随着股市的走牛，资本市场的功能再次放大。不仅工行、中行等大的蓝筹股步入海外资本市场，在海外资本市场频频抛来橄榄枝的召唤下，一些民营企业也纷纷走上海外上市之途。但由于国内企业对海外资本市场并不十分了解，对其中的风险缺乏足够认识，一些企业也尝到了海外上市之苦。

　　证券时报记者了解到，济南最大的民营企业力诺集团控股的武汉有机实业有限公司（简称“武汉有机”），于2005年夏天在美国OTCBB（Over the Counter Bulletin Board，场外柜台交易系统）上市。然而一年过去了，在付出了20％的股权代价后，武汉有机仍然是一个名符其实的国内企业，融资的目标泡了汤，换来的只是一个空壳公司和交易代码。

　　赴美上市融资失败

　　据了解，武汉有机始建于1956年，2003年经过公开招投标和评审，公司管理层全部收购了占公司54.39％的国有股权，完成了由国企向民营的改制，改制后公司总资产3.5亿元，净资产1.65亿元。公司主导产品苯甲酸钠和氯化苄的生产能力和市场占有率均居国内第一，在世界居领先水平。

　　2003年的一场改制使得力诺集团成为武汉有机第一大股东。当时，武汉有机因为内部改制向力诺集团借款，最终，力诺集团下属子公司武汉力诺投资有限公司得以持股29％成为武汉有机第一大股东。

　　资料显示，力诺集团成立于1994年，是以太阳能、中西制药、玻璃新材料、油漆涂料有机化工为主导产业，并涉及外经贸、物流等第三产业的大型企业集团。旗下拥有太阳能、药业、玻璃制品、化工四个事业部。

　　2004年12月，武汉力诺投资有限公司与美国一家金融中介机构签订协议，谋求武汉有机在美国资本市场上市。武汉有机在美国OTCBB市场选中了库克控股公司（CougarHldgsInc，OTCBB交易代码CGRH）作为空壳公司。证券时报记者在力诺集团的官方网站上看到，“武汉有机在美国二板市场成功上市”被列入力诺集团2005年十件大事之一。

　　据《经济观察报》报道，根据库克控股公司的相关公告，2005年6月9日，该公司及其下属的HUD－SON资本公司和武汉有机三方签订协议。库克控股通过向武汉有机的股东发行715万股股份，从而换取武汉有机100％股权。公告称，交易于2005年7月1日完成后，武汉有机成为库克控股的全资子公司。库克控股共有2000万普通股，武汉有机持有其中的1715万股，占86％。武汉有机的股东成为库克的控股股东，其股份成为库克最主要的资产。

　　而据本报记者了解，赴美上市一年，武汉有机至今仍未融资成功。

　　“反向收购”惹的祸

　　据了解，借壳上市也就是反向收购，就是拟上市企业同美国的一家上市公司（壳公司）进行合并或者重组，然后把拟上市企业的资产和业务注入上市公司，实现借壳上市。一般意义上讲，收购完成之后，肯定是收购方控制被收购方，反向收购刚好与之相反，收购完成之后控制企业的不是收购方，而是被收购方。也就是说，在法律上是美国上市公司并购中国的拟上市企业，但是并购完成之后，中国拟上市企业的股东成为并购后企业的控股股东，拥有控制权。由于新的资产装到了上市公司，企业买壳上市成功后，就可以申请增发股票融资。相对于首次公开发行，通过反向收购的方式上市优势独特。如果操作得当，可以降低上市的费用，节省操作的时间，同时提高上市的成功率。

　　财富指数资本集团北京公司总经理黄山在接受证券时报记者采访时表示，武汉有机之所以融资失败，主要问题就是出在“反向收购”上。在境外市场，企业并购可以通过一纸协议来进行，并不需要支付真金白银。我国以前规定，外资并购国内企业必须以现金收购完成。直至今年8月出台新的《关于外国投资者并购境内企业的规定》，认可了外资以协议换股的方式并购国内企业。

　　据黄山介绍，库克控股公司此前反向收购武汉有机并不是通过现金收购的方式，如此一来，武汉有机的境外上市违反了中国法律此前必须以现金收购的规定。武汉有机的资产并没有被装入境外公司，会计报表也无法合并。实际上，武汉有机仍然是一家完全意义上的国内企业，也没有外资账号，充其量就是与库克控股公司控股股东相同而已，实现境外上市融资当然也无从谈起。闹腾了半天，武汉有机在付出了20％股权代价和上百万美元的中介费用后，获得的只是一个交易代码和空壳，可谓“赔了夫人又折兵”。

　　“武汉有机赴美上市融资的失败，很大程度上与中介机构有关，要么是中介机构不懂中国法律，要么是推脱责任。”黄山认为，目前武汉有机的当务之急是，增强自己的盈利能力，尽快完成外资并购，完善各项法律手续。

　　境外上市需“擦亮眼”

　　据黄山介绍，国内民营企业在境外上市一般都会委托中介机构。反向收购、跨境换股等重要的上市环节都由中介来操作。而国内在OTCBB市场上市的企业很多都有被中介机构蒙骗的经历。对此，后继的民营企业应当吸取教训，同时学习国内外上市的相关法律法规，慎重选择中介机构。

　　黄山告诉记者，国内企业在OTCBB市场上市，付给中介机构的费用主要包括两部分。80万美元的现金付给律师、会计师、做市商（在美国做市商收费是非法的）等中介，此外，企业还要根据规模大小等，付出20％—50％的股份代价。其中一半左右的股份给原来的壳公司，剩下的就都给中介机构了。企业买壳完成以后就要做公告，原来几美分的股价，就有可能在中介机构的“包装”下，因为业绩支撑而大幅上涨，股价上涨后，中介机构首先就出让自己的股份，实现套利。由于这些中介机构不是企业的利益关联者，抛售股票时并没有限制，一旦大量抛售，企业股票就面临大幅下挫、一落千丈的处境。业绩低劣的企业要再升到主板上市融资可就难了。

　　业内人士认为，国内企业，尤其是部分民营企业，都希望采用反向收购的方式到美国去上市。但是，如果没有有实力有信誉的美国中介机构（包括证券公司、律师和会计师等）的帮助，这种方式存在着巨大的风险。比如说，有的非法中介机构在并购过程中以提供顾问服务为名侵吞拟上市公司的股权；有的并购是以拟上市公司的资产或者股权作为交换获得壳公司的股权的，因此并不涉及现金支付；还有些中介机构帮助企业挂牌成功之后溜之大吉，企业的股票成为没有人关注的“孤儿股”，根本不能融资。

　　黄山认为，把OTCBB看成纳斯达克是不对的，对于处于创业期，规模不大，没有能力到纽交所等主板上市的中小企业来说，OTCBB不失为一个好的跳板。但过于夸大OTCBB的作用也是不对的，对于优质的国内企业来说，最好一次性地到纳斯达克等主板上市。另外，在与海外资本市场的对接中，国内企业还有很多事情要做，如企业的融资观念、国内外相关操作的法律程序，外资并购新规出台后如何实现境内资产的对接等。

(责任编辑：康慧)