投资要点：

　　国外市场开拓有序进行，公司业绩快速增长。在享受美国发制品市场稳定增长的同时，公司顺应消费者需求结构的变化（从价格较低的化纤发条转向工艺发条），利用在工艺发条的优势，迅速扩大市场份额。据美国发制品商会统计，瑞贝卡占美国市场份额已提升至15-20%；欧洲合资公司—

　　—亨得尔公司也保持良好经营态势，2006年销售收入有望突破1500万美元；非洲市场上，公司利用NOBEL的品牌效应扩大销售，在维持尼日利亚和加纳快速增长的同时，又成功进入南非。

　　北京旗舰店有望07年春节前开业，国内市场大开发进入倒计时。瑞贝卡北京旗舰店，经过了一再延迟后，终于有望在07年春节前开业。在长期准备过程中，公司进行了为期8个月的市场调研，最终选址于北京东单，现已装修完毕，团队培训也已结束。国内销售产品主要针对追求流行时尚的年轻女性、重视实用性的白领阶层和用以弥补缺陷的群体，定位为中高端产品，售价在600元以上，最高端产品将达万元。公司将通过多种媒体方式进行立体宣传，扩大产品在国内的知名度，意在通过开创旗舰店打造品牌，进而利用成功经验和品牌影响力在全国主要城市发展加盟店，拓展国内的销售网络。我们认为，此举兼具公司进军国内市场和经营模式转变双重作用：一方面，利用其在国际上建立的发制品龙头企业影响力占据国内市场，在引导国内消费升级的同时，实施产品差异化和树立品牌形象，另一方面，将经营范围从生产制造扩大至销售渠道和提供增值服务，提升自身盈利空间。

　　加大研发投入和机械化进程，大幅降低生产成本。公司持续加大对研发投入，继2005年投入700万后，2006年又进行了1400万的研发投入（其中400万为国家补贴），这进一步提高了公司的技术优势。（1）募投化纤发丝项目现已主试完毕。2008年3000吨化纤发丝将全面投产，这将大大降低公司生产化纤发和女装假发的成本（目前公司从日韩进口化纤发丝的价格为68000元/吨，若自产则成本下降为28000元/吨，除去相关生产费用，节省约8000万元的成本），以现有股本大致估算对净利润贡献约为0.3元。（2）公司积极改进现有人发处理技术，减少物理损耗。原先在人发清洗、脱酸、脱磷过程中将造成17-18%的耗损，而现有技术仅损耗3-4%。

　　（3）针对人力资本的上升趋势，公司利用机械化改造原有产业，以挡法流程为例，公司正研制专门的档发机进行乱发整理拍齐、分档，仅这一流程有望将原先用工人数1300人减少至300人（节省人工成本1000万）。

　　风险因素：公司面临人民币升值风险以及国内市场开发的不确定性风险。人民币的持续升值预期将对以外销为主的公司业务造成巨大冲击。

　　为此，公司除了开发国内市场外，还采取了一系列措施，如通过提价向下游转嫁（继06年成功提价5%后，公司将于07年1月再次提价5%）、不断开发新产品、加大进口（2006年公司的人发进口量已占总采购量的70%，以后仍将加大对印度、印尼、缅甸等国家的人发采购）以及调整负债结构等。此外，由于公司尚无在零售终端的经验，且国内的假发市场还处于萌芽期，开发国内市场存在一定风险。

　　未来三年业绩增长将保持在30%以上，维持“增持”评级，调高目标价至18元。我们预计，未来三年瑞贝卡在美国和欧洲将保持稳定增长，而随着公司逐步开发南非和东非市场，非洲这片假发制品消费的热土将给公司带来快速增长。2007年开始募投的工艺发条和化纤发条新项目将逐步释放产能。而2008年起自产化纤发丝原料又将进一步增厚公司净利润。我们预计，公司06-08年EPS分别0.54元、0.72元和1.03元（暂未考虑国内市场开拓的贡献），根据07年合理PE应在25倍，调高目标价至18元。倘若国内销售渠道建设成功，带给公司的不仅仅是巨大的国内市场，而且将代表着公司盈利模式向下游的延伸。市场应给予此拥有自主品牌和销售渠道的全球龙头企业更高的估值，对此我们将继续保持跟踪。

(责任编辑：吴飞)