中金公司：投资组合转向防御性为主

　　2月份投资策略月报

　　股市延续强势，A股市场平均上涨幅度超过21%，股市上涨的流动性驱动特征明显，主要体现在：（1）长期国债收益率依然维持在3%的低水平；（2）银行资金流向股票市场，与机构投资者相比，散户与企业资金投机性、逐利性较高，而资金稳定性较差；（3）股市成交量明显放大，个股换手率显著提高，显示股市投机性明显上升。

　　通胀预期上升，央行出于宏观调控考虑加息的可能性正在逐步增大，客观上对资产价格也会产生影响。加息将有可能推升市场长期利率水平，从而对股市估值水平产生负面影响。而近期股价上涨过快，超过了基本面改善的速度，估值水平短期面临一定的调整压力。

　　但是长期来看，国内流动性过剩是中国经济结构性问题（人口结构变动使得储蓄率持续上升，劳动力市场充裕，贸易大幅顺差将长期持续）所致；从国际历史经验来看，这种趋势也很难在短期内得到逆转。央行被动地持续投放基础货币的压力长期存在。剔除粮食上涨因素的核心CPI没有出现明显的上升，加上升值压力和国际利率走势决定了央行利率提高的空间不大，因此，市场无法形成持续加息的预期。1-2次加息对市场利率水平的影响将非常有限，另外，财富效应仍将持续吸引巨额的银行存款资金源源流入股票市场，股市低利率环境有望维持。

　　预计未来宏观经济运行平稳，企业业绩仍将保持稳定的增长，上市公司净资产回报率（ROE）还有持续提升的空间。总体而言，1-2次加息并不会改变国内市场流动性充裕、低利率环境以及上市公司ROE持续提升的趋势，因此，我们维持2007年策略报告中对优质蓝筹股07年26倍合理市盈率，对应于全年20-30%上涨幅度的判断。而流动性驱动下的市场将使得投资热点有望不断变换。

　　投资建议：投资组合转向防御性为主。我们建议投资者重点关注2007年策略报告中对利率不敏感、业绩增长明确、防御性较强的重点推荐行业和个股，例如：钢铁、机场、铁路、航运、黄金、造纸包装、化工等；而对于银行、地产、航空等对利率变动敏感性较强，或者ROE有持续提升空间但近期涨幅过快出现估值偏高的行业与个股采取短期回避，逢低买入的投资策略。