四季度基金指数化投资倾向明显

    基金重仓股中,沪深300指数前30大权重股的比例超过了70%

    国泰君安研究所 吴天宇 彭艳

    掌握主动权

    即将推出的股指期货将以沪深300指数为标的,那么,基金参与沪深300指数成分股的情况如何呢？

    我们发现,自2004年四季度开始,基金对沪深300指数成分股中的权重股一直采取长期战略持有策略。

自2004年底以来,基金重仓股中,沪深300指数前30大权重股的比例一直在40%以上,2006年第四季度更是超过了70%。其中,基金对招商银行、民生银行、万科、中信证券、浦发银行、贵州茅台和中国石化这7只位于前10大权重股的股票基本上一直处于战略性增仓阶段,基金对上述7只股票的持有市值占基金股票市值的比例已达较高水平。

    可以发现,基金重仓持股中,招行、万科和茅台相对于沪深300指数权重为超配,民生银行和联通配置比例低于指数中权重,其余股票的配置比例与权重相似。如果考察更久的时间段,可发现随着时间的推移,基金对沪深300指数的10大权重股的配置比例越来越接近指数权重股本身的权重,基金在一定程度上指数化投资的倾向越来越明显。而基金对最大权重股票,则逐步从低配到超配,且在10个股票中超配比例处于领先地位。指数投资,紧握龙头,已成了当前基金主流的投资模式。

    因此,正如我们在年度策略报告中所提到,公募基金增仓权重股、争夺股指期货话语权的内在驱动力,并不是为了做空股指期货,而是为了防御在其他机构(包括海外对冲基金等)利用权重股操纵股指期货价格时,足够的现货可以使权重股的走势不会远离基金的预期。

    如果公募基金等机构手中没有足够现货筹码,当对手机构利用权重股进行指数操纵时,那么对手方不仅能够在期货上赚钱,而且由于权重股导致的指数“虚涨虚跌”现象,对不知情的市场普通投资者造成心理压力,有可能导致基金被大规模申购或赎回,迫使基金被动参与“做多或做空”,陷基金于被动挨打局面。

    要想避免这种局面的发生,只能抢先获得足够筹码,并且同时夺回A股定价权。从近期中国人寿A股和H股的巨大差价,我们能看出其中的争夺。虽然海外研究机构借唱空人寿达到了打压其H股股价的目的,但A股股价依然高高在上,不为所动。根据国内各研究机构对人寿的估值,虽然目前价位仍然属于合理范围,但进一步上涨空间有限,中国人寿与其它几个大权重股(前面提到的银行股等)一样,从股价上已经不属于被低估品种,但是中国人寿A股一上市,短短几天,换手率超过100％,被基金等机构抢筹的速度之快,反映了这些机构已经意识到“话语权”对自己的重要意义。

    当公募基金等机构拥有足够的现货筹码时,对手机构想随心所欲进行指数操纵的难度将加大,因为对手如果抛售股票欲打压股价,一来筹码有限,二来一旦股价跌至合理估值下方,将吸引资金低位吸纳这些筹码；而如果对手单方面拉抬股价使之脱离合理估值,基金等可抛出手中筹码,使股价回归。

    因此,大权重股票未来将作为战略品种分散在各大机构手中,多方制衡之后大权重股票将围绕其价值中枢运行,波动性将有所降低。就如世界各国的“核计划”一样,研制和拥有原子弹技术,不是为了侵略别国,更重要是为了保护自己。

    中等规模基金表现占优

    我们考察了基金规模与基金净值增长的关系,考察对象为2006年三季度末已成立的基金,基金规模采用2006年三四季度末的简单算术平均。

    我们发现,无论是哪种类型,中等规模的基金倾向于取得较好的业绩。股票型开放式基金和混合型基金的最优规模分别应为30亿和50-60亿,20亿规模的中大盘基金业绩较好。从直观上说,这个结论也符合常理,规模太小的基金交易成本占比较大,而规模太大的基金冲击成本占比较大,且受到投资比例的限制。如此看来,在目前的市场规模下,上述数据或许是最有可能取得较好业绩的基金规模,也能给基金管理人发行新基金一些启示。当然,我们会不断跟踪这种现象,不同时段的结论可能会有差异。

    另外,不同公司旗下基金的加权净值增长率仍存在较大的差异,部分基金公司旗下股票型基金和平衡型基金在行业内的表现不一致。如国海富兰克林和兴业的股票型基金表现突出而平衡型基金表现较差；而国泰、广发和申万巴黎旗下的平衡型基金相对业绩排名要好于股票型基金的相对业绩排名。出现这一现象的原因,一方面可能是不同类别的基金选取了不同的投资策略,选择了不同的个股；另一方面可能来自建仓的时差导致的持有成本不同。