水泥行业投资策略报告:进入持续高速发展期

　　投资要点

　　2006年前三季度水泥板块经营业绩大幅增长。整体上来看，水泥类上市公司经营增收更增效。21家上市公司主营业务收入同比增长28.18%；利润总额及净利润同比分别增长近2倍及3倍。

　　人民币升值提振水泥业的资源价值。

水泥产品是资源性产品。由于人民币升值，从估值的角度来看，水泥企业的价值将长期处于低估的状况中。正是由于我国水泥企业存在不断增值的潜质，国外水泥巨头纷纷到我国抢滩设点，谋取我国水泥市场竞争的先机，以期分享我国经济大发展的丰硕成果。

　　2007年水泥板块经营业绩有望继续提升。2007年的水泥产销增长将维持2006年的增长势头。2007年水泥的价格将好于2006年。随着纯低温余热发电技术的普及，水泥的能耗成本将下降，水泥企业的毛利率将相应提高。

　　公司方面，重点关注具有核心竞争力，特别是在经营规模、管理与成本控制、市场开拓等方面具有优势的公司，比如海螺水泥；具有外资并购概念，经营业绩有望大幅提升的公司，比如华新水泥。

　　水泥行业正走出低谷

　　2006年前三季度，水泥行业累计实现产品销售收入2240.95亿元，同比增长24.55%，较上年同期大幅增长，较水泥产量的增幅高出4个百分点；实现利润总额82.98亿元，同比增长135.83%，水泥行业正走出2005年的低谷，行业经营状况明显好转。

　　水泥行业的复苏在上市公司的业绩上得到充分体现。从21家水泥类上市公司公布的2006年前三季度报告数据分析表明：整体上来看，水泥类上市公司经营增收更增效，经营业绩大幅增长。从主营业务收入来看，21家上市公司主营业务收入合计为262.20亿元，与上年同期相比增长28.18%。从利润总额来看，这21家上市公司利润总额合计为20.08亿元，比上年同期增加13.71亿元，增幅超过2倍，达215.25%。上市公司利润总额的大幅增长，为其净利润的提升奠定了坚实的基础。从数据来看，21家水泥上市公司的净利润合计为10.41亿元，上年同期净利润合计仅为2.71亿元，前三季相比上年同期增加7.70亿元，与上年同期相比增幅接近3倍。

　　水泥行业迎来持续性高速发展

　　依托建筑业发展空间巨大国家在十一五规划建议中明确指出：加快发展铁路、城市轨道交通，进一步完善公路网络，发展航空、水运和管道运输，国家在交通基础建设上的政策支持，对水泥的需求将相当可观。

　　新农村建设拓展水泥消费空间中央提出的建设社会主义新农村计划，使得农村基础设施建设和农业资源开发的投资力度有望加大，对水泥的需求将大幅增加。

　　水泥市场将长期保持活力今后20年，我国的固定资产投资规模将保持在一个较高的水平，围绕国家和城市基础设施、能源，工业、环保、重大活动场馆及其相关建筑、住宅等热点建筑市场，将使水泥市场继续保持活力。长期来看，我国水泥行业的发展环境宽松。

　　随着国家提高水泥行业的市场准入门槛、提高水泥投资项目资本金比例等一系列措施的进一步落实，水泥企业兼并重组力度的加大，水泥的行业集中度进一步提高；新型干法水泥比重的提高，50%落后水泥生产能力的替代也是水泥行业一个巨大的发展空间。随着行业整合完毕，国内水泥价格将有望从现在的30～35美元提升到45美元/吨。水泥行业将迎来难得的发展机遇。

　　人民币升值提振水泥业价值

　　水泥产品是资源性产品。经过多年的经营，我国水泥企业不仅拥有较为完善的销售渠道网络，而且掌控着丰富的石灰石矿产资源。由于我国矿产资源的市场化程度较低，以长江流域为例，部分地区的石灰石资源的采矿权、探矿权的出让价不到1元/吨，全国平均也只有2.8元/吨，与国外发达国家相比，评估基准价极低。因此，水泥的价值中含有属于国家的级差地租收益，从这个意义上讲，水泥产品是资源性材料。

　　水泥企业掌控的石灰石矿山资源，其价值随着我国市场化程度的提高和人民币的升值将不断增值，而这部分资产并没有在水泥企业的账面上得到充分反映。从估值的角度来看，水泥企业类似于拥有地产资源的企业，企业的价值将长期处于低估的状况中，也就是说，水泥企业的价值因增值而将不断面临着重估。正是由于存在不断增值的潜质，国外水泥巨头纷纷到我国抢滩设点，谋取我国水泥市场竞争的先机，以期分享我国经济大发展的丰硕成果。

　　龙头企业尽享价值红利

　　2007年我国经济将继续快速发展，预计GDP将增长9％以上，固定资产投资仍将保持25％左右的增幅。我国水泥产量的增幅与当年的GDP及固定资产投资增幅有较强的相关性。受供给过剩有效改善的影响，2006年第四季度主要市场华东地区水泥价格出现较大幅度上升，行业回暖态势明显，这预示着2007年水泥的价格将会好于2006年。而新技术的应用将使得水泥能耗成本下降，水泥企业的毛利率将相应提高。

　　水泥上市公司在水泥行业中处于行业龙头，其生产规模和经营业绩一般都是行业中的佼佼者。作为扶持对象的上市公司不仅能取得政策支持，而且有望获得并购红利。已经并购或被并购的水泥企业，其经营业绩有望走向上升通道，公司将会进入价值创造阶段；而潜在并购或被并购的水泥企业，其公司处在价值发现阶段。无论是进入价值创造的公司，还是存在价值发现的公司，都是投资者应重点关注的公司。这类公司包括：海螺水泥（600585）、华新水泥（600801）、冀东水泥（000401）、亚太集团（600881）、天水股份（000877）等。

　　重点公司点评

　　海螺水泥（600585）：推荐

　　1.目标价位35元，相当于2007年、2008年每股收益（包括定向增发3.11亿A股的摊薄因素）的29倍和23倍。

　　2．公司定向增发收购海螺集团子公司，解决了上市公司与大股东在包装物料、出口贸易方面的关联交易。这4家子公司熟料总产能超过2300万吨，占上市公司05年底熟料总产能的50％。对这4家水泥企业100％控股后，公司的净利润会大幅增加。

　　3．截至2006年底，公司在华东和华南区域的11个熟料生产基地熟料总产能已达5,300万吨，23家水泥粉磨工厂的水泥总产能已达6,700万吨，位列全国第一。

　　华新水泥（600801）：推荐

　　1．目标价位12.98元，相当于2007年、2008年每股收益（包括定向增发1.6亿A股的摊薄因素）的19倍和14倍。

　　2．公司已形成年产1200万吨熟料、2200万吨水泥的生产能力，成为业内具有重要影响的龙头企业。

　　3．目前公司的战略重组进入关键阶段：公司向HolchinB.V.定向增资发行1.6亿A股。此次战略投资实施完成后，HolchinB.V.将成为公司的控股股东，Holcim将通过HolchinB.V.间接持有公司的股份而成为公司的实际控制人。未来公司竞争力将有较大提升，盈利能力或有大幅度提高。