光大证券：博瑞传播 打破资源瓶颈 业务整合 评级最优-1

　　近日，我们对博瑞传播进行了较为深入的跟踪调研，并就现有业务发展和成都传媒集团成立后的战略制定与公司高管进行了沟通。根据调研、考察的情况，我们初步形成以下几方面的观点：

　　1．成都传媒集团成立彻底打开博瑞发展的资源瓶颈随着2006年11月18日成都传媒集团（以下简称“传媒集团”）的正式成立，原成都日报报业集团（以下简称“报业集团”）与成都广播电视台（以下简称“广电集团”）合二为一。

尽管报业集团与广电集团合并在国内已有先例，如牡丹江传媒集团、佛山传媒集团等，但在省会城市这样一个行政级别上成立综合性传媒集团在国内还是首例，充分显示出成都市委市政府深化文化体制改革、推动成都传媒产业做大做强的决定和信心。由于报业集团和广电集团合并后的资产和业务均由传媒集团“继承”，博瑞集团成为传媒集团直接控股的一级子公司，博瑞传播也因此成为了传媒集团内控制的上市公司。而且，我们从侧面了解到，在传媒集团的有关文件中，也正式确认了博瑞传播将作为集团唯一的上市融资平台，集团传媒资源在经过合理梳理和整合后，将以市场化的方式、选择适当时机进入上市公司。

　　回顾《成都商报》的发展历程，我们可以看到，在2002年整合进入报业集团之前，《成都商报》完全按照市场化规律，从无到有，不断发展壮大；而博瑞传播作为国内第一家买壳上市的报章经营企业，在延续《商报》全部经营性业务的同时，也传承了市场化的经营理念和积极有效的管理模式，博瑞这几年也因此获得了长足的进步。但是，我们在欣喜看到报业经营业务快速增长的同时也应该注意到，随着电视媒体的日益壮大和新媒体形式的迅速崛起，报章平面媒体面临着前所未有的挑战，尽管博瑞经营的各项报章业务依然取得了较好的发展，但报媒整体开始进入成熟期已是不争的事实，未来发展空间受到明显限制，传媒资源的发展瓶颈也逐步显现出来。然而，此次传媒集团的成立以及博瑞唯一资本市场融资平台地位的确立，无疑大大拓展了企业未来长期的发展空间。

　　我们认为，成都传媒集团的成立彻底打破了博瑞传播原先传媒主业发展过程中所面临的资源瓶颈。在我们看来，这种长期发展空间的打开不仅仅体现在公司可能在时机成熟的情况下整合目前尚处于市场化发展初期的广电资产和业务；更为重要的是，合并后的传媒集团无论是媒体影响力，还是资产规模，和原先的日报集团或广电集团相比，已绝非同日而语，在现有制度和可行条件下，成都市政府势必将文化传媒资源进一步向传媒集团倾斜，而拥有较强市场化运作经验和经营管理能力以及资本市场平台的博瑞则将在其中扮演十分重要的角色。然而，我们在此必须指出的是，由于传媒集团刚成立，业务组织架构及经营班子也刚刚重组完成，集团发展战略应处于梳理、完善阶段，尚未做出最终的决策，广电资产也还需在体外完成整合。因此，我们判断，博瑞传播真正启动对传媒集团资产、业务的可能整合至少要到年中左右，过早、过度炒作公司股票可能对公司的资本运作产生不利影响。

　　2．平面媒体经营性业务整合渐入“收官”阶段合并后的传媒集团是在一个更大的平台上考虑成都市文化传媒产业的发展，基于博瑞传播现有报章经营业务的良好基础，加速完成博瑞对报业集团平面媒体经营性业务的整合则成为顺理成章之事。

　　印刷业务：经过多年的建设发展，博瑞的印务公司已经发展成为西南地区设备最为先进、产能最大的报章印刷企业之一，而报业集团仍然保留的主要承担《日报》、《晚报》印刷工作的印刷厂由于缺乏资本投入已无法胜任报章业务发展的需要（如彩印能力）。我们预期，博瑞印务很可能就在今年年初完成对报业集团印刷厂资产及其业务的收购。届时，通过对现有印刷能力的合理调配以及经营效率的提升，仅此项收购对印刷业务净利的贡献将近1000万元，加上《商报》和承接外报印刷业务的自然增长以及在商印市场上的积极拓展，2007年又将是博瑞印刷业务实现大幅增长的一年。

　　发行投递：在推迟一年后，《成都晚报》的发行投递业务终于在2007年交由博瑞独家代理。《晚报》是一份仍处于成长阶段的市场报，随着2006年的成功改版（内容更贴近市民生活），广告及发行量呈现出明显的上升态势（我们通过清晨对几个报亭的实地考察，每个报亭《晚报》的平均零售量在50份左右，在个别报亭甚至超过《商报》的零售量）。由于《晚报》是一份市场报（区别于作为党报的《日报》），投递分散，且博瑞还需承担促进发行量增长的责任，因此，投递费率相对较高，预计要占报款收入的60%左右。根据《晚报》目前16万份的日均发行量测算，07年独家代理《晚报》发行投递将新增收入1100万元，但由于要承接《晚报》原有800多人的投递队伍，短期成本面临上升压力，今年的利润贡献可能较为有限。然而，从长期来看，承接《晚报》投递业务、收购其渠道人员，有助于加强博瑞对成都市报刊发行投递渠道的垄断，避免系统内的竞争侵轧。我们相信，随着公司对渠道梳理工作的完成及附加业务（如商品配送、DM单）的开展，发行投递业务的渠道价值将会得到进一步体现。

　　此外，鉴于目前的报章管理体制（编审不允许企业经营）以及公司报章经营性业务模式，我们认为，博瑞应不会考虑力争《商报》、《晚报》的广告独家代理权，而是会维持现状，保持博瑞与报业集团间的“相对平衡”。

　　3．广告业务快速发展，户外广告将成最大亮点2004年以来，随着博瑞对媒体资源掌控能力的提高，广告业务逐步呈现出高速发展的态势。继2005年广告代理量实现2.3亿元，我们预计，2006年公司广告代理量很可能突破3亿元左右，收入近1亿元，实现净利约为4200~4500万元。究其原因，除《商报》总体实现较快增长外，市场份额的提高和媒体资源整合效应的体现成为推动其快速发展的主要动力。

　　2006年4月和6月，公司通过拍卖分别购买了成都城区及光华大道（成都－温江）618根路灯杆三年的广告经营权，年末又以3450万元的价格收购了收购四川非凡文化广告传播有限公司的资产和业务，拥有成南高速（成都－南充）及成都绕城高速媒体独家经营权，业务前景广阔。城区路灯杆广告经营已逐步展开，而成南高速联结的“逐宁－重庆高速”和“南充－重庆高速”将在07年末前后建成通车，自此成都至重庆的车程较成渝高速要缩短1小时，车流量有望明显增加，使得户外媒体价值将得到大幅提升。而且，随着成都市政府对城区内户外广告的整治，博瑞有望在市内核心区域获得户外大牌，由于城区内大牌的商业价值较高，公司从此中将获得较高盈利。我们保守估计，户外广告将为公司带来1000万以上的盈利贡献。

　　4．上调盈利预测及投资评级就公司的经营状况来看，我们在2006年初对博瑞盈利趋势的判断是基本正确的。根据此次调研的情况以及为2007年可能进行的再融资，我们谨慎下调06年每股收益预测至0.53元，单上调07~08年每股盈利预测分别至0.75元和0.93元，维持“最优-1”的投资评级，6个月目标价上调至30元。

(责任编辑：吴飞)