等，我们在这个平台上的角色是蛮多元的。

　　以台湾的经验来讲，其实优质的资产甚至有可能不符合去发行rich的发行条件。比如台湾会规定我的租金不得集中于少数的承租户，那时候会遇到一个问题，今天企业的总部只有我这家企业去承租而已，这样的话其实在台湾的法令里面是不能直接发行rich的，因为它的租金只有整个企业去包租，单一的租户不能超过总租金的40%，还有近三年的出租率必须是85%以上。那就会面临着一个问题，今天台湾有很多新大楼，今年才刚刚完成的大楼，因为没有近三年的平均出租率，所以不能做证券化的动作。其实通过我后面介绍的两个阶段的平台，其实可以解决这方面的困扰。

　　台湾的土地可以让一般企业或者个人拥有，如果土地不是我百分之百拥有的话，不能做rich。不动产的标的间隔应该有四档，以台湾而言，台北有一栋不动产必须去搭配其它地区的不动产，比如新竹、高雄等等，相信大陆在未来做rich整体考量之外，为了规避银行风险或者是投资的风险，对整体的定义或者是架构也是应该蛮严谨的。我们应该帮业主或者银行想一想，通过以后两个阶段证券化的模式，甚至可以让风险更分散，也可以解决上述的这些问题。

　　解决方式简单跟各位报告一下，采取两阶段证券化的架构。第一阶段，动不动产证券化不是把证券化掉，第一步并不是去资本市场募集资金，第一步要去创造稳定的收入以及不动产的管理团队。之前的规划有几家企业总部刚盖好而已就想做证券化，我们给他们的建议是，你们应该先花一笔金额去招租，房子没盖起来就应该去做招租的工作，有了稳定的租金收入之后，大家反映热烈之后再去把这栋房子盖完也不迟，表示这个地区有这个需求。其实台湾也碰到很多当我盖了房子，整栋大楼盖好之后，空租。以证券化观念而言，如果在资本市场筹措资金的话，我资金的稳定度是最重要的，所以以我们的经营而言，我们建议企业当我有了这块土地，当我拥有这块土地的权利之后并不是马上改型，而是成立招租团体。招租团队甚至是我非常重要的角色。

　　第二个，不管台湾有所谓的进入买断型或者售后型的，我做了证券化，以台湾的年限是五六年左右，如果是rich没有到期日，台湾有一种rich，如果有年限的话，我在到期的当天之后可以分为两种，一种是要买断，我到期的时候到公开市场上竞标处理掉。第二种就是收益型，做一种融资的动作，就是所谓的rich。当我有这栋大楼的时候需要活化我的资产，还是看好这栋大楼的收益租金，它的收益租金我还很满意，所以我可以发六年所谓的rich，用六年这栋大楼的租金收益去公开市场筹措资金。六年到期之后再照原价或者照市价把这栋大楼买回来，买回来之后如果这栋大楼不动产的价值在顶点的话，可以转到所谓资本率。

　　第一阶段有了之后，这个模式期满之后，如果有卖掉的意愿，通过海外的不动产基金或者有承接的投资人去参加受托机构所办理的招标，去购买这栋大楼，我们可以解决两个问题。外国投资人不懂投资台湾的不动产，但是可以买台湾的不动产信托权证，通过这个方式，国外的投资人就可以简单购买不动产的收益，不管是管理方面，不管是维修方面，其实还是由本土的招商机构来进行。通过信托证券的方式，让国外的投资人可以投资我们的不动产。

　　第二，我购买不动产，今天可能在一个不好的地方有一栋不动产，企业总部只有我去承租，台湾的rich法令，不能单独去发行所谓的证券化。但是我今天如果A企业有一栋大楼，B企业有一栋大楼，C企业有一栋大楼，这三个企业单独不能发行证券化，但是通过这个方式，先把一栋一栋在市场上建立好，再把整个企业集团，比如这三栋大楼集团可以满足台湾不动产证券化的法令。如果满足之后，在那个时间点我们再做一个真正的证券化的动作，所以说为了解决我刚才所说的那两个问题，我们通过不动产的资产投资平台以及两阶段来解决上述可能出现的问题。

　　我简单介绍两个案例，一个是饭店旅馆渡假村，现在看看它的特性。旅馆的经营呈现连锁化，所谓集团化、联盟化，通过rich的经营，今天这个集团拥有三间饭店、四间饭店，一间饭店产生财务危机之后会影响到其它饭店的收益，但是通过所谓的信托架构去单独分散风险的话，而且通过所谓海外的rich基金更专业的经验，可以协助旅馆去精确订立市场战略。未来两岸三通之后，以台湾而言，旅馆性的证券化是一个蛮好的标的物。台湾的投资人在投资海外的rich通常都会有一个疑问，我不管投资澳洲投资美国的不动产，我本人能不能到所在地去看？如果我要去看美国看看我投资的旅馆盖得漂不漂亮，租金多不多。最重要的是，台湾投资人对台湾本地的建筑物很了解，这个旅馆搭车20分钟就可以看到了，就在四周逛逛看看收益如何。所以对投资人来讲，更加放心。以台湾做的案例来讲，我们也是希望给台湾的投资人、本地的投资人以更大的保障。

　　饭店旅馆性rich的特色，它的风险报酬虽然以办公大楼为高，最主要的特色是管理能力。有了这个优秀的管理能力才有优秀的收益能力，饭店的rich和营运成本还有招商团队，当我们要从事饭店rich的话，最主要是这样的。饭店的位置是可以弥补的，但是优秀的管理能力其实在饭店rich里面是非常主要的，大家只需要去看看海外的rich，不管是饭店型旅馆型的rich而言，他们会强调所谓旅馆的经营团队。最主要可以分为两个，所谓的内部跟外部成长，内部成长最主要是管理成本的降低，出租率以及租金水准的提高，外部就是优质不动产的提供。台湾在做这方面的规划而言，整个不动产的投资银行平台其实是蛮主要的。

　　仔细看看我们之前帮一家饭店企业集团规划的rich，我们总共分为几个卷。在大陆方面收益型或者资产现金流量型跟他们的规划蛮类似。大概分三个卷，第一个卷就是我的银行担保借款，银行的角色就进来了。以台湾而言，银行借给不动产大概是八成或者是七成左右，可能所有的风险都会集中在银行身上，但是如果通过证券化的目的，以我们的规划来讲，银行只负担45%的风险而已，它借给整栋建筑物只有45%的资金。第二个，引进所谓的海外基金投资人，如果外资投资台湾的话还要负责经营管理方面，对外资的投资机构会却步的。投资信托方面的产品，只要能确保我的收益，而这些管理会由本地人经营的话，对他们来讲风险更加分散，更加安心。投资异国的不动产是很有希望的，这是所谓安全性的考量。第三个，为了信用增强的部分，不管是银行还是企业去买，以台湾的架构提出租金准备。总共有三个平台的产生，第一个平台就是我的银行平台，我的银行信托、我的不动产，包括会计师，这是第一方面。第二方面就是银行的融资，我的资金来源跟海外的私募不动产。第三方面就是我最专业的管理团队。以台湾的架构，今天委托人我的酒店将所谓融资资产放到银行信托里面，银行的融资跟所谓海外的资金都是进入到这个信托里面，所谓安全的保障。进入到信托里面通过专业的管理团队去委任管理不动产，当我有了租金收益之后会偿还我的银行借款利息，我会偿还我的发行收益证券所支付的利益。

　　种种的架构通过不动产的金融平台来完成，今天证券化A、证券化B总共募集的金额之前规划大概要10.2亿，那银行只借了5.4亿，银行的风险分散了，而且我的信托管理费用等等对银行来讲是蛮不错的方法。海外基金大概是4.8亿，之前案例的资金去向，把旧的银行资金还掉，整个股东分到3.6亿。虽然我只有一栋不动产，在台湾的法律里面不能直接发行rich，但是我以这个平台会建立第二栋、第三栋甚至四栋、五栋，只要整个不动产呈现一个架构的话，再通过所谓的海外rich，那经过重组方面的话，再去上市，再去资本市场募集的话，这是第二阶段，整体的rich已经产生。我们通过各个阶段，第一个阶段是单一资产的架构，第二阶段只要有十栋八栋资产，不管是投资信托或者是海外基金等等，经过挑选优质的不动产，再选择发行成rich。以台湾而言，以私募的两个阶段的架构大致上都是这样进行的。

　　第二阶段证券化，本来跟银行借款，但是卖掉rich之后其实我就可以把银行的借款还掉，对于我来讲没有负债。我先还掉银行借款，对于银行来讲这是两年三年的时间，我今天这栋不动产给我做担保借款，只借40%，风险分散，我可以有更多的资金渠建构同样的模式。我的年限很短，只要两三年这个平台上有足够的不动产，就可以建构所谓整个rich。海外投资者，最主要是今天如果迈入rich，所谓地理风险的分散化，租金的分散化等等，以台湾而言，不动产的筛头在网上如果增值到130的话，整个收益大部分还在业主，所谓固定收益的租金，对于业主来说也是很有利的。我手上有很多不动产，可以通过两阶段的方式，通过金融平台的方式去做所谓资产活化。

　　我今天报告的和台湾的rich是不一样的，台湾的rich公募比较多，我今天介绍的是私募采取的情形。台湾现在热烈把这个金融平台建造好，不管是银行的角色在这个平台上也是有蛮多的角色。台湾有一些银行机构，有一些监控本来已经成立所谓的建筑监理公司，他们也在整合这个平台。

　　我今天的报告就到这里。

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