周一机构早间看市：金融股 究竟怎么啦

　　广发证券

　　适度泡沫：牛市的润滑剂

　　上周大盘出现大幅下跌走势，随着泡沫论的升级，以及个别重量级人物关于股市风险的提醒，市场仿佛一夜之间由牛转熊，前段时间尚是抢手货的股票，如今成了烫手山芋，市场迎来一浪浪的抛售潮，场内恐慌气氛弥漫，短短三个交易日，沪市下挫257点，跌幅高达8.8%，由于地产股受到集中抛压，深市跌幅过犹不及，三个交易日下挫914点，跌幅高达11%，不仅中期调整之说不绝于耳，行情中长期走弱的言论也不时出现，投资者如同惊弓之鸟，悲观气氛逐渐呈扩散之势。

　　本轮调整看似泡沫破灭形成的股灾，实则是对前期过快上涨的一种修正，在本轮调整之前，众多的二三线股出现单边上扬走势，长期积累的获利盘有一个消化的过程，再加上泡沫论的兴起，导致市场出现过激反应，开放式基金的赎回压力也导致主流资金迫不得已的被动减仓，出于对后市的担忧，场内接盘稀少，致使少量的抛压也出现了巨大的跌幅，正可谓轻草压跨病骆驼，但值得投资者注意的是，在大盘下跌的同时，仍有相当多的资金在场外虎视耽耽，一旦调整告一段落，逢低买盘的迅猛入场将使股指摆脱目前弱势窘况。

　　虽说股指出现了急挫，但支撑市场走强的基本面因素并没有发生根本的改变，中国股市仍然是世界上最具活力的市场，中国经济高速成长的步伐并未减弱，三十余倍的市盈率水平充其量是泡沫适度，适度的泡沫其实正是牛市的润滑剂，相对于2%的银行存款利率，市盈率50倍也属合理，目前的市盈率水平即便不考虑中国经济的成长性，也仍然具备一定的投资价值，不同利率水平的地区，市盈率的合理水平自然不同，泡沫之说并不成立。

　　历史经验告诉我们，一个获得高度认同的高点其实根本不可能成为顶部，慢涨急跌其实正是牛市的特征，急跌并不可怕，投资者切勿被恐慌气氛所吓倒，股指短期虽仍有惯性下探的动力，但股指持续大幅下挫的可能性并不大，在指标股主导股指的阶段，绩优高成长性个股应属狂跌风暴中的避风港，股指动荡中，逢低吸纳潜力股是获得丰厚收益的最佳途径。

　　金融股 究竟怎么啦？

　　去年以来，金融股一直是市场关注的重点，到了去年下半年，更是成为大盘的领涨品种。今年，更令投资者难忘的是在两周前股市曾经出现暴跌，但就是在金融股的带动下来了个绝地反击，收复大半失地。但是，到了上周情况就不同了，金融股的走势一直偏弱，在大盘回落的时候，不但没有能够发挥中流砥柱的作用，力挽狂澜，相反还成为调整的主角。在周五的时候，金融股的跌幅大都大于5％，超过了市场平均水平。应该说，由于金融股在市场上权重极大，它的走势对大盘有很直接的影响。时下股市的疲弱行情，的确也是与金融股的不振密切相关的。

　　时移势易 强势难再

　　那么，为什么金融股会一反前期的强势，走得如此之弱呢？原因可以从三方面来看。第一是来之于市场环境的。今年以来围绕内地股市是否存在泡沫，风险有多大之类的问题，海内外的机构、学者展开了激烈的争论，其中的一个焦点就是内地金融股的估值是否太高。中国人寿A股上市以后，股价一度高出H股80％以上，更是把争论推向高潮。应该说，这场争论虽然到现在还没有结果，但是对市场心态已经产生了极大的影响，客观上导致人们以一种更为谨慎的心态来看待金融股。这就使得愿意对金融股积极增仓的资金明显减少。中国人寿A股目前的市价已经比上市以来的最高价跌去13元之多，这里固然有其自身定位太高的因素，但也是和不利的市场环境相关的。如果说，在去年市场氛围对金融股是很有利的话，那么现在这段时间则不太有利，这不能不影响其股价的走势。

　　其次是市场方面的。由于金融股在前一段时间内涨幅很大，客观上积累了较多的获利盘。在股市被普遍看好的情况下，这还不致于对股价的运行产生大的负面作用。但是，一旦市场有所下跌，状况就不一样了。举个简单的例子，股市下跌后基金的赎回压力就比较大，对于仓位比较重的基金来说，就有必要卖出一些股票来应对。而这个时候，流动性良好的金融股往往就会成为首先套现的对象。还有，市场上也有不少投资者是模仿基金操作的，金融股也是他们的重点品种。但在跌势环境下他们的持股心态受影响，也会毫不犹豫地加入到套现的行列之中。从经验来看，当市场出现大幅调整时，常常会有不计条件的杀跌能量出现，而首当其冲的则多半是那些涨幅大的股票。此外，部分金融股的小非已经解禁，持有者获利相当丰厚，在股价出现回落的情况下会加大其减持的动力，对股价形成很大的压力。应该说，时下金融股的下跌，客观上以上这些因素是起了不小作用的。

　　最后，就是金融股本身的价格也的确不算太便宜，现在市盈率一般都在30倍以上，个别的如中国人寿则大大超过了100倍。虽然，从成长性的角度来说，这样的估值水平也不是绝对不能接受，但这通常是要求市场处于非常强势的条件下。如果股市进入调整，人们更多地倾向于采取防守策略，那么这个时候这些市盈率偏高的股票就不容易被认同。虽然现在新发行的金融股价格也不便宜，这对于已上市的金融股可以构成某种价格上的牵引。但是，这也会造成金融股稀缺程度的降低，因为股票少而导致的价格高估因素也会随之淡化，这同样是导致现在金融股行情滞重的重要原因。

　　风韵犹存 东山再起

　　现在的问题是，金融股还有没有机会东山再起呢？应该说是有的。从大的方面来说，已经上市的这些金融企业，都处在高速发展的阶段，同时一系列新政策（譬如两税合一等）的实施，也将对提升金融股的业绩起到巨大的作用。因此，金融股估值偏高的状况是暂时的。同时，中国股市总体上也是处于牛市环境中，从中线来看市场并不缺乏资金。而且随着机构投资者队伍的进一步扩大，对于金融股的配置要求也会越来越强烈，因此市场对金融股的需求总体上是在不断增强的。特别是，最近金融股的价格已经有了一定的下跌，其市场吸引力得到了一定的恢复。招商银行A股的价格现在又开始低于H股，这就告诉人们其价格已经逐渐趋于合理。在这种情况下，只要大盘基本稳住，金融股就能够很快走出强烈的反弹行情。而换个角度来说，在金融股拒绝进一步深幅下跌的时候，大盘也就有机会借此契机走稳。这两者是能够相互配合的。而从当前的市场环境来看，出现这种局面的时间不会太远。届时，投资者就不会再发出金融股怎么啦的疑问，而是将一致确认金融股依然是引导当今股市行情上涨的重要动力。

　　中证投资

　　等待市场在优质股上犯错

　　在持续的千亿成交后，暴跌终于来临。沪综指本周下跌7.26％，沪深300指数下跌8.55％，龙头指标股下跌更为猛烈，万科A、中集、招行、中信证券分别下跌22.39％、18.3％、16.06％和15.75％。上周笔者给出的意见是等待市场冷却，目前的意见是继续等待市场冷却。这是一次大牛回头的大好机会，笔者估算沪综指在2400－3400点估值都合理。如果香港国企指数确认进入中级调整，那么，A股可能向估值的低端（2400点）运行。本次市场调整将可能导致优质股再度被低估，这将为2007年的新一轮投资提供很好的机会。理性而冷静的投资者可以耐心等待市场在优质股上犯错。

　　基金套现导致龙头领跌

　　在本周的下跌中，基金重仓的龙头指标股跌幅显著大于沪深300指数，而沪深300指数跌幅又显著大于沪综指。为什么会形成这种局面？这是因为龙头股动向往往具有先行指标的意义。至于龙头股为何在下跌过程中领跌，这与部分基金投资者赎回，而龙头指标股由于涨幅较高、流动性强，在下跌过程中成为基金套现的优先选择。

　　此外，上周我们提示关注恒生国企指数先行指标意义。以往的规律显示，恒生国企指数一般先行一到一个半月，本次调整该指数从1月初启动，本月初沪综指正式下跌。看来，此次沪综指下跌再次印证了这一时间规律。如果恒生国企进一步调整，A股向合理估值区域的低端运行机会将加大。

　　暴跌并不意外

　　2400点到3400点估值都合理

　　暴跌并不意外，牛在回头。理由是上周提及的近期市场出现的五点现象：其一，香港市场不排除进入了中级调整；其二，尽管港股在国际投资者看来高估了，但其对A股却出现了巨大的折价；其三，A股市场资金推动型上涨开始取代价值推动型上涨；其四，食品饮料板块动态市盈率进入40－50倍行列；其五，非理性买进的行为显著增多。居民买基金的热情日益高涨，街头巷尾的人们热切地讨论着股市的话题。

　　老实说，预测市场并不是好事情，但我们可以对市场的价值区域进行合理的预期。上周我们的估值结果显示，2007年沪综指在2400点到3400点之间的估值都可谓合理，因为它所对应的A股长期市盈率在18到26倍之间，考虑到市场的因素沪综指在这一区间运行都很正常。只是市场热度不同，股指所处的位置会有区别。

　　等待市场在优质股上犯错

　　展望未来市场运行，笔者认为：

　　第一，短期市场或有反弹，但不应指望调整很快结束。当该指数市盈率处在18倍以下，可以认为进入低估阶段了。18倍市盈率对应的沪深300指数点位为2000点。相应地，沪综指点位在2400点附近。我们不能指望市场调整马上结束，一般来说，在目前规模下的调整很可能持续4个月左右。也就是说，4、5月份可能是又一次好的进入时期。

　　第二，从调整的具体过程来看，先是龙头股，然后可能带动其它蓝筹股下跌，再往后就是三线股和垃圾股。所以，从目前形式的发展看，市场面临一次全面的洗牌，投资者应当有这个思想准备。

　　第三，目前市况下，笔者提出四点操作建议：1、预期收益率较高的优质股票仍可长期持有。目前至少有一小批股票，其目前价位对应的长期预期收益率仍然在25％左右，在其长期预期收益率降低到10％之前，其仍然是安全的。也就是说，这批股票仍然具备翻番的潜力；2、未来市场止跌过程中，国企指数和国内市场上金融板块（包括地产）仍将成为重要的先行指标；第三，对新资金而言，投资应当相当谨慎，最好继续等待过热市场的冷却；最后，近期关键的工作是阅读年报，以公开信息来重估股票的最新价值，进而充分利用普跌带来的低价买入优势企业的机会，也就是等待市场犯低估优质股的错误所谓千金难买牛回头，讲的就是这个意思。

　　中信建投

　　2007年市场将走V型

　　006年上市公司利润增长超出市场预期，成为支持市场信心的重要因素之一。2006年1季度事实上成了企业利润增长的一个转折点，特别是第3季度上市公司的利润增幅达到21.6%，大大超出市场预期，于是利润增长成为支持市场信心的一个重要原因。

　　2007年市场普遍预期上市公司利润增速在30%以上，而实际上市公司利润增长很可能达不到市场预期，从而成为制约股指上升的因素之一。在外部需求减缓和投资增速下降的情况下，多数权威机构普遍预计2007年中国经济增速将温和回落，从而预期企业利润增幅将较2006年有回落，预计2007年上市公司利润增幅为12-15%。因此，从预期的角度看，上市公司利润增长难以成为股指走高的有力支撑。当然，上市公司的财务政策对2007年上市公司利润增幅有重大影响。如果在市场的影响下，上市公司普遍采用比较激进的会计政策调节企业利润，则上市公司利润增幅也可能超出预期。此外，2007年上市公司利润的增长将呈前高后低的格局，1季度利润增幅将很高，对市场信心有较好的支持作用。

　　从流动性方面看，从央行最新发布的货币政策目标看，2007年M2的目标增长率为16%，看上去属于中性的货币政策目标。据此可以认为，2007年国内M2将高位运行，流动性充裕的状况短期内难以得到根本改变。特别是对2007年的股市而言，由于赚钱效应导致的居民储蓄流入势头将会继续，成为推动股指的主要力量。

　　看得见的手在2006年股市回升中发挥了至关重要的作用，在上证指数的千点关口，管理层频频出击，果断推动股权分置改革、进行证券公司综合治理、改善上市公司治理结构，促使股指回升，从而坚定了市场的信心。但在目前的上证指数3000点关口，明显地感受到了管理层对市场的担忧，监管层的态度将对2007年股指形成一定的抑制作用。

　　综合多方面因素，2007年的市场整体走势将是一个V型。1季度，在储蓄资金流入及企业利润增速表现理想的鼓舞下，股指表现较好。其后，在利润增速预期下降及非流通股等可能的负面因素的冲击下，股指将向下滑落；最后，在外围资金的推动下，股指可能再次走出上升行情。因此，预计在2007年，选时和选股都有其生存的空间。如果选择选时策略，建议在上证指数3000附近降低持股比重；如果选择选股策略，建议侧重钢铁、电力、公路、港口、机场、航空、汽车制造、医药、煤炭等行业。

　　国泰金鹏蓝筹价值基金

　　抓紧新蓝筹 不放松

　　去年，我们率先倡导新蓝筹投资主题。目前来看，影响中国经济这一轮上升周期的因素依然存在，中国经济发展还会重复前几年超预期的历史。落实在证券市场，2007年依然是新蓝筹的天下。

　　基于对宏观经济、上市公司盈利和流动性的分析，2007年的投资主题将体现在经济增长的结构性变化、人民币升值、周期性行业的价值重估、以及税制改革。

　　在经济增长的结构性变化方面，预计消费服务（特别是品牌、高端、休闲、保健消费服务）、创新、环保和节能等相关行业将是未来中国经济发展最快的行业，也应是行业组合中重点配置的行业。而高污染、高排放、高消耗、低技术的一般中下游制造业，由于成本上升、竞争激烈、毛利率下降、开工率低，总体上应该回避。

　　在人民币升值方面，主要选择内需服务相关行业作为行业组合的主要配置行业，其中尤以金融、房地产行业为重，对航空也应适当进行配置。另一方面，应回避主要面向出口的一般低附加值出口企业。

　　我们认为对周期性行业应正确认识。首先，部分行业仍然具有较好的盈利增长前景，不能一刀切地抛弃；其次，由于中国经济的成长性，部分行业的上升周期拉长；第三，通过出口，中国面向全球市场，上升周期也大大延长。因此，对周期性行业的价值应重新认识，对价值低估的行业应人弃我取，加大配置。主要看好钢铁、石化、机械、煤炭等行业。

　　对于预期已久的内外资所得税率并轨改革，可能将在2008年1月1日正式启动，届时国内企业和外商投资企业将统一实行25%左右的税率，但预计会给外资企业和国内企业中的某些行业（如科技行业）一定宽限期。由于国内上市公司现行有效所得税率的差异，税制并轨将对不同上市公司业绩产生不同的影响。总的来说，由于食品饮料、煤炭、商业、金融、主要钢铁企业等目前实行33%或以上的有效税率，税制并轨将对这些行业上市公司盈利产生显著的正面影响，特别是白酒企业目前税率在40%以上，正面影响更大。对地产、有色金属等影响中性，对汽车、家电、医药、机械、科技、交通运输等行业中的部分公司的盈利产生负面影响。

　　综上所述，2007年我们最看好金融、地产、食品饮料、零售、装备制造（包括3G）、钢铁等六大行业；同时还看好酒店旅游、交通运输、传媒等行业；高度关注电力、煤炭、石化、化工、造纸等行业。

　　申万巴黎

　　短期调整带来机会

　　近期的市场风云变幻，再度给投资者造成困扰。那么基金是如何看待近期出现的调整的呢？申万巴黎基金认为，尽管近期股市迈进短期调整阶段，但该基金坚决认为标志着中国资本市场改革取得历史性突破的本轮牛市行情中长期上行趋势是不变的。A股市场在短期内存在一定的调整压力，但这也给基金等专业机构带来获取更大超额收益的机会。市场处于阶段性调整期，证券投资基金的优质选股能力将再次被市场所验证。

　　申万巴黎基金认为政府对经济的调控效率逐步提高，国民经济的长期持续稳定增长可以预期。宏观经济持续增长所带来的行业景气度的提升为龙头企业带来了较大的发展空间，而上市公司股权激励措施的全面推广成为企业盈利增长的内在驱动因素，使上市公司业绩增长超出预期成为可能。，随着中国经济的强劲增长和贸易顺差不断创出新高，人民币升值提速为大势所趋，伴随这一进程的资金流动性的充裕将直接反映到证券市场，因此，市场对优势行业和优质公司的重估将持续进行。

　　申万巴黎基金认为，每次调整都将带来更多投资机会，后续的投资机会将主要来自以下几个方面：其一，股权激励、企业经营提升和技术创新带来的上市公司业绩的实质增长；其二，考虑到未来国家产业政策的调整方向，那些处于先进装备制造业、升级型投资品行业、消费品和现代服务业等行业中的优势企业将获得良好发展的机遇；其三，绩优蓝筹股的估值以明年每股收益考虑，股价仍有较大的上涨空间，内外资企业所得税统一为25％后，高税率蓝筹公司的净利润将提升5－10％；此外，未来市场上仍有可能出现众多富有号召力的热点板块，优质新股上市也是孕育牛股的摇篮之一。

　　益邦投资

　　大盘只是患上感冒而已

　　上周空方主力开始玩真的了，以周长阴线报收，至周末仍无止跌迹象，短期仍会有下跌惯性，部分基金重仓股跌幅较大。在如此震荡的行情中，应该关注哪些信息呢？

　　中小保险公司有望直接投资股票

　　据了解，在日前召开的全国保险监管工作会议上，针对众多中小保险公司想要直接购买股票的需求，保监会相关人士就此曾口头答复，将通过扶持中小保险公司的管理办法寻求突破。

　　目前没有获得直接投资股市资格的保险公司，仍处于相对多数，并且主要以外资保险公司和中小规模的中资保险公司为主，而监管层此次口风松动，无疑给中小保险公司带来更多期盼。而对于未来的股市而言，也将会有新的增量资金入驻。

　　浅析一月份的市场交易数据

　　2007年1月份的市场主要还是以个股补涨为主。中上旬，市场呈现百花齐放的态势，虽然股指十分震荡，但投资人均有不同程度的收获，有好几个交易日是每天都有几十家甚至上百家个股涨停，选股较为容易。但是至下旬，随着股指不断震荡，市场运行的重心也有所下移，部分前期累积升幅较大的个股抛盘较重。年初的市场以宽幅震荡定位，机构博弈加剧，政策面也时有利空传闻，市场风险显现。

　　综观1月份排行榜的情况来看，个股表现迥异：

　　1、从涨幅榜前列的个股来看：大部分个股出现补涨，个股累积升幅均较大，涨幅前十五位的个股升幅均在86%以上，这在以往月份里是比较少见的。部分题材股尤其出色，如合并海通证券的都市股份、获得投资收益及收回投资的中卫国脉、定向增发引入实力股东的安信信托、拥有大量现金准备短期投资的海马股份等等，均位居涨幅前列。

　　2、从跌幅榜前列的个股来看：受征收土地增值税消息的影响，部分房地产股跌幅较大，如华侨城A、招商地产、金地集团等；同时，机构的观点出现了分歧，部分大盘银行股的跌幅也加大，如工商银行等均位居跌幅前列。

　　3、从成交金额和换手率前列的个股来看：大盘指标股及银行股依然位于成交金额前列，前五位分别是：工商银行、中国联通、民生银行、中国人寿、中国银行。换手率居前者主要集中在中小板新股和庄股上，前五位分别是冠服家用、信隆实业、广博股份、江苏吴中、金宇车城等。

　　由此可见，1月份是题材股的天下，这也是与2006年以大唯美、以机构重仓为重有本质不同的地方。

　　2500-2580点处将止跌反弹

　　上周股指在周初略有上行后，便转向单边下跌，周线以带有上影线的几近光脚的长阴线报收。在下跌的过程中，成交量渐次缩减，但至周末收盘仍然没有止跌的迹象。从盘口来看，机构筹码有所松动。

　　如果说前面一段的震荡，多空双方还是能够处于暂时平衡的话，那么运行到上周，多方几乎已经没有还手之力了，节节败退。房地产板块率先下调，带动了其它的基金重仓股同步下行，并波及一些累积升幅过大的品种。

　　在此过程中，只有一些概念型的题材还是较为活跃，仍然处于强势中。与大盘指标股比较起来的话，一些小盘股尚能独善其身，并没有同步加入杀跌的行列，这从每天的分时图领先指标图中清晰可见。

　　市场由强转弱，有舆论上的因素（这些用语言影响市场的事情，在中国股市的历史上屡见不鲜，但大多不会长久，因为毕竟带有太多的集团利益成分在内），但还是有其实质原因的：银行查处违规资金、土地增值税的征收、基金将分红、新基金暂停发行、二级市场部分品种累积升幅过大等等，都对市场形成了负面的影响。

　　而人民币升值的预期、中国经济良好增长、上市公司业绩的好转以及发生的质变，都将支持中国股市长期走好，只要这些大环境没有改变，市场向好的趋势很难逆转。故在中线向好格局不变的前提下，短期市场因小环境发生改变，所引发的也只是上升途中的整理、回吐或修整。短期大盘的回吐消化，也只是患上了感冒而已，不必太过忧虑。

　　就本周一而言，兴业银行的上市还是会令二级市场感到压力，因为它毕竟是在市场较热时高价发行的个股，而目前银行板块也处在调整中，故周初如果还是高开的话，那么就只有低走了。而平安保险的发行也将在春节前完成，新股扩容的压力仍然较大。

　　但是，短期股指的下调已导致负向乖离率略有偏离，如果周初仍然惯性下行的话，可能会触及此番整理的底边线即2500-2580点一带，将会引发技术性的反弹。故从操作上来看，在连续下跌后，风险也在渐次释放，不妨静待股指止跌时逢低介入，但需控制仓位。