工行是目前市场上A股流通数量最大的公司,按照目前上证指数的编制规则,可计入上证指数中的股本数将达2465亿股,上证指数的有效成分股总数由此将增加到9892.88亿股。发行后,工行占上证指数的股本权重将达25.53%,取代中国银行,成为上证指数中股本权重最大的样本。

从市值来看,比重接近18%。很自然地,投资者对第一大权重股也给予了充分的关注。从工行首日上市的表现看,涨幅不足10%,目前的定价是否合理,后市将如何运行,均值得我们思考。

　　良好的硬件条件

　　工行拥有最庞大的银行网络,在境内拥有18,038个分支机构,其中包括总行、35个一级分行、412个二级分行、17,506个支行和营业网点,以及84个其他机构等传统分行网络；在市区拥有3,000个理财中心；拥有1,610家自助银行中心；拥有19,026部自动柜员机等电子银行网络。在境外拥有98家分行、控股机构、代表处和网点。工行拥有最庞大的客户群,拥有超过250万公司客户和1.5亿个人客户,其中公司客户涵盖了国内盈利的大型企业；个人客户在吸存、放贷、发卡及个人理财业务方面具有覆盖面广、整体规模大的优势。

　　工行拥有国内最先进的信息科技平台。工行是率先完成全行数据大集中的银行,也是硬件设施最为先进的银行。早在2003年11月即完成了自助开发全功能银行工作,目前拥有3个数据中心和1个技术开发中心。其中,上海数据中心负责处理境内分行、总行票据部门和牡丹卡中心的数据；北京数据中心用于生产中心的备份和应用测试；深圳数据中心处理公司在亚洲的6家境外分行和工银亚洲的运营及其他数据；珠海技术开发中心负责内部研发。另外,工行拥有一个集中管理平台,用于监控和运营安全保障。

　　业务稳步增长

　　2005年末,全部金融机构本外币各项存款余额30.0万亿元,同比增长18.2%,本外币贷款余额20.7万亿元,同比增长12.8%。预计未来两年存贷款仍能保持双位数的增长。工行作为中国最大的商业银行,可以分享到行业成长的盛宴。

　　从2005年末静态数据来看,工行中间业务收入处于上市银行平均水平。该行2005年中间业务占营业收入的8.86%,低于建行、中行、招行、华夏和深发展,高于民生和浦发。从增长速度来看,工行中间业务增速高于国有银行,低于中小银行。工行中间业务收入占比从2003年的6.04%上升到2005年的8.86%,再到2006年上半年的9.64%,年复合增长率为41.7%,这一增速高于建行的13.8%,也高于中行的23.1%,但低于中小银行。其主要原因是：与国有银行相比,工行网点优势2003年以前并没有得到有效发挥,近年来随着业务重心的转移和调整而逐步加快了业务增长步伐；与中小银行相比,由于基数较大而增速显得较慢。

　　未来工行中间业务的发展有赖于两方面因素：一是网点优势的进一步发挥；二是服务水平和研发能力的逐步提升。

　　在吸存方面,截至2006年中期,该行吸收境内个人存款32,787亿元,占全部金融机构个人存款总量的20.5%,占工行境内存款总额的54.4%；在个贷方面,2005年数据显示,工行个人贷款总量为5150亿元,虽然在贷款总额中占比只有15.7%,低于建行18.5%和中行21.1%的水平,但规模仍然是商业银行中最大的；在发卡方面,工行是银行卡交易金额最大的银行。2005年占国内银行卡交易金额的36.8%。截至2006年中期,工行贷记卡和准贷记卡账户数量为820万户,借记卡账户1.46亿户。虽然工行在国际标准型信用卡业务方面尚待提高,与美国运通公司的合作也有待进一步深入,但凭借超规模优势,该项业务的增长潜力巨大。

　　在理财业务方面,工行通过3000多家理财中心为资金5万元以上的中高端客户提供理财服务,该行目前拥有230万名存款余额大于20万元的理财金客户。截至2006年中期,该行拥有1万名个人银行客户经理,其中1418人是金融理财师,是国内拥有最多金融理财师的商业银行,这与银行规模相匹配。

　　估值仍有上升空间

　　从A/H估值比较来看,中行H股比A股估值高2.4%,招行H股比A股估值高17.7%,未来A/H股估值的接轨成为必然。

　　我们认为工行上市定价会与中行估值比较接近,为2.3倍市净率左右,对应2006年每股净资产1.51元的股价为3.40-3.60元,中值为3.50元,后市仍有10%左右的上涨空间。

(责任编辑：陈晓芬)