我们认为,国内银行股估值的两个核心要素是长期价值基准和中国因素。
2005年6月至2006年10月,交行、建行、中行、工行相继赴港上市,发行市净率从1.69倍至2.23倍,而基本面差异甚微。 我们需要找到银行股的长期价值基准,让投资有章可循。
探寻历史轨迹,确定中国银行股的长期价值基准。
我们以汇丰控股作为高速增长的中国银行的估值参照。1991年~2005年汇丰PB估值中轴2.65倍;PE估值中轴15.3倍。14年净资产和净利润的复合增长率分别为17.5%和21.1%。
我们以恒生银行作为业务转型成功的中国零售银行的估值参照。1992年~2005年恒生凭借高端策略一直保持ROA2%和ROE20%以上的水平,其PB估值中轴3.8倍;PE估值中轴17.8倍。
预测未来增长,判断股价隐含增长率的真实性。
我们运用高登增长模型推算目前股价中隐含的内生性增长率,将其与汇丰和恒生比较,得出以下几个结论:1.中国银行股股价中隐含的增长率高于汇丰和恒生;2.与中小银行相比,市场给予大型国有银行更高的成长性溢价,我们将其解释为中国因素;3.股价中隐含了对外延式增长的预期;4.实证显示,外延式增长模式可能是股东获利的最佳模式。
目前股价中隐含的净利润增长率
伴随中国因素,把握中国银行股的波动脉络。
全球流动性过剩、人民币持续升值预期、中国在新兴经济体不可撼动的地位、银行股在指数中的权重、H/A比价效应等等这些因素综合作用下,形成的中国银行热在短期内难以消退。
银行股在上证指数的权重
国内基金在银行的配置比例变化情况
2007年投资银行股的两大策略。
根据对国内银行股估值结构--价值基准+中国因素的判断,我们认为2007年投资银行股可以遵循两个思路:
一是,价值基准策略。寻找内在价值高于价值基准的,具有高速成长能力的中小银行,强烈推荐招商银行。
二是,拥抱熊猫策略。在中国市场备受国际资金关注的今天,相信采取拥抱熊猫策略的海外投资者将越来越多。伴随这股浪潮,中国国有大型银行将最具吸引力。 |