周二机构早间看市：大盘处于两难境地

　　海通证券

　　大盘处于两难境地

　　2月份大盘处于两难境地：一方面市场充裕的流动性有进一步推高的动力，另一方面整体偏高的估值以及管理层调控市场的预期导致投资者信心不足，制约了短期做多热情。整体而言，我们对2月行情持相对谨慎态度，短期看缺乏趋势性做多的动力，上行压力较大，市场可能以宽幅震荡走势消化政策面以及估值的负面压力，震荡幅度（约10%-15%的振幅）大于1月份，板块的结构性调整将更为剧烈，但在2500-2600点附近应有较强支撑。

　　仅从估值看，市场尚未出现全面泡沫化，2007年估值水平仍有推升空间。但基本面利好预期难以跟上市场估值水平的快速上升，市场需要阶段性修正和来自于企业盈利数据的刺激。

　　从资金面看，一季度末或二季度进一步出台紧缩性货币政策的可能性很大，但1-2次的加息以及进一步上调存款准备金率等紧缩货币措施无法从根本上改变流动性充裕的局面，市场赚钱效应以及政策调控力度可能会对短期资金流向及流速产生重要影响，密切关注外力是否会打破资金循环的平衡。

　　从管理层态度看，意欲股市降温的意图已十分明显，这是影响2月份多空对峙最重要的因素。虽然这些措施实际效果有限，但在市场整体估值偏高、心态不稳情况下，可能会成为短期多空方向性选择的重要砝码。

　　建议在大盘上行过程中，注意控制仓位、锁定收益、减持短期涨幅大、估值缺乏优势的个股；如果大盘大幅震荡至箱体下限，则可增加仓位，选择有一定安全边际的公司，并可逢低增持2007年基本面良好的高成长性股票。

　　2月份市场运行环境分析

　　大盘在经历了去年12月份的单边急速拉升后，1月份呈现约380点的宽幅箱体震荡走势，整体仍有10%左右的涨幅，市场成交量较上月明显放大，日均成交量达1200亿元左右，市场换手率明显提高，市场投资气氛逐步加强。热点方面，低市盈率（如煤电交运、钢铁）的防御型品种、低价补涨板块、高成长性的消费类个股的表现超越大盘。

　　2月份大盘明显处于两难局面：一方面市场充裕的流动性有进一步推高的动力，另一方面整体偏高的估值以及管理层调控市场的预期导致投资者信心不足，制约了短期做多热情。整体大盘处于较敏感区域，面临进一步的方向性选择。我们着重从市场关心的估值、资金面以及政策面这三个重要的影响因素进一步探讨未来市场可能的走向。

　　1、市场估值还有多少空间？

　　自去年11月份由行业、公司基本面驱动的单边上扬行情以来，市场整体估值水平已快速上升。根据天相数据，截至1月26日，两市全部A股的2006年的加权平均市盈率水平约29倍，沪深300成份股的加权平均市盈率为26.5倍，市场静态估值水平偏高。但若考虑2007年上市公司盈利增长为25％，则2007年两市A股的加权平均市盈率为23倍，沪深300的加权平均市盈率约21倍。我们认为，考虑到中国经济的快速增长、流动性过剩、人民币升值、股改后股东利益机制一致带来的利润提升、会计以及税收制度改革等带来的基本面中长期向好预期，国内市场的估值水平从中长线看可以达到25-30倍左右，一定程度的泡沫是合理的。因此仅从估值水平看，市场整体估值水平仍有推升空间。

　　但经过去年以来的大幅普涨后，各个板块估值都已不低，部分行业出现结构性泡沫，一些公司的炒作已有非理性成分。虽然尚未出现全市场泡沫局面，但中长期的基本面利好预期难以跟上短期估值的快速上涨和提前透支，不考虑政策调控等影响，市场本身在估值上也分歧较大。因此，估值的进一步推升也面临较大压力。

　　2、流动性过剩局面能持续多久？紧缩性货币调控政策能起多大作用？

　　目前股市沉淀资金的力度让人吃惊，兴业银行发行就聚集了1.16万亿元申购资金，相比庞大的18万亿元储蓄基数，目前源源不断地储蓄分流入市似乎仅仅是开端。目前，仅凭12月份的CPI数据难以得出需要采用加息手段调控通货膨胀的结论，但出于抑制投资信贷反弹和股市泡沫的目的，央行在一季度末或二季度很可能出台加息政策。由于不可能形成持续的加息周期，同时考虑人民币升值压力和经济的平稳发展，央行也会继续采用上调存款准备金率和公开市场业务手段来调控流动性（市场基本预期央行2007年可能以0.5个百分点的幅度继续上调存款准备金率3-4次，至11%，央票发行量突破4.5万亿元）。

　　我们认为，1-2次的加息以及进一步的上调存款准备金率等紧缩货币措施无法从根本上改变流动性充裕局面，但市场赚钱效应以及政策调控力度可能会对短期资金流向及流速产生重要影响。

　　我们也密切关注近期基金申购赎回动向、市场交投量变化，这将能直观反映市场资金的态度。根据我们了解，近期基金申购量较前两个月有所减少，赎回量则在增大，这是值得关注的变化。如果随着资金流入股市速度的减缓，市场目前高位换手的资金循环平衡被打破，将对市场形成较大压力。

　　3、管理层态度

　　从近期出台房地产调控政策、暂停新发基金审批、春节后严查银行违规资金入市、督促国企防范股市投资风险、加大股市调整风险的舆论宣传等系列举措看，管理层意欲股市降温的意图已十分明显。从中也可以看出，管理层亦十分清楚采用加息等单方面的措施很难奏效，需要进行综合治理。因此一方面尽快加大股票市场的供给，如中国人寿、兴业银行、平安保险的发行流程一个比一个快，国企整体上市的速度和力度也超过市场预期；另一方面从控制停发基金、检查银行违规资金入市等多种手段控制股市的流动性。

　　我们认为，管理层的态度是影响2月份多空对峙最重要的因素。如果继续并持续地加大调控力度，如加息、进一步出台房地产调控政策（物业税、商品房预售制度调整等）、或强化市场对国有股减持形成市场冲击的预期……，则对股市上行的压力不言而喻。虽然这些措施实际效果有限、不可能改变市场中长线牛市格局，且市场以震荡形式对调控举措已有一定的消化，但在市场整体估值偏高、心态不稳的情况下，可能会成为短期多空方向性选择的重要砝码。目前状况下对政策预测极为困难，我们估计春节前政策面可能会以平稳为主，管理层可能会根据大盘走势、市场反应、1月份经济数据等考虑进一步的措施。

　　市场趋势判断及操作策略

　　1、市场趋势判断

　　整体而言，我们对2月份行情持相对谨慎态度，考虑到仍然充裕的流动性，如政策面能保持相对稳定，则不排除市场估值有5％-10％的上升空间，但整体上行压力较大，短期看缺乏趋势性做多的动力。市场可能以宽幅震荡走势消化政策面以及估值的负面压力，震荡幅度大于1月（估计达到10%-15%的振幅），板块的结构性调整将更为剧烈。但从市场估值、资金面看，尚不至于形成拐点，在2500-2600点附近应有较强支撑。

　　2、操作策略

　　在震荡市场中，仓位控制和操作策略极为重要，我们建议在大盘上行过程中，注意控制仓位、锁定收益、减持短期涨幅大、估值缺乏优势的个股；如果大盘大幅震荡至箱体下限，则可增加仓位，增持2007年基本面良好的高成长性股票，如消费类个股、券商股、钢铁股等。

　　个股选择上一定要选择有一定安全边际的公司：一是业绩稳定增长、整体估值偏低、涨幅较小的防御性品种带来的安全边际，如煤炭、钢铁、电力中的龙头公司，西山煤电、国阳新能、宝钢、鞍钢、邯钢、国电电力、南京高科等；二是有较为明确的整体上市、资产注入、股权激励或重组预期的个股，如沪东重机、上海机场、紫江企业、桂冠电力、特变电工、吉电股份等；三是业绩增长明确、可通过高成长性支撑相对较高估值的优质公司，如一些细分行业的龙头等。

　　2月份投资组合推荐

　　股票名称荐理由

　　宝钢股份07年钢铁行业产能释放减少，钢价将继续上涨，钢铁企业盈利能力可能会超过预期。公司今年有新增产能释放，2007-2008年每股盈利预测有1.00元、1.10元，目前估值偏低。600019

　　西山煤电司拥有全国最大的焦煤基地，2007年煤价上涨已成定局，2007-2008年每股盈利预测为0.88元、1.00元，目前估值偏低。（000983）

　　吉林敖东公司是广发证券的第一大股东，持有25%股权，2006年业绩预增250%-300%以上。目前广发证券借壳延边公路已获批，等待复牌。我们仍然看好牛市环境下券商股的高成长性，目前吉林敖东估值尚未能充分反映其内在价值，建议逢低买入、中线持有。（000623）

　　长春高新公司拥有70%股权的长春金赛药业是国内成长性最好的生物制药公司之一，2006年实现净利润7000万元以上。另一控股子公司百克药业开发的爱滋病疫苗是国内第一个通过一期临床的，水痘疫苗等也将于今年9月份上市。由于上市公司仍有一些低效资产拖累业绩水平导致公司价值被严重低估，我们认为资产剥离是大势所趋，建议逢低积极介入。（000661）

　　1月份荐股回顾

　　股票名称市场表现及跟踪建议

　　中信证券当月最高涨幅31%，券商板块仍是2007年重点关注品种，可中长线持有。

　　青岛海尔1月份冲高回落，中长线继续看好，可继续持有。

　　鲁阳股份当月最高涨幅33%，中长线继续看好。

　　西山煤电当月最高涨幅43%，估值仍偏低，可继续持有。

　　北京首放

　　短线回马枪随时出手

　　周一市场跳空低开后继续震荡下跌，虽然盘中上涨家数远多于下跌家数，但是上证综指仍然最终下跌超过60点收出大阴线。在经历了大涨大跌后，市场后市将如何演绎？

　　四道金牌连续发出

　　加上周一大盘的阴线，实际上近一周时间走出的都是震荡下跌的格局，5个交易日上证综指下跌超过300点，其速度令市场猝不及防。我们关注到，1月底以来有各大部门的管理层开始关注股市过热迹象，先后有证监会暂停新基金发行、银监会查处银行资金入市、发改委限制国企违规炒股、人民银行提高存款准备金率等四道金牌连续发出，各类机构均介入到降温行动当中；各种观点大都认为是政策面发出降温的调控信号，造成了获利盘的汹涌奔出。我们对此理解是：四道金牌是能够成为近期暴跌300点的重要原因之一，每道金牌都直接截留进入市场的资金，特别是查处银行信贷资金流入股市更是威力巨大。

　　另外，值得一提的是更深层次的原因在于，经过短时间的快速上涨之后，多头难以找到新的做多动力，特别是市场上对估值过高显露出疑虑，一些资金对此也开始采取风险规避的态度。因此，管理层选择在这个时点来对股市的降温，更多的是吸取历史上的教训，防患于未然，不希望股市涨得过急。

　　权重股拖指数后腿

　　在盘面上，虽然周一指数大跌，但是两市上涨家数接近千家，大部分股票都是以红盘报收。那么是谁拖了指数的后腿？昨日的领头羊，成为今天的领跌股。集中了沪市权重股的上证50指数当日跌幅达2.5％超过指数，统计显示包括中国石化、上海机场、宝钢股份等指标股跌幅居前，特别是权重最大的金融指数下跌超过3.1％，把大盘牢牢拖住不放。

　　究其原因，是兴业银行在周一首日上市低开低走表现不佳，直接打击了市场对银行股做多的信心。前期该股的发行一直受到市场热烈追捧，作为上市后的银行最高价股，首日上市仅上涨38.8％，换手仅4成左右，远远落后市场预期，从而拉动其他银行股持续下行。受此影响，即将有同类新股平安保险发行上市的中国人寿跌幅更是居金融板块前列，市场对银行股的抛售情绪可见一斑。

　　两种调整的可能方式

　　包括沪深300在内的各个主要指数都已经有明显的破位嫌疑，上升通道已经被击破，现在还缺一个回抽确认的过程。就稍长的时间段来看，股指无论是从成交量、超买指标、主流热点休息、政策打压等各个方面分析，中期调整已经确立，而近期的下跌属于中期调整的第一轮下跌，空方还需要进行充分的释放，对于后市，我们认为，市场的运行不外乎两种方式，一是持续下跌，一直跌到被市场认可的点位，盘中任何的反弹都是降低仓位的时机，第二个就是宽幅震荡，在一个空间较大的范围内上下波动，直至将不稳定的筹码清洗干净。而综合市场的氛围和环境，我们认为，沪指采取第二种方式的可能性较大，即沪指将在一个箱体里运行，市场各个方面参与者在这一过程中都在技术的修复，筹码的清洗，乃至对政策的观察等。在这一过程中，由于长期牛市形成的上升惯性，以及投资者形成的牛市思维，都将对市场产生影响，多方会利用多个重要的点位、时机乃至政策上的变化进行反抗，从而导致中期调整将极为复杂。而对于投资者而言，在趋势已经进入调整，后市方向还不明朗的环境下，继续降低仓位，降低操作频率不失为最好的操作方法。

　　短线回马枪有望出现

　　值得多方高兴的是，领先回调的地产股在当天已经逆市上涨，汽车、航天军工等也是成板块式的集体上涨，这表明已经有部分资金在进行率先的抄底行为。市场囤积的万亿热钱仍然在四处寻找战机，在基金等主流机构的高位重仓股大跌之后，资金开始在各类低价滞涨股中寻求做多出路。潜江制药、黑牡丹、厦新电子等一大批低价、低位的绝对滞涨股被市场热钱猛攻涨停，显示牛市做多热情仍然暗流汹涌，短线个股有结构性大幅反弹机会。

　　稍安勿躁的是，站在全年投资的角度分析，本次调整的过程，又将是牛市中逢低吸纳中长线品种的良机。目前在做空动力充分释放后，给长期投资者介入优质个股提供了获得筹码的机会，对于真正的优势企业，长期持有仍然是最好的策略。

　　综合来看，未来一段时间大盘很可能以大箱体震荡的形式来完成充分的洗盘。且预计大盘随时有望出现技术性的反弹。因此操作上，若指数在箱体的下沿急挫，投资者不必再度盲目杀跌，可适当参与抢反弹，但鉴于调整仍未结束，故在技术性反弹中，投资者仍应逢高减持。在盘面上密切关注包括金融、地产在内的各个权重股，作为指数波动的风向标。

　　华泰证券

　　大资金建仓科网股迹象明显

　　在市场大幅调整之际，策略性地应对波动性较强的市场是投资的重点。积极顺应市场趋势和波动周期进行个性化操作，适度控制仓位，从结构性循环中寻求新主流品种。牛市中普跌和暴跌恰是买入优质股的良好时机，为投资者提供更有诱惑力的价格。笔者建议在震荡中可以从三个角度来进行关注。

　　寻找估值洼地

　　估值洼地是机构投资者挖掘的重点。近期市场中的电力、煤炭、机场港口、化肥、水务和高速公路等具备估值优势的板块和个股抗跌明显。机构投资者对股票投资价值的判断除了关注业绩增长外，还要关注定价水平是否已经反映了这种增长，即对于二者的匹配程度有了更为严格的分析。投资者还是应以估值是否存在洼地来决定个股和行业的投资机会，在年报标杆下重点挖掘价值洼地中的优质股，精选个股。

　　一方面逢低关注严重滞涨优质股，寻找同板块个股中的估值洼地，如索芙特、燕京啤酒等。另外一方面逢低关注2006年四季度基金增仓股，如浙大网新、S湘火炬、新星材料、轴研科技、西山煤电、沈阳化工等。

　　积极投资成长股

　　二八和八二仅是表象，股价最终将决定于公司的价值，投资的关键就是寻找会赚钱的公司，机构的投资视野永远追随优势行业优质龙头个股和有成长性的优质股进行投资。投资意味着预期的安全性，投机意味着已知的风险性，投资者如何在有泡沫和分歧的市场中智慧和理性投资是致胜的关键。A股市场的国际化进程不仅仅表现在合理市盈率的接轨，尤其是对增长率变化的股价敏感度的重新认识，将决定未来收益水平。

　　对于成长股来说，投资者密切关注增长率变化（尤其是从负增长到零，从零到正增长的业绩拐点阶段）对估值的巨大影响。新年以来，我们看到农产品、冠农股份涨幅巨大，机构资金青睐业绩拐点公司，湘电股份、新大陆、华帮制药和维维股份等出现业绩拐点公司值得我们逢低关注。

　　关注科网股正当时

　　近期的成交席位表明包括券商、基金为首的正规部队和私募基金压盘建仓科网股明显。近日摩根士丹利发布的《2007年中国互联网及媒体预测报告》、摩根大通发布的《2007年网络投资报告》、德勤发布的《2007年媒体发展趋势报告》，一致看好中国新媒体（互联网、手机）市场，并认为2007年将是中国新媒体市场发展关键年。国家有关部门近期公布了《当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2007年度）》，确定了当前应优先发展的是信息、生物、航空航天、新材料、先进能源、现代农业、先进制造、先进环保和资源综合利用、海洋十大产业中的130项高技术产业化重点领域。同时1月份基金经理调查结果显示，最看好的行业依次是通讯、医药、传媒和日用消费品。

　　近期在大盘大幅下跌过程中，我们看到科技股逆市暗流涌动。新老热点的转换正有条不紊地进行着。软件产业、半导体产业等未来面临行业政策利好因素和新的产业政策扶持推动力，如银行资金支持和税收政策支持，科研支出可以在纳入到资本性开支中，这有利于科技产业股的税负降低，从而提升科技产业股的增长前景。在高利率下，科技股不太容易受市盈率和市净率束缚。从我国经济未来发展趋势和自主创新基础看，电子信息、航空航天军工产业、通信设备行业、医药等行业有较大发展潜力。由于整个市场在权重股和成长实质性题材股两条主线的轮动下，规模资金在有序地流入科网板块。新大陆、山西三维、浙大网新、深天马和恒生电子等可逢低积极关注。

　　国诚投资

　　捕捉年报行情的五种思路

　　1、重基数轻比例。上市公司的年报和季报所提到的业绩增长幅度一般是与同期相比较而言，如果前期盈利或亏损的基数较小，即使业绩出现大幅的增加或亏损，也不能轻易地根据损溢幅度来决定投资动机。

　　2、注重行业发展趋势。对行业发展趋势的把握一直以来是部分投资者最难处理的事情之一，俗话说隔行如隔山，由于普通投资者一般较少关注行业发展趋向，失去了一些投资机会，也出现了一些投资失误。业绩预增以及经营情况大幅提升的个股将是市场后期的机会所在，但并不是所有的预增股都能走出飙升行情。根据目前已披露的业绩预告来看,受宏观调控、产业政策以及行业景气度等因素的综合影响,年报业绩仍然呈现出明显的行业分化态势。而一些行业从底部逐渐复苏的上市公司则值得关注。

　　3、必须要算算市盈率。因为个股的市场价格很重要，如果个股的股价长期走牛，未有明显的调整迹象，即使该股的业绩确实很好，但股价的上升空间也很有限，买进之后没有多少投资机会。相反，那些尚未被市场重视的预增股，股价容易被低估，买进后具有一定的上涨空间。

　　4、按新会计准则索骥。投资者可以按以下思路选股，首先,是交叉持股藏金矿，根据即将在2007年实施的《企业会计准则》，可供出售的金融资产可按照公允价值计量，同时规定，如果可供出售金融资产被出售，该资产的利得或损失，将从所有者权益中转出，计入当期损益。其次，投资性地产公允价计量，是会计准则国际化的重要举措，必然导致地产股估值标准的国际化接轨，这其中主要涉及两类公司商业股、地产股。

　　5、注意观察盘面变化。个股的业绩如何，往往可以从盘面中体现出来，对于尚未公布年报预期的品种，可以按照个股强势、弱势来划分，并且可以从走势来判断和预知业绩的好坏。从经验看，一般说来弱势股往往未来公布的业绩不佳。

　　中证投资

　　调整有利于战略布局2007年

　　尽管地产股小幅飘红，但在银行、钢铁、机场等板块股票继续大幅走低的带动下，股指出现黑色星期一，沪综指全日下跌2.27％。至此，最近5个交易日沪综指已经累计下跌幅度达到11.30％。

　　背景<<<<br>

蓝筹板块出现轮跌

　　昨日银行股下跌，引发市场对蓝筹股的进一步忧虑。笔者认为，这一现象是比价效应在蓝筹股调整过程中的体现。上周地产股领跌，部分优质地产股高位下跌以来的累计跌幅高达30％，龙头股万科A的跌幅也在22％左右。地产股的下跌进一步确认了阶段性调整的展开，这使得其它蓝筹股相对而言显得贵了一些。在这种比价效应下，其它蓝筹股出现一轮跟随性的下跌，并不意外。

　　在蓝筹股快速调整的过程中，基金迫于赎回、业绩等压力而进行的卖出行为，进一步加剧了蓝筹股下跌的速度。在部分基金内部甚至形成了比谁卖得快的攀比。因为上周地产股就是一个例子，早卖比晚卖的盈利甚至高出近3成。

　　警惕<<<<br>

绩差股是下一个重灾区

　　如果我们从更加广泛的角度来看问题的话，目前蓝筹股的调整可能还只是此次调整过程中的第一部分。因为同样受到比价效应的影响，在蓝筹股和非蓝筹股之间也将在未来显示出显著的估值不均衡。届时蓝筹股会显得很安全，而非蓝筹股却会显得有些危险。部分投资者会很自然地在高位套现非蓝筹股，而在相对好的价格买入蓝筹股。这一行为将使市场的运行进入下一个阶段也就是蓝筹股筑底、非蓝筹股进一步调整的过程中。

　　正如此前金融板块（包括地产）在市场上涨、下跌过程中起到领涨、领跌作用，在下一步市场企稳的过程中，或许我们会再一次见到该板块的率先企稳。

　　前景<<<<br>

调整有利于今年布局

　　从很多角度看，始于上周的市场调整都有着很强的积极意义。

　　一方面，市场调整产生的市值波动对于新股民而言，是一堂很好的风险教育课程。它说明长期看股市确实会为投资者带来财富的增长，但是如果盲目在股市进行短期投机，其受到伤害的可能性会成倍增加；另一方面，市场调整将带来新一轮的价值重估。一些估值过高的品种将在本次调整的过程中逐步实现价值回归，这将降低市场的整体风险。当然，市场调整也并不会完全按照价值的轨迹来进行，矫枉很可能过正，所以投资者对于此次市场调整的空间和时间应当有足够的心里准备。

　　但是从价值投资的角度来看，这个调整无疑将非常有利于2007年的投资布局。笔者认为市场存在调整到沪深300指数18倍动态市盈率（2007年收益）的水平附近的可能，这意味着沪综指有可能调整到2400－2500点附近。由于调整在近期进行得非常快，这可能导致部分股票价格率先回到价值区域，但我们不应该对市场整体调整抱有太乐观预期。因为蓝筹股调整尚未完成，比价效应在蓝筹股之中仍然在发挥作用；在此之后还有非蓝筹股的调整。所以，这一轮调整不排除会持续数月之久。