上海石化股改方案未通过短评 2006年11月9日上海石化发布公告，公司每10股流通股送3.2的股权分置改革方案遭遇尴尬，最终未获通过。

　　参加表决的流通股仅有39.6%同意，股改方案未获通过。

我们认为，上海石化股改方案未获通过的主要原因不是10股送3.2股的方案太差，而是：前期市场对中国石化整合上海石化预期较高，从而推动上海石化股价出现脱离基本面支撑的上涨，本次上海石化公告进入股改程序，打破投资者对上海石化整合的预期，上海石化股改第一次复牌后股价出现大幅下跌，从6.2元下跌到4.92元，5天下跌20.6%，导致大部分流通股投资者出现亏损，因而对公司股改采取不支持的态度。

　　我们认为方案尽管未获通过，但股价没有下跌空间。首先基本面由于原油价格下跌出现明显好转。由于炼油业务的大幅政策性亏损，估计上海石化2006年仅为微利，每股收益在0.05元左右，但2006年炼油业务亏损将超过14亿元以上。今年9月份以来国际原油价格持续下跌，中国成品油价格并没有下调，我们估计上海石化10月份以后炼油毛利就将由-2美元/桶上升到1美元/桶，11月份还将上升，4季度炼油业务将盈利。另外公司化工毛利仍维持较好水平。综合分析，我们认为上海石化2007年每股收益可能超过0.25元。如果炼油行业恢复到正常4美元/桶以上毛利水平，公司2007年盈利还有上升空间。其次公司估值水平接近合理。按照收盘价4.95元每10股送3.2股计算，上海石化股改后除权价格3.75元。按照每股收益0.25计算，公司2007年PE也仅为15倍，如果炼油业务恢复到正常盈利水平，公司市盈率将更低，目前PB也仅为1.46倍，如果按照重置成本估算，也是严重低估。另外，目前公司H股价格折合成人民币为3.3元左右，与A送3.2后除权价格相差不大。

　　未来再次提交股改方案的可能性较大。我们认为，中国石化选择了旗下的上海石化和仪征化纤进入股改程序，而没有进行此前市场预期的私有化，应该一个是经过多方位权衡和深思熟虑的选择，因此，尽管本次上海石化和仪征化纤的股改方案均未获通过，但应该不会轻易改变让这两家公司进行股改的决定，因此，短期内进行私有化的可能性应该较小。如此，我们认为上海石化再次提交股改方案进行二次股改的可能性最大，至于股改方案，我们估计应该不会作太大的修改。

　　我们估计，上海石化短期被私有化的概率非常低，而再次进行第二次股改的可能性较大。目前价位我们暂时维持中性评级。

　　作者：来源：研究所