07年房地产投资 重规模重成长

    长城证券 向晖

    房地产行业的调控效果将在今年逐渐显现,具体表现在：房地产投资增速有所下调、房地产价格平缓小幅上涨、市场交易趋于理性。

    着眼于良好的盈利能力和

    持续的成长性

    06年促使房地产板块逆行业调控而上涨的原因主要有以下几个：

    首先,房地产上市公司属于行业内比较优质的群体,业绩普遍较好,成长性也较其他行业突出。预测数据表明,房地产上市公司06－08三年净利润复合增长率为40.5%；而07－08两年净利润复合增长率为36.7%,位居各行业榜首。

    其次,持续的人民币升值推升了房地产股的投资价值。本币升值推升了A股市场和房地产的投资价值,也吸引了大量外部资金的涌入,流动性宽裕又进一步促进了价值重估。但我们认为人民币升值并不改变房地产行业的经济运行趋势和上市公司的盈利能力,更多的是对资金流向的引导,而上市公司的盈利能力才是决定股价运行的根本。

    第三,股权分置改革和股权激励等制度性变革推动了上市公司和资本市场质地的改善。大股东和公司管理层更有动力通过各种努力提高上市公司业绩,特别是会把那些尚未进入上市公司的优质资产注入上市公司,以实现共赢。房地产行业资金密集性的特点也使得该行业成为资产注入、并购重组的多发地。

    最后是估值标准的提升,这也是前几个因素综合作用的结果。龙头公司07年的动态PE从10－15倍逐步提高到20倍以上,相应地非龙头公司PE也在提高,但普遍比前者要低,体现出了龙头公司在经营规模、管理水平、盈利能力及持续增长能力等多方面的综合溢价。在06年的牛市行情中,房地产白马股的股价纷纷突破了其RNAV,显示出投资者更加着眼于公司长远的发展,而不再局限于公司现有的项目储备和盈利,对行业调控也能够相对客观和乐观地分析,更多地从行业整合的角度看公司面临的机遇和发展空间,而不是一味地看空。不可否认的是,分析角度的改变与整个市场的乐观情绪有关,但也促使我们站得更高看得更远,重新发掘上市公司的投资价值。

    不过归根结底,我们认为良好的盈利能力和持续的成长性才是根本原因。虽说制度性变革能够提升公司的质地,但这是一个长期的过程,短期很多公司的基本面并没有发生大的变化,变化的是我们分析问题的角度,以一个更高的视角看待调控之下的房地产行业,突破了以往的局限,对白马公司更加偏重于定性而不是定量的分析。

    调控促进行业平稳发展并加速整合

    看好房地产行业的中长期发展趋势。显然,07年对中国房地产市场来讲仍将是调控的一年。但我们认为,07年国家再密集出台调控政策的可能性不大,调控的着力点主要是对现有政策的细化和落实。07年房地产行业的调控效果将逐渐显现,具体表现在：房地产投资增速有所下调、房地产价格平缓小幅上涨、市场交易趋于理性。预计07年房地产开发投资增速仍将保持在20%左右。

    市场需求依旧旺盛。我们认为房屋销售价格是由市场供求关系决定的,不会完全因行政意志而改变,现实存在的巨大需求支撑着高房价,因此房价显著回落的情况不大可能出现,但一定范围内,抗性较小的地区或者楼盘的价格出现不同程度的回落是有可能的。城镇人口的快速增长和人民生活水平的提高带来了住房需求的扩大,加上住房的更新换代需求、投资需求等,因此我们认为,房地产市场的需求是刚性的。坚实的需求基础是房价继续保持平稳增长的保障。

    行业整合速度继续加快。房地产价格成为调控的主要目标,房价增长有限,而土地供应的趋紧又增加了拿地的难度和成本,房地产商的利润空间将被明显压缩。房地产行业的市场化程度将越来越高,市场竞争也日趋激烈,一些短期逐利的资本将逐步退出,房地产行业的整合已经势如破竹。优势房地产商纷纷实施战略性扩张,或单枪匹马、或强强联合、或兼并收购。而且越来越多的国内房地产企业逐渐摆脱单一融资渠道的束缚,运用多种融资渠道并能够熟练运用各项资本工具。在行业整合的过程中,实力型公司将获得较快的发展。

    关注三类公司

    从股票投资的角度看,对房地产行业有利的方面有：其一、房地产行业作为国民经济支柱产业的地位不会动摇,人民生活水平的提高及城市化进程的加快使得房地产需求仍旧旺盛,土地供应趋紧也将推高地价,房地产行业仍将平稳发展,房价也将小幅增长；其二、人民币升值预期仍较强烈,房地产仍将受到资金的关注；其三、主要房地产上市公司业绩优良且成长性较好；其四、07年新会计准则的实施使得房地产公司有了更多的想像空间,无论上市公司是否采取公允价值计量投资性物业,拥有较多投资性物业的公司都将在股价上体现出其真实的价值。

    风险因素主要有以下几点：06年上半年以来出台的一系列调控政策对市场的影响还有待观察；营业税及个税严格征收后对投资和投机性需求打击较大,这部分需求减少对市场的影响还不确定；政府正在酝酿的物业税对行业将造成负面影响,不过短期内出台的可能性不大。

    建议重点关注以下三类公司：项目储备丰厚、经营管理水平较高、业绩能够持续稳定增长的优质龙头股,如万科、保利地产等；二线或三线的具备业绩持续较大幅度增长潜力的地产股,如栖霞建设、冠城大通、福星科技、深振业等；具有整体上市、资产注入、股权激励等题材,公司状况因之而大幅改观的个股,如泛海建设、天鸿宝业等。

    “推荐”评级的房地产上市公司

    简称       06EPS   07EPS    08EPS    06PE    07PE    08PE
    万科A       0.46    0.60     0.78   33.57   25.73   19.79
    栖霞建设    0.60    0.80     1.04   18.88   14.16   10.89
    泛海建设    0.33    0.75     0.98   56.67   24.93   19.18
    珠江实业    0.10    0.33     0.65   45.80   13.88    7.05
    天鸿宝业    0.05    0.30   123.20   20.53
    深长城      0.65    1.05     1.50   24.77   15.33   10.73
    冠城大通    0.35    0.60    20.71   12.08
    世茂股份    0.40    0.50     0.90   12.53   10.02    5.57
    亿城股份    0.45    0.63    18.67   13.33
    福星科技    0.95    1.35     1.75   15.53   10.93    8.43
    深振业A     0.80    1.20    16.76   11.18

    注：股价取06.12.29日收盘价。