2006年行业回顾：行业处于增速提高的上升通道中运行..我国零售业2006年延续了上年的高景气度，处于增速稳步提高的上升通道中运行。前11月份累计，社会消费品零售总额6.89万亿元，比去年同期增长13.6%。预计06年全年我国社会消费品零售总额达7.6万亿元左右，比上年增长13.5％。

　　规模型零售企业的收入增长明显较快：06年前10月份，我国千家核心零售企业零售额较去年同期增长15.5％，增幅高于同期社会消费品零售总额1.9个百分点。

　　2007年行业展望：行业继续维持高景气度..经济增长方式转型和消费升级支撑我国零售业的长期成长性，在居民收入持续增长、城市化的发展和最终消费率的提升等多种因素促进下，我国消费品零售业将长期处于平稳、持续的高成长阶段。

　　根据各我国目前所处的消费升级阶段特征和主要零售子行业的增长特性，我们认为，百货业的销售增长有望阶段性领先于超市业；家电连锁行业增长空间仍然较大，全国性连锁龙头演义寡头竞争；以金饰品零售为代表的奢侈品零售业将继续保持较高的增长速度，具有品牌和渠道规模优势的零售公司为主要受益者。

　　2007年投资热点：区域龙头和优质资产注入..具有区域竞争优势甚至区域垄断性的百货或超市零售企业，由于在当地具有较强的品牌优势和对供应商较强的议价能力，毛利率通常较高，并且随着本区域销售市场的不断增长和企业销售网点渗透度的加强，将获得具有较强排它性的成长性，从而具有较高投资价值。

　　大股东的优质资产注入能够快速提升零售类上市的业绩，对于那些如区域型优势零售类上市公司，大股东优质资产注入后能够消除同业竞争，巩固在本区域的竞争优势甚至垄断地位，从而具有较高的长期投资价值。

　　推荐个股：强烈推荐豫园商城；推荐百联股份、鄂武商A、苏宁电器。

　　2006年零售行业回顾：行业处于增速提高的上升通道中运行

　　我国零售业2006年延续了上年的高景气度，处于增速稳步提高的上升通道中运行。05年我国社会消费品零售总额实际增长了12％，为1997年以来的最高位，而06年这一增速在稳步提升：前三季度，社会消费品零售总额实际增长率达12.6％，比上年同期加快0.6个百分点。10、11月份同比名义增长率分别达14.3％和14.1%，增速明显提高，前11月份累计，社会消费品零售总额6.89万亿元，比去年同期增长13.6%。预计06年全年我国社会消费品零售总额达7.6万亿元左右，比上年增长13.5％。

　　我国消费品零售业的良好发展主要得益于宏观经济高增长下居民收入的持续提高和消费意愿的增强，前三季度，我国城镇居民家庭人均可支配收入为7902元，同比实际增长10％，增幅提高了0.2个百分点；而农民收入增长则与上年同期持平。从消费者信心指数来看，消费者信心指数和预期指数的稳步提高反映了我国居民消费意愿在增强。

　　根据商务部重点流通企业检测系统的数据，我国规模型零售企业的收入增长明显较快。06年前10月份，我国千家核心零售企业零售额较去年同期增长15.5％，增幅高于同期社会消费品零售总额1.9个百分点。

　　2007年行业展望：行业继续维持高景气度

　　一、经济增长方式转型和消费升级支撑我国零售业的长期成长性由于我国还处于工业化中期阶段的这一经济发展特征，高投资率相应使我国消费率尤其是居民消费率处于较低水平，2005年居民消费率下降至41.4％，远低于发达国家60％左右的居民消费率水平。而长远来看，到2020年左右我国基本完成工业化这一过程中，随着居民收入的持续增长及投资率的下降，经济增长模式将逐渐由投资为主的拉动型过渡到以消费为主的推动型，我国消费率尤其是居民消费率将逐步上升。预计到2020年，我国消费率有望达65％左右，社会消费品零售总额将达20万亿元左右。

　　根据麦肯锡公司全球研究院(MGI)的最新研究显示，随着中国居民收入的快速增长和储蓄率的逐步下降，在未来的二十几年内，我国城市的真实消费力将增长5倍以上，从2005年的3.7万亿人民币上升到2025年的19.2万亿人民币，中国将会成为仅次于日本和美国的全球第三大消费市场。

　　在GDP的构成中，我国零售行业经济增加值仅占到GDP不到8％，远低于美国的13％左右。从总额来看，我国零售业总额还不到美国的九分之一。这一方面说明我国零售业对经济增长的贡献还不大，发展水平还比较低；另一方面，也反映出我们零售业随着消费逐渐替代投资成为我国经济增长的主导力量后，将会有着极大的增长空间。事实上，我国零售业在居民收入和消费水平持续增长的带动下，每年实际增长率达10％以上，高于GDP的增速，也远高于已经处于成熟时期的美国零售业5％左右的年增长水平。而在居民收入持续增长、城市化的发展和最终消费率的提升等多种因素促进下，我国消费品零售业将长期处于平稳、持续的高成长阶段。

　　2003年，我国人均GDP首次突破1000美元，而到2005年，则快速提高至1703美元。根据国际经验，我国已经进入了消费升级的时期，居民消费结构将从生存型向享受、发展型转变。这不仅促进了零售总额的提升，更是增加了对能提供标准化商品的现代零售渠道的需求。

　　根据商务部最新发布的《2006年商品市场运行情况及预测》，随着国内城乡居民收入继续提高，消费能力不断增强，预计2007年社会消费品零售总额将达到8.6万亿元，增长13%左右。

　　二、国家对零售行业的相关规范政策有利于行业的良性发展为提高

　　我国零售行业集中度，增强与外资零售企业抗衡的能力及规范市场竞争行为，国务院和商务部等政府部门相继出台了多项行业法规，涉及零售企业资产重组、培育大型商业企业集团、商业网点规划、零售企业与供应商关系及促销行为等多方面内容，这些出台的法规对我国零售行业的良性发展将起到引导作用。

　　三、优势零售企业主导的行业整合将提升市场集中度和行业整体盈利水平

　　我国零售行业经过不断淘汰、并购及扩张，优势零售企业的销售增速和行业集中度呈逐年提高趋势：连锁零售前100强、前30强和前10强的销售额在2002至2005年的平均增速分别达33.12％、36.17％和40.10％，销售增速随零售企业规模层级的上升而提高，这也说明规模居前的零售企业销售规模增长最快；大型规模零售企业销售的快速增长，也加速了行业集中度的提升，零售行业前100名企业销售总额占社会零售总额由2001年的6.2％提升至2005年的10.5％。

　　随着行业集中度的提高，零售行业平均盈利指标呈改善趋势：以A股零售类上市公司为参照，2006年前三季度，行业平均毛利率和净利率分别为16.85％和3.22％，毛利率比上年同期略有提高，而净利率则提升较为明显。不过，与美国等发达国家的零售行业30％左右的平均毛利率水平相比，我国零售行业的盈利水平仍然存在较大差距，但这也说明通过行业集中度的进一步提高和零售企业经营管理能力的提升，我国零售行业的盈利能力有较大的提升空间。

　　遵循消费升级主线，在优势零售子行业中寻找投资机会

　　随着超市、便利店等零售业态在1992年尤其是1996年导入我国以来，我国零售业态由国有百货业态为主导的单一业态阶段发展到以连锁超市为主导的多业态并存的阶段。零售业态的演进带来了商品销售渠道的专业化分工，而在消费升级大环境下，那些迎合了居民追求品质、品牌和个性化消费的零售子行业或零售渠道将获得超常规发展和超额利润。根据各我国目前所处的消费升级阶段特征和主要零售子行业的增长特性，我们认为，在未来3年内，主要零售子行业的销售增速先后为：家电连锁、百货和超市，同时，以金饰品零售为代表的奢侈品零售业将继续保持较高的增长速度。

　　一、我国百货业的销售增长有望阶段性领先于超市业

　　我国百货零售已经基本完成了从大而全的品种经营向专而精的品牌经营转变，百货就是卖品牌，百货店逐渐向追求品牌、引导时尚的方向发展。经营商品品种的调整到位，使得百货业正进入了新的发展时期。

　　2005年我国百货业明显复苏，限额以上连锁零售中，百货店销售额比上年增长24.4％，高于超市的21.7％。2006年百货业继续保持高增长的势头，根据商务部重点流通企业监测系统的数据显示：2006前10月份，我国重点百货企业平均销售增速为18.04％，仅次于重点专业店19.5％的平均增速，高于重点超市企业的平均增速，同期重点大型综合超市、标准超市和仓储超市企业的平均销售增长率分别为16.18％和16.00％和8.46％。

　　经营商品类型与消费升级关联度高，百货店的内生性增长较为明显：目前，在我国百货店的经营商品类值中，服饰类平均占到40％左右，日用化妆品占近15％左右，而在如百盛等典型的时尚型百货店中，该两大类商品类值比重更是分别达到50％和27％。

　　相对而言，以大型综合超市为主体的超市则主要经营生鲜食品、一般日用品等快速消费品。根据相关调查数据，大型综合超市在我国大城市中已经成为快速消费品的首要销售渠道，并且在该零售领域的市场份额仍呈提升趋势。

　　我们认为百货业出现阶段性高增长势头的原因主要在于：百货店根据消费群体购买力的不断提升，动态地进行品牌调整和品牌升级，因而内生性增长较高。而相对来说，超市经营主要为快速消费品，品牌升级进而带动单品价格上升效应有限，因而单店内生性增长有限，优势超市企业主要依靠网点扩张的外延式增长来获得总收入的较高增长。

　　需要说明的是，我们认为百货业的高增长具有明显的阶段性特征，高增长主要体现在消费升级的中前期，而在居民收入水平和消费能力达到相对稳定的时期后，百货店的内生增长将逐渐减弱。而局限于优质商圈和门店的稀缺性，百货企业的扩张性较弱。因此，届时百货企业一般将出现收入和盈利不稳定的局面，这从美国百货业的发展经验可以看出。由于预计我国居民收入和消费水平在未来3～5年内仍将处于快速提升的过程，因此，我们认为我国百货业在这一时期仍将是黄金发展期。

　　二、家电连锁行业增长空间仍然较大，全国性连锁龙头演义寡头竞争

　　随着城镇居民家用电器的普及和升级换代，以及农村居民正进入家电消费的升级阶段，我国家电零售存在广阔的市场发展空间；而通讯、数码技术的发展和居民消费水平的提升也使得包括手机和数码类产品的消费需求保持较快的增长水平。据有关数据显示，目前我国消费类电子零售行业的年销售额在5000亿元以上，为全球新兴消费类电子市场之首。

　　2000年以来，我国家电及电子消费品的专卖店零售渠道的年复合增长率达40％以上，所占市场份额也由2000年的20％左右上升至目前的近50％。2005年，国内前六家家电连锁企业合计销售额达到1300亿元，占全国家电市场容量的26％，较2004年的10％大幅提升了16个百分点。由此可见，家电零售在向连锁零售渠道集中的同时，也已开始向少数家电连锁巨头集中。随着各主要家电连锁企业在新的一年里继续加速扩张速度，资本优势和规模优势将使家电零售市场进一步向前几大连锁企业集中，国美电器和苏宁电器，外加百思买，我国家电连锁业将进入寡头竞争时期。

　　三、金饰品零售业持续高景气，具有品牌和渠道规模优势的零售公司为主要受益者

　　自我们的06年下半年投资策略报告--《奢侈品零售商：零售业高景气度下的投资新选》开始，就重点提出了在消费升级的大背景下，以金饰品为代表的我国奢侈品零售业从2003年以来开始步入了高增长通道，并指出具有品牌优势和销售网络优势的奢侈品零售商具有较高的投资价值。

　　根据国际钻石权威机构HRD最新报告显示，目前中国珠宝年消费已达1400亿元，仅次于美国，成为世界珠宝首饰的第二大消费国。其中，黄金首饰年消费量达241.4吨，消费额达450亿元左右，仅次于印度和美国，为全球第三大黄金消费国；钻石饰品消费额达300亿元，位居世界第五。而根据我国《铂钯年鉴2006》，我国已成为全球铂金首饰消费量最大的国家，年销售铂金量达140～150万盎司，占全球消费总量的44％。尽管我国珠宝消费总量和总额已具相当规模，但人均消费仍处于较低水平，比如我国人均消费黄金仅为0.16克，远低于世界人均0.7克的平均水平。这也说明我国珠宝零售业具有较高的成长空间。

　　2006年，受我国传统观念和习俗的影响，婚庆的激增进一步繁荣了金饰品零售市场。根据国家统计局的统计数据显示：前三季度，我国限额以上金银珠宝类零售比上年同期增长了25.6％，由于第四季度为金饰品消费旺季，10月、11月同比增长率分别达42％和39.4％，增速位居各类消费品零售额的首位。

　　2007年虽然婚庆因素影响有所减弱，但消费升级这一主导的长期利好因素仍将使得金饰品零售业保持高景气度。具有品牌优势和渠道规模优势的金饰品零售企业在收入和利润仍有望保持较高的增长水平。

　　2007年零售行业投资热点：区域龙头和优质资产注入

　　在除家电连锁之外的我国零售业态中，由于连锁零售企业还处于成长期，具有强势行业整合能力的全国性零售龙头还没有形成，加上供应商区域代理的销售体系，使得我国零售行业短期内仍然呈现群龙无首、强强割据的特点。那些具有区域竞争优势甚至区域垄断性的零售企业，由于在当地具有较强的品牌优势和对供应商较强的议价能力，毛利率通常较高，并且随着本区域销售市场的不断增长和企业销售网点渗透度的加强，将获得具有较强排它性的成长性。

　　建议投资者重点关注的区域性零售龙头如：

　　百货类个股：百联股份、鄂武商A、大商股份、银座股份、重庆百货、欧亚集团、东百集团等；超市类个股：友谊股份、武汉中商；金饰品零售个股：豫园商城、第一铅笔。

　　家电零售业由于连锁化发展较快，并且已经逐渐从全国性连锁并购区域性连锁，发展到寡头竞争的时期。苏宁电器凭借稳健经营和注重供应链建设，为长期竞争优势的确立打下了坚实基础，具有较高长期投资价值。

　　大股东的优质资产注入能够快速提升零售类上市的业绩，投资者也能在二级市场上获得交易性机会。但由于信息的不对称，并且对于那些资产一次性注入以后而不能获得长期成长性的个股，参与意义不大，且投资风险较高。而对于那些如区域型优势零售类上市公司，大股东优质资产注入后能够消除同业竞争，巩固在本区域的竞争优势甚至垄断地位，从而具有较高的长期投资价值。这类个股如：百联股份、新世界、银座股份、重庆百货等。

　　重点公司推荐：

　　豫园商城（600655）：兼备价值型和成长性，优质资产和投资将逐个曝光

　　公司为全国金饰品零售龙头，受益于金饰品零售行业的繁荣，作为主业的金饰品销售收入和净利润近年保持较高的增长水平；主要经营实体的豫园商城，具有资源垄断优势，不仅具有较高的重估价值，而且作为上海市仅有的两家涉外旅游定点单位之一，受益08年奥运和10年市博会较为明显；第二个豫园商城的建设将较大程度地提升公司主业的经营规模；招金矿业、德邦证券两大投资将成为公司重要的利润来源，而其中招金矿业的上市带来公司所持股权较大的升值。

　　百联股份（600631）：具备可预期的长期高成长

　　公司是百联集团发展百货和购物中心的平台，目前占上海百货业20％多的市场份额；占公司百货总收入90％以上的主力门店位于上海商业中心和副中心区，这些门店不仅具有较高地产重估价值，内生性增长也较为明显；依托经营规模优势进行的部分商品买断式销售将提升公司差异化竞争优势和盈利能力；集团先培养再注入的方式能使公司未来获得低风险且较快速度的扩张。

　　鄂武商A（000501）：2007年为业绩增长拐点

　　公司百货和超市资产较为优良：公司为武汉市的百货龙头，现有正常经营的4家百货店均为优质百货，正在建设中的武汉商场预计在07年9月份建成，并有望当年实现盈利；旗下武商量贩超市近年发展较快，与武汉中百在大卖场业态上分庭抗礼；公司在商业地产投资方面的历史包袱在06年有望得到彻底解决，亏损的家电连锁业务也将有望在07年得到解决。公司优质商业资产的盈利状况将从07年开始真实反映出来，业绩将出现增长拐点。

　　苏宁电器（002024）：稳健经营铸就长期竞争力

　　在家电连锁业步入寡头竞争时期后，公司秉承稳健的一贯经营风格，注重内部管理和物流配送体系建设，这在有望提升运营效率和盈利能力的同时，有助于长期竞争优势的形成。公司可比门店保持稳定的内生性增长，这与主要竞争对手现有门店出现收入下滑相比，显示出较强竞争力；公司坚持以自建门店的形式进行渠道扩张，这规避了采用并购方式扩张带来的后期整合风险，并计划未来几年将每年新建150～180家门店，具有较高的成长性。