电解铝或领跑2007有色金属

　　行业分析师普遍认为电解铝公司估值偏低，行业内整合将成投资兴奋点主持人童可

　　嘉宾：

　　联合证券 叶 洮

　　中银国际 乐宇坤

　　光大证券 衡 昆

　　行业迎来黄金发展期

　　主持人：对2007年电解铝行业的走势，你们的判断是什么？

　　叶洮：中国的铝行业产业结构正在优化，产量和消费量大幅增加，行业规模和利润不断提升，显示一个成长期产业正逐步走向成熟期产业的特点。

业绩大幅提升加整合预期，使电解铝行业具有2007年有色金属行业中最佳的收益风险比，并成为最具投资价值的子行业之一。另外，基于我们对2008年铝的均价将高于2006、2007年的预测，我们认为，本轮电解铝行业景气周期顶点出现，将从2007年延迟到2008年或者以后。

　　衡昆：我们的相关分析表明，随着城市化进程的加速以及居民消费结构的变化，来自中国的对包括有色金属在内的基础原材料需求将会持续增长，这也将带动全球基础原材料行业的持续升温，并成为影响未来价格走势的重要因素。因此，本轮有色金属行业的景气时间可望会延长。我们认为至少在2008年以前，铝价与氧化铝价格之间的价差将继续维持高位，电解铝企业的盈利能力会持续改善，行业正迎来新的发展时期。我们对电解铝行业的投资评级为“看好”。

　　乐宇坤：预计中国对铝的强劲需求可使铝价格在未来两年保持稳定，而氧化铝价格受到产能迅猛扩张压力大幅下跌，我们因此对中国电解铝生产企业未来两年的盈利前景持乐观态度。在2007年盈利大幅上升的预期下，A股电解铝公司2007年的平均市盈率仅为7.1倍，低于国际同业平均的9.1倍。在中国电解铝需求保持强劲，价格稳定的背景下，我们认为A股电解铝公司估值明显偏低。

　　强劲消费可望化解产量

　　主持人：但是摩根士丹利最新的研究报告认为，由于中国出口量增加和其他地区的产量增长，全球铝供应量将盈余20万吨。因此，2007年铝价很可能走低。

　　乐宇坤：企业的生产成本可以随着氧化铝价格下跌而大幅下降；同时中国对铝的强劲需求会极大缓解新增产能对价格的压力，可使铝价格在未来两年仍保持在较高水平。

　　叶洮：对铝供应的大幅增加忧虑是没有必要的。首先，不能低估政府的调控能力和行业内企业的自我调节能力；其次，需求比之供应，被低估的程度更大。即使2006年有明显的统计外产量增加，按现在市场上的现货升水结构分析，这部分额外供应量已被统计外的需求所全盘吸收。

　　衡昆：去年以来国内铝消费的增速明显超出预期，随着国家对交通运输和电力等基础设施领域投资的大幅增加，加上建筑、汽车等领域仍保持强劲增长，未来几年铝消费可望保持较快增长，并可望消化国内增加的铝产量。目前在建的电解铝产能将主要集中在明年下半年以后投产，那时产量的增加可能会对铝价形成一定的压力。但全球经济可望2007年下半年之后重拾升势，这会对国际、国内铝价形成较好的支撑，预计铝价的回落幅度将较为有限。

　　行业整合成投资兴奋点

　　主持人：我看几位对2007年的电解铝行业都抱有很乐观的预期，哪些因素可能激发投资热情？

　　叶洮：供应增长呈现相对刚性的前提下，需求保持持续旺盛，是我们看好未来铝价的基础。而较低的实际铝价、较低的库存/消费比和较高的现货升水，使乐观的理由更为充分。缓解的电力供应、下跌的氧化铝价格是业绩大幅提升的基础，即便是铝价小幅下跌，也足以让电解铝上市公司交出令人满意的业绩答卷。更何况稳中趋升的铝价将带来额外的利润。而行业内的整合，将成为电解铝公司的投资兴奋点。

　　乐宇坤：随着中国铝业对兰州铝业和山东铝业实施吸收合并，我们相信行业整合将是对铝公司股价的另一大刺激因素。我们因此看好那些有被中铝整合可能的公司。

　　衡 昆：我们看好中铝（Chalco）的回归A股，认为这将带动整个电解铝板块估值水平的提升。

　　主持人：说到行业整合，2003年以来中国铝业的一系列的收购兼并行动引人关注，目前该公司已成为国际铝业3大巨头之一，几位怎样看待这种整合？

　　叶洮：中铝的整合行动，客观上提高了国内铝行业的集中度。因中铝提出吸收合并兰州铝业、山东铝业，因而对国内铝行业上市公司的大规模整合正式拉开序幕。为回避关联交易和同行竞争问题，中铝将如何对A股市场的另外2家控股公司焦作万方、包头铝业进行整合，将成为A股铝行业板块2007年的兴奋点之一。此外，面对巨大的中国市场以及大幅提升的行业赢利能力，国际铝业巨头也蠢蠢欲动。

　　乐宇坤：随着中国铝业对兰州铝业和山东铝业实施吸收合并，我们相信行业整合将是对铝公司股价的另一大刺激因素。我们因此看好那些有被中铝整合可能的公司。

　　衡昆：随着企业纵向一体化程度的加强，盈利的波动将逐步降低，国际竞争力会进一步增强。而且，中国可望成长出全球铝行业的龙头企业。我们尤为看好纵向一体化的企业，并维持对行业“看好”的投资评级不变。

　　云铝股份最被看好

　　主持人：具体而言，你们主要看好哪些铝业上市公司？

　　叶洮：行业的景气首先是对所有电解铝公司的普惠。对我们关注的下列上市公司，均给予增持评级。鉴于企业核心竞争力的差异，我们的投资建议排序是：云铝股份（000807）、焦作万方（000612）、包铝股份（600472）、S兰铝（600296）、关铝股份（000831）和中孚实业（600595）。

　　乐宇坤：在A股铝公司中，我们首选云南铝业、包头铝业和焦作万方。云南铝业拥有铝土矿资源优势，包头铝业和焦作万方的估值较低且未来有被中国铝业整合的预期。我们也十分看好产品附加值高、有技术壁垒的铝加工产品生产企业，包括新疆众合与南山铝业。

　　衡昆：云铝股份仍然是我们的首选：由于管理规范，成本和费用控制较好，加上产业链趋于完善，我们认为云铝股份是中国最具竞争力的电解铝企业，也是美铝、加铝等国际巨头最愿意合作的企业之一。同时，云铝作为中国最具竞争力的电解铝企业，理应享受一定的估值溢价。持续较高的分红比例也增加了公司的长期投资价值。我们维持“最优－2”的投资评级，认为其合理股价为15.5元。其次，我们还看好神火股份（评级“优势－1”，目标价15.3元）和南山铝业（评级“优势－1”，目标价12.2元）。

　　我们看好中国铝业（Chalco），并认为由于兰州铝业（评级“优势－1”）将很快被中铝吸收合并，这相应增加了其投资价值。最后，我们认为焦作万方（评级“优势－1”，目标价13.3元）和包头铝业（评级“优势－2”，目标价11.0元）作为中铝战略规划重的重要一环，将会成为下一个被整合目标。