估值偏低 电力股群舞

　　 □ 武汉新兰德 余 凯

　　上周五，在估值偏高的金融股偃旗息鼓之时，电力股的整体启动为市场注入新活力，封于涨停板的电力股达到了９只之多。我们认为，在电站建设高潮近于尾声之际，电力建设新增幅度将逐渐下降，而用量将保持９％增长，电力股在２００７年的投资价值会显现。

　　“上大压小”引发股价上涨

　　随着中国电力供应的逐步宽松以及国家对节能降耗的重视，我国开始加大力度调整火力发电行业的结构。

　　由于上市公司小火电机组数量非常小，关停小火电对上市公司几乎没有影响。而电力供应量的减少将会给上市公司留下一定的市场空间，虽然影响面较小，但随着小火电机组的退出，电煤市场和上网竞价的行业规范化将增强。我们认为，电力行业可能会在淘汰落后产能后，电解铝行业因为行业洗牌而导致盈利能力快速回升的一幕有望在这些行业身上得到重演。正是这种预期下，电力股因其较低的估值受到了资金的青睐，股价有望连续上涨。

　　电企盈利能力增强

　　在连续两次上调上网电价、煤电价格联动机制基本成型之后，电力股从０６年上半年开始业绩显著回升，一些业绩亏损的电力股纷纷扭亏，而一些电力行业龙头则出现业绩稳步增长的态势，火电类上市公司的毛利率逐渐从１０％左右提升至２２％强。虽然在近期召开的煤炭协调会上，山西煤炭价格将上涨２５元／吨，电力股面临一定的成本压力。但煤电联动政策仍将继续，煤炭价格涨电力价格也会随之变化，从而在一定程度上消化电力企业的成本压力。

　　除了成本将有所下降外，电力企业的盈利能力将伴随着宏观经济的发展而增长。从全行业看，前三季度电力行业实现利润８８５亿元，同比增长３６．７％。其中三季度电力行业３５．８％的利润增幅在历史上也属于较高的增长水平。以火电股为主的电力板块（所有电力上市公司合计）的主营业务收入、主营业务利润和净利润分别达到１３０２亿元、２８９亿元和１３２亿元，同比分别增长了１０％、１２％和１３％。由此，电力行业已基本度过煤炭价格持续上涨带来的效益下滑的困难时期，步入了稳步回升轨道。

　　此外，两税合并也有可能为电力企业的盈利增长增加砝码。电力企业均适用３３％的税率，而两税合并后，统一调整为２５％，这对电力企业将构成一定的利好。

　　并购与资产注入引发重估

　　在五大发电集团的竞争格局形成后，电力企业之间的并购时有发生。由于现在电力企业的估值相对较低，重置成本较低，通过并购做大做强将成为大型电力企业的扩张之道。从重估并购价值的角度来看，目前不少电力龙头按照重置成本法计算其重估价值远大于其市价总值，比如目前装机容量最大的华能国际、华电国际、国电电力重置成本远分别是其总市值的１．５倍、１．８倍和１．６倍，并购价值非常突出。如近期的华能收购粤电集团２４％股权，２００６年证券市场电力企业的股权收购例子颇多。下半年长江电力战略入股广州控股也引起了市场极大关注，长江电力以总价１０．５９８亿元收购广州控股１１．１８９％股权，成为该公司的第二大股东。

　　目前上市公司的电力资产在整个行业中资产相对偏低，目前的比例还不过２５％，未来电力企业整体上市将成为主要潮流之一。去年年底出台整体上市议案的深能源就是其中一例。近期有整体上市预期的还有国电电力，目前第二大股东的股权整合开始操作，整合后国电集团有望注入集团资产实现整体上市，随后还将推出股权激励方案，目前国电集团装机容量是上市公司５倍，整体上市后将大大提高业绩。

　　可以预期的是，未来电力巨头版图扩张，将促进中小电力公司被并购整合，而规模略大的公司会与行业巨头建立战略联盟，通过整体上市等手段做大做强。从操作策略上来看， 投资者在关注五大电力集团扩张动向时，也需要密切关注与其有战略合作的电力公司的整体上市，同时更要关注成本压力巨大，规模较小的电力企业被并购重组的可能。

(责任编辑：吴飞)