中金国际：中远航运 外贸升级拉动增长 推荐

　　公司目前拥有全球最大的专业从事杂货运输（包括特种运输）的船队，约占全球运力的11％。考虑到杂货运输60％的业务和特种运输受整个航运周期影响较小，运价将稳中有升（共占主营业务利润的74％），用市盈率方法给予不同业务不同估值，合理估值为07年15.8倍市盈率，对应价值为17元，近期来看，估值基本合理。

考虑到公司业务趋于稳定，DCF估值为19.5元，对应18倍07年市盈率；由于我们目前对运力扩张、油价和运价假设均较为保守，且长期来看，随着稳定业务占比提升，估值将逐步提升，给予“推荐”评级。

　　受益于中国出口升级，杂货运输运价将稳中有升。杂货运输主要货物为机械设备、钢材、金属矿石、化工品和农产品，公司在运营的航线上具有垄断优势；中国机械出口持续增长将直接带来强劲运输需求，而且也将导致公司杂货运输的特种化，从而降低受其他航运市场运价波动的影响；对于占杂货运输收入40％的受BDI影响的业务，由于全球干散货市场未来几年供给增速将小于需求增速，我们对其运价也相对看好。

　　半潜船业务将成为公司未来业绩亮点。该船型主要用于海上石油平台运输，随着油价攀升，深海钻井平台的需求将保持强劲，而寡头垄断和船台紧张造成的供不应求在未来三年都会保持，预计运价将不断提升。09年可能新增的两艘半潜船将使得业绩同比增长达到30％以上。

　　平均运价稳中有升将带动公司06-08年盈利增长，08年后运力扩张将带动大幅增长。目前盈利预测只基于公司已有新船订单，预计公司未来几年将会大力扩张多用途船和半潜船，但船台紧张使得运力增加将在08年后。另外，公司的负债率较低，自由现金流状况良好，为运力扩张打下基础。

　　油价波动是最大风险，也是机遇。我们目前假设为07年平均油价60美金/桶，如果油价达到65美金/桶（比我们预期高8％），则07年净利润将比我们预测低9％，反之亦然。

(责任编辑：吴飞)