天相投资：中储股份 土地增值税清算看好未来发展空间

　　事件描述：

　　1月16日，国税总局网站公布了房地产开发企业土地增增值税清算“底线”，市场普遍担心对中储股份会产生负面影响；同时，公司定向增发进展情况、与普洛斯（中国）发展有限公司的合作等问题也比较受市场关注。

　　调研信息快报：

　　1、《关于房地产开发企业土地增增值税清算管理有关问题的通知》对公司的影响评析1月16日，国税总局网站公布《关于房地产开发企业土地增增值税清算管理有关问题的通知》（见附录），要求房地产项目进行增值税清算。

　　我们认为，该政策的执行，不会对中储股份产生重大影响：

　　首先，尽管中储股份及大股东拥有大量的土地储备，并且具备极高的增值价值，但是，公司持有土地的目的在于经营仓储业务，而不是出售或做房地产开发，受土地增值税的影响基本不存在；其次，公司历史上出售、转让、置换了部分土地，根据我们整理的资料，多数是由于政府规划搬迁原因所致，不属于缴纳土地增值税范围；第三，公司未来将进一步做强做大，土地是其发展壮大的根本；同时，与普洛斯合作，将主要以土地和仓储设施投资，进一步降低了公司出售土地的可能性，压缩了缴纳土地增值税对公司业绩的影响空间。2、公司仓储物流网络布局全国，是仓储物流行业龙头。

　　目前，公司拥有土地面积450万平方米，货场面积144万平方米，仓库面积85万平方米，铁路专用线114公里，仓储物流设施布局全国，并在天津、南京、无锡、武汉、西安等地拥有区域最大的现货交易市场。

　　目前，受行业混乱、无序竞争激烈的影响，公司拥有市场份额虽然不足2%，但却是行业第二名的10倍以上，行业龙头地位显著。

　　3、依托大股东和控制人，借助整体上市目标，公司具备持续的外延式增长空间。

　　公司实际控制人——中国诚通集团在公司上市之初就确立了整合系统内仓储物流业务，从而实现整体上市的目标。目前，大股东70%以上的业务已经通过不断的收购进入到上市公司，预计2007年完成非公开发行以后，大股东接近50%的土地、80%左右的业务将进入中储股份，中国物资储运总公司资产将初步实现阶段性整体上市目标；预计剩余资产也将逐步进入到上市公司。此外，诚通集团作为国资委选定的国有资产经营公司首批试点单位，将不断接受国资委划拨重组的央企资产，其中与物流相关的资产将由诚通集团划拨中储总公司经营，在整体上市的背景下，这部分资产经过整理之后，未来进入上市公司的可能性较大。持续的资源获取优势能够保障公司不断的通过外延式增长做大做强。

　　4、对于市场关心的几个问题的交流和看法（1）公司业务未来的成长性问题1）物资经销业务：公司将业务主要划分为物资经销业务和物流业务。物资经销业务占公司主营业务收入在90%以上，主要经销钢材等大宗生产资料。该业务未来的成长性依赖于周转速度提升和规模扩大，具备稳健的成长性。

　　2）传统物流业务：传统物流业务（仓储、进出库业务）一直是公司经营业务的核心。05年数据显示，仓储、进出库两项业务收入占公司物流收入的734.3%。我们认为，受仓储设施瓶颈、竞争激烈、历史价格等因素影响，公司传统物流业务未来的增长主要依赖于不断提高的周转速度、大股东与实际控制人持续的资产注入以及仓储、进出库业务不断提升的收费水平等，年增长在20%以上。

　　3）仓单质押业务：，由于具备良好的资源优势、广阔的市场空间、缺乏竞争对手，该业务开展以来，每年以100%以上的速度增长。目前公司仓单质押监管业务在国内开展规模最大、做得最好。05年报表数据显示，该项业务实现收入875万元，同比增长243%。据调研了解，考虑到公司各分公司、子公司统计口径问题，其实际收入数额应该高于报表数据；06年收入贡献将在2000万元左右；预计07年增幅超过100%的可能性较大。同时，该业务盈利能力较强，成本主要为人工成本，保守测算毛利率水平在60%以上。目前公司对该业务的开展比较谨慎，采用逐步推进的方法，我们认为，在快速成长下，有望成为公司未来业绩增长的一个亮点。

　　4）现货交易市场业务：主要搭档仓储和进出库业务开展，增长势头强劲，目前公司已经建立了全国性的钢材交易市场。05年该项业务交易额达到1500亿元，实现收入6000万元，占到公司物流业务收入的10%左右，预计未来每年增长在30%左右。长期来看，公司有望在科技部的支持下，试点建设物流电子交易平台，届时若能引入基金信贷协助客户完成钢铁货品付款，最终会提升中储股份在钢材进货和销售的定价能力，这可能使中储股份成为国内钢铁销售的大垄断商。

　　5）运输配送业务：公司采用吸引其他运输公司或加盟的形式，有效的补充了自身运输资源相对不足的问题，在市场不断规范的背景下，成长速度和成长空间良好。05年实现收入5963万元，同比增长28%，预计未来几年增长速度在30%以上。

　　综合分析认为，在公司外延式扩张和内涵式增长的共同作用下，预计公司未来业绩年增长速度将保持在30%左右。

　　（2）公司与普洛斯的合作前景根据双方签订的战略框架协议，结合普洛斯的运作模式和中国的资本市场现状，预计可能的合作模式为：

　　中储股份及大股东以实物（土地资源和仓储资源）方式出资，普洛斯以资金方式出资，成立合资公司；合资公司将以经营物流地产为主，合资建设的物流中心会根据实际需要出售给普洛斯旗下的基金，然后再由中储股份或者合资公司反租。

　　我们认为，在与普洛斯的合作过程中，公司可以从以下几个方面或益：

　　1）普洛斯的客户主要为世界500强企业，通过合作，公司能够分享普洛斯的高端的客户群，改善公司目前服务对象主要为中低端的现状；2）双方预计的合作方式，，双方将共同组建管理团队，这将给公司带来先进的管理经验，有助于公司整合现有的资源，提升公司的资产的运营效率。

　　3）盘活公司现有的土地资源和仓储设施。公司目前土地资源主要是用于仓储、堆场的使用，而不是用于出售。通过双方面合资，公司主要投入土地资源和仓储设施，能够实现公司土地价值的升值；同时，能够改善公司仓储设施的建设标准、管理标准、技术标准，提升盈利能力。

　　根据普罗斯的战略发展规划，2008年之前，要在中国投资20亿美元。目前，普洛斯已经成立项目小组，正在对中储股份东部沿海地区的土地和仓储资源进行调研选址，预计上半年或将有具体动作。我们认为，与普洛斯的合作具备想象空间。

　　（3）公司定向增发进展情况。由于近期申请定向增发的企业较多，公司定向增发正处于等待审批阶段。

　　5、相关风险提示。继续提示投资者关注公司仓储网络整合过程中面临的管理风险、钢材市场和钢材价格波动引起的业绩波动风险。

　　6、维持买入评级。我们维持前期对公司06年、07年EPS0.14元、0.18元的业绩预测，维持我们对公司的估值分析。相关细节请参阅2007年1月8日的深度调研报告。

(责任编辑：吴飞)